衡量企业经营杠杆与财务杠杆

杠杆原理是物理学中的概念，阿基米德说过：“给我一个支点，我可以撬起整个地球。”物理学中的杠杆效应是指人们通过利用杠杆，可以用较小的力量移动较重物体的现象。 财务管理中也存在着类似的杠杆效应，表现为：当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。 将这种放大现象称为杠杆效应。 财务管理中的杠杆效应有3种形式，即经营杠杆效应、财务杠杆效应和总经营杠杆效应。 了解杠杆效应，有助于企业合理地规避风险。

在进行财务管理的杠杆效应分析时，需要对各项成本按成本习性进行分类，并在成本性态分析的基础上，揭示成本、业务量和利润三者之间的内在变动规律。 为此先介绍成本习性。

3．2．1 成本习性

1）成本的分类

成本习性是指成本总额与业务量之间的依存关系。 在这里，业务量是指企业的生产经营活动水平的标志量，可以是产出量，也可以是投入量。 当业务量变化以后，各项成本有不同的性态，大体上可以分为3种：固定成本、变动成本和混合成本。

①固定成本。 固定成本是指凡总额在一定时期和一定业务量范围内不受业务量增减变动影响而固定不变的成本。 主要包括折旧费、租金、保险费、管理人员工资、办公费等。 这些费用每年的支出水平基本相同，在业务量变动的一定范围内是固定的。 由于固定成本总额不随业务量变动，因而当业务量增加时，单位产品固定成本会下降。

②变动成本。 变动成本是指凡总额同业务量的总量成同比例增减变动的成本。 主要包括直接材料、直接人工、生产用水电等。 这些费用的支出水平随着业务量的增减而成正比例同步增减，但单位产品变动成本不变。 值得注意的是，变动成本总额也只是在一定范围内与业务量完全成同比例变化，业务量超出一定范围时，这种线性关系就不存在了。

③混合成本。 混合成本是指总额虽然随业务量的变动而变动，但不成同比例变动，不能简单地归入固定成本或变动成本。 这类成本可以按照一定的标准和方法分解成固定成本和变动成本。 例如，一些企业生产工人的工资，分为基本工资和效益工资两部分，就是一种混合成本，基本工资相当于固定成本部分，效益工资相当于变动成本部分。

2）基本指标

（1）利润

根据成本习性，可以将成本分为固定成本、变动成本和混合成本，而混合成本又可分解为固定成本和变动成本。 成本、业务量和利润之间的关系可以用下列公式表示：

利润＝销售收入-变动成本-固定成本＝单价×销售量-单位变动成本×销售量-固定成本＝（单价-单位变动成本）×销售量-固定成本

通常把单价、单位变动成本和固定成本看成稳定的常量，只有销售量和利润两个自由变量，给定销售量时，可以计算出预期利润；给定目标利润时，可以计算应达到的销售量。

（2）边际贡献

边际贡献是衡量产品盈利能力的一项重要指标。 边际贡献是指产品的销售收入与变动成本的差额，又称贡献边际、贡献毛益，通常用Tcm表示。 其计算公式为：

边际贡献＝销售收入-变动成本＝单价×销售量-单位变动成本×销售量＝（单价-单位变动成本）×销售量

与边际贡献相关的还有单位边际贡献和边际贡献率两个指标。

①单位边际贡献。 单位边际贡献是指产品的销售单价减去单位变动成本后的差额，通常用cm表示。 其计算公式为：

单位边际贡献＝售价-单位变动成本

若将边际贡献的概念引入利润计算的基本方程式，可以揭示边际贡献、利润、固定成本三者之间的关系。

利润＝销售收入-变动成本-固定成本＝边际贡献-固定成本

从上式可以看出，企业实现的边际贡献首先需要补偿固定成本。 当边际贡献大于固定成本时，企业就会形成利润；反之，就会发生亏损。 若边际贡献等于固定成本，则企业处于不盈不亏的临界状态。

②边际贡献率。 边际贡献率是指边际贡献占产品销售收入的百分比，或单位边际贡献占单位产品售价的百分比，即每一元销售收入所能提供的贡献毛益份额，通常用cm R表示。 其计算公式为：

边际贡献率＝边际贡献／销售收入×100％＝单位边际贡献／单位售价×100％

引入边际贡献率，利润计算的基本公式可以表示为：

利润＝销售收入×边际贡献率-固定成本

（3）变动成本率

变动成本率是指变动成本占产品销售收入的百分比，或单位变动成本占单位产品售价的百分比，即每一元销售收入所耗用的变动成本份额。 变动成本率通常用b R表示，其计算公式为：

