股权结构与企业绩效

1.3.1　股权结构与企业绩效

股权结构，即所有权结构，是指公司股权类型以及比例配置的结构。股权结构在公司治理结构中处于基础性地位，是公司内部权利配置的先决条件。

公司股权结构与绩效关系的研究始于Berle和Means（1932），他们指出，在公司股权分散的情况下，由于不拥有股权，经理人员与分散的小股东之间存在着潜在的利益冲突；股权的相对集中可以克服经理人员的激励和监督不足问题，因此，股权集中度与会计利润率之间存在正相关关系^［25］。

Jensen和Meckling（1976）将公司的股东分为外部股东（没有投票权）和内部股东（管理企业并拥有管理决策的投票权）两类，研究的结果表明，内部股东持股比例越高，公司的价值也就越高^［26］。

Demsetz（1983）却认为，股权结构与公司价值和资源配置效率之间并无内在关系，股权结构的安排是竞争性选择的结果，并在权衡各种利弊后达到均衡状态^［27］，Demsetz和Lehn（1985）^［28］同样证明股权集中度与企业绩效之间无显著相关关系。Holderness和Sheehan（1988）比较了有绝对控股股东与股权非常分散（第一大股东持股比例低于20%）的两类极端状态的公司，结果发现这些公司的托宾Q与会计利润率无显著差异，同样得出了股权结构与企业绩效无关的结论^［29］。

Stulz（1988）研究发现当管理者持股比例较低时，管理者持股比例与公司价值