变动成本率＝变动成本／销售收入×100％＝单位变动成本／单位售价×100％

由于销售收入被分为变动成本和边际贡献两部分，前者是产品自身的耗费，后者是对企业的贡献，两者百分率之和应当为1。 计算公式如下：

变动成本率＋边际贡献率＝1

边际贡献率与变动成本率的这种互补关系表明，凡变动成本率低的产品，其边际贡献率必然高，创利能力强；反之，凡变动成本率高的产品，其边际贡献率低，创利能力必然弱。

【例3-8】鹏达公司生产单一产品，固定成本300000元，单价120元，单位变动成本72元，预计销售量为15000件。

要求：计算边际贡献、边际贡献率、变动成本率和利润。

【解析】

边际贡献＝［（120-72）×15000］元＝720000元

边际贡献率＝（120-72）／120×100％＝40％

变动成本率＝72／120×100％＝60％

利润＝［（120-72）×15000-300000］元＝420000元

想一想：

1．利润与边际贡献的关系如何？

2．举例说明固定成本、变动成本、混合成本。

3．变动成本率与边际贡献率存在什么关系？

3．2．2 经营风险和经营杠杆效应

1）经营风险和经营杠杆效应的含义

经营风险是指企业因经营上的原因导致利润变动的风险。 影响企业经营风险的因素很多，主要有：

①产品需求。 市场对产品的需求越稳定，经营风险就越小；反之，经营风险就越大。

②产品售价。 产品售价变动不大，经营风险则小；否则经营风险就很大。

③产品成本。 产品成本是收入的抵减，这里的产品成本是构成产品要素的所有投入的成本，如原料进价、人工费用等。 产品成本不稳定，会导致利润不稳定，因此产品成本变动大的，经营风险就大；反之，经营风险就小。

④调整价格的能力。 当产品成本变动时，若企业具有较强的调整价格的能力，经营风险就小；反之，经营风险就大。

⑤生产经营性固定成本的比重。 在企业全部成本中，固定成本所占比重较大，单位产品分摊的固定成本额就多。 从成本习性分析看，若业务量或产品量越大，单位产品分摊的固定成本就会越小，反之相反。

在上述影响企业经营风险的诸多因素中，固定成本比重的影响最重要。 固定成本不变，则提高销量会快速提高企业收益；反之，销量下降，同时会带来企业收益的快速降低。 这一现象在财务上被称之为经营杠杆效应。 固定成本的存在是产生这一效应的根本原因。

经营杠杆效应是指由于固定成本的存在，而导致息税前利润的变动率大于产销量的变动率的杠杆效应。

2）经营杠杆系数

只要企业存在固定成本就存在经营杠杆效应，但不同的企业或同一企业不同销售量基础上的经营杠杆效应的大小是不同的。 为了反映经营杠杆效应程度，一般用经营杠杆系数表示（也称经营杠杆率或经营杠杆度）。

（1）定义及公式

所谓经营杠杆系数（DOL），是指息税前利润变动率相当于产销业务量变动率的倍数。 计算公式为：

经推导，可以得出以下公式：

式中，EBIT0为变动前（基期）的息税前利润；ΔEBIT为息税前利润的变动额；X0为变动前（基期）的产量或销量；Δx为产量或销量的变动数；Tcm0为变动前（基期）边际贡献。

注意：边际贡献是指销售收入减去变动成本以后的差额；变动成本是指在相关范围内，其总额随业务量的变动成正比例变动的那部分成本。

（2）应用举例

【例3-9】新华公司盈利情况资料如表3-6所示。

表3-6 新华公司盈利情况表

要求：计算第2年、第3年和第4年的经营杠杆系数。

【解析】

或者：

或者：

（3）经营杠杆系数的意义

①在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售量的增长所引起的息税前利润的增长幅度。 如例3-9，从第1年到第2年，销售量增加了原来的100％，息税前利润增加了原来的200％；从第2年到第3年，销售量增加了原来的50％，息税前利润增加了原来的66．67％。

②在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险越小。

③当销售额处于盈亏临界点时，经营杠杆系数趋于无穷大。

3）经营杠杆与经营风险的关系

经营风险是指因生产经营方面的原因给企业盈利带来的不确定性。 引起企业经营风险的主要原因是市场需求和成本等因素的不确定性，经营杠杆本身并不是利润不稳定的根源。 但是，当产销量增加或减少时，息税前利润将以DOL倍数的幅度增加或减少。 因此，经营杠杆系数越大，利润变动越激烈，企业的经营风险就越大。 由经营杠杆计算公式可知，在其他因素一定的情况下，固定成本越高，DOL就越大，从而企业经营风险就越大。

企业一般可以通过增加销售额、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经营杠杆系数降低，降低经营风险，但这往往要受到条件的限制。

3．2．3 财务风险和财务杠杆效应

企业在经营中总会发生借入资金，由于负债还本付息的压力以及债务利息的固定性将给股东收益带来波动性影响。

1）财务风险和财务杠杆效应的含义

财务风险是指全部资本中债务资本比率的变化引起的到期不能偿债的可能性及所有者或股东收益变动性的风险。

企业不论营业利润多少，债务利息和优先股股利是不变的，因此，当息税前利润增大时，单位息税前利润所负担的利息就会相对地减少，股权资本的收益率就会提高。 这种债务对股权资本收益的影响称为财务杠杆。 反过来，如果资产收益能力不抵利息支出，则股权资本收益率不仅不上升，反而会随着负债比重的提高而大幅度的下降。

财务杠杆效应是指债务利息和优先股股利固定的情况下，导致普通股股东权益变动大于息税前利润变动的杠杆效应，称之为财务杠杆效应。 固定财务费用的存在是财务杠杆效应的根本原因。

2）财务杠杆系数

只要企业筹资中存在固定支出的债务利息和优先股股利，就存在财务杠杆效应，但不同的企业的财务杠杆效应的大小是不同的。 为了反映财务杠杆效应程度，一般应用财务杠杆系数表示。

（1）定义及公式

所谓财务杠杆系数（DFL）是普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。 计算公式为：

财务杠杆系数＝普通股每股利润的变动率／息税前利润变动率

经推导，可以得出以下公式：

式中，I为债务利息；T为所得税税率；D为优先股股利；EPS0为变动前（基期）普通股每股利润；ΔEPS为普通股每股利润的变动额；EBIT0为变动前（基期）息税前利润；ΔEBIT为息税前利润的变动额。

就未发行优先股的公司而言，财务杠杆系数的计算公式可简化为：

（2）应用举例

【例3-10】宏华公司相关利润指标资料如表3-7所示。

表3-7 宏华公司相关利润指标 单位：元

【解析】

或者：

或者：

（3）财务杠杆系数的意义

①财务杠杆系数表明的是息税前利润变动幅度所引起的普通股每股利润的变动幅度。 如例3-10，第二年的息税前利润增长1倍时，其普通股每股利润增长2倍；第三年的息税前利润增长1倍时，其普通股每股利润增长1．2倍。

②息税前利润不变时，调整负债比例会对资本利润率产生影响。 当息税前利润一定时，如果息税前利润率大于利息率，提高资本结构中的负债比重，会相应地提高资本利润率；如果息税前利润率小于利息率，提高资本结构中的负债比重，会引起资本利润率的降低。

3）财务杠杆与财务风险的关系

财务杠杆既可以较大幅度地提高每股收益，也可以较大幅度地降低每股收益。 财务杠杆利益是指企业利用债务筹资这个财务杠杆而给权益资本带来的额外收益。 企业为了取得财务杠杆利益，就要增加负债，一旦企业息税前利润下降，不足以补偿固定利息支出，企业的每股利润就会下降得更快。 财务杠杆是一把双刃剑，利用得当，会使企业锦上添花；运用不当，会使企业雪上加霜。企业为了取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了破产机会或普通股利润大幅度变化的机会所带来的风险。 企业应尽量发挥财务杠杆正效应，避免财务杠杆负效应的发生。

一般来说，在资本总额、息税前利润相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大。 为了控制财务风险，企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，控制负债比率，使财务杠杆利益抵消风险增大所带来的不利影响。

想一想：

从巨额的利息负担与企业财务杠杆效应的关系看，巨额的利息负担对企业的财务状况有何影响？ 如何理解“财务杠杆效应是一把双刃剑”这句话的含义？

3．2．4 综合杠杆效应和综合杠杆系数

一个企业会同时存在固定的生产经营成本和固定的财务成本，经营杠杆通过扩大销售影响息税前利润，而财务杠杆通过扩大息税前利润影响收益。 那么两种杠杆效应会共同发生，会有连锁作用，形成销售量的变动使普通股每股利润以更大幅度变动。

1）综合杠杆效应

综合杠杆效应是由于固定成本和固定财务费用（包括固定支出的债务利息或优先股股利）的共同存在而导致的普通股每股利润变动率大于销售量变动率的现象，也称为复合杠杆效应（或总杠杆效应），是经营杠杆和财务杠杆共同作用的效应。

不同的企业的综合杠杆效应的大小是不同的。 为了反映综合杠杆效应程度，一般用综合杠杆系数表示。

2）综合杠杆系数

所谓综合杠杆系数（DTL）是普通股每股利润的变动率相当于产销量变动率的倍数。 综合杠杆系数又称为复合杠杆系数或总杠杆系数。 其计算公式为：

式中，EPS0为变动前（基期）普通股每股利润；ΔEPS为普通股每股利润的变动额；x0为变动前（基期）销售量或产量；Δx为销售量或产量的变动额。

综合杠杆系数也可以用经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积表示。 即：

【例3-11】宏华公司长期资本总额为200万元，其中长期负债占50％，利率为10％，公司销售额为50万元，固定成本总额为5万元，变动成本率为60％。计算企业综合杠杆系数。

【解析】综合杠杆系数计算如下：

EBIT＝（50-5-50×60％）万元＝15万元

I＝（200×50％×10％）万元＝10万元

综合杠杆系数DTL＝（15＋5）／（15-10）＝4

或分别计算经营杠杆系数和财务杠杆系数：

总杠杆系数的作用大于经营杠杆和财务杠杆的单独影响作用。

企业综合风险是指企业未来每股收益或净资产收益率的不确定性。 两种杠杆效应联合作用即综合杠杆作用所产生的风险构成企业的总风险。 它是经营风险和财务风险共同影响的结果。 经营杠杆系数可以用来衡量企业的经营风险，财务杠杆系数可以用来衡量企业的财务风险，综合杠杆系数可以用来衡量企业的总体风险。

综合杠杆系数的意义在于：能够估计出产销量变动对普通股每股利润的影响程度。 它表明：在一般情况下，企业将综合风险系数控制在一定范围内，那么经营杠杆系数较高的企业只能在较低的程度上使用财务杠杆；反之，经营杠杆系数较低的企业可以在较高的程度上使用财务杠杆。

想一想：

1．请说明经营杠杆系数、财务杠杆系数和复合杠杆系数的计算公式。

2．经营杠杆系数、财务杠杆系数和复合杠杆系数的关系如何？ 分别有何作用？

知识扩展

筹资风险的规避与管理

了解风险的目的就是为了规避风险，针对不同的风险类型，可以从以下两方面规避筹资风险：

1．对于现金性筹资风险，应注重资产占用与资金来源间的合理的期限搭配，搞好现金流量安排

为避免企业因负债筹资而产生的到期不能支付的风险并提高净资产收益率，理论上认为，如果借款期限与借款周期能与生产经营周期相匹配，则企业总能利用借款来满足其资金需要。 因此，按资产运用期限的长短来安排和筹集相应期限的债务资金，是回避风险的较好方法之一。 如设备预计使用年限为5年，则以5年期的长期债务来提供资金需求；商品存货预计在1个月内销售，则筹措为期30天的短期负债来满足其需要，这样能够较好地将资产运用期限与借款期限结合起来。

反过来，对于设备款的需求，用为期1年的借款来满足，则设备运营1年后的现金流量（利润＋折旧）不足以在款项到期日偿还其债务，企业将面临较大的支付风险。同样的，对于存货等短期资金的需求，筹集为期较长的长期债务势必会造成资本成本的提高，从而使企业股东利益受损。 因此，安排与资产运营期相适应的债务、合理规划现金流量，是减少债务风险、提高利润率的一项重要管理策略。

在筹资政策上，尽量利用长期性负债和股本来满足固定资产与永久性流动资产的需要，利用短期借款满足临时波动性流动资产的需要，以避免筹资政策上的激进主义与保守主义。

2．对于收支性筹资风险，应优化资本结构，实施债务重组

（1）优化资本结构，从总体上减少收支风险。 收支风险大，在很大程度上是由于资本结构安排不当形成的，如在总资产报酬率较低时安排较高的负债结构等。 在资本结构不当的情况下，很可能由于出现暂时性的收不抵支，使企业不能支付正常的债务利息，从而到期也不能还本。 因此，优化资本结构，可从两方面入手：一方面，从静态上优化资本结构，增加企业股权资本的比重，降低总体上的债务风险；另一方面，从动态上，从总资产报酬率与负债利率的比较入手，根据企业的需要与负债的可能，自动调节其债务结构，加强财务杠杆对企业筹资的自我约束。 即在总资产报酬率下降的条件下，自动降低负债比率，从而减少财务杠杆系数，降低债务风险；而在总资产报酬率上升的条件下，自动调高负债比率，从而提高财务杠杆系数，提高净资产收益率。

（2）实施债务重组，降低收支性筹资风险。 当出现严重的经营亏损，收不抵支并处于破产清算边界时，可以通过与债权人协商的方式，实施必要的债务重组计划，包括将部分债务转化为普通股票、豁免部分债务、降低债息率等方式，以使企业在新的资本结构基础上，起死回生。 从某种意义上看，债务重组不但减少了企业的筹资风险，而且在很大程度上降低了债权人的终极破产风险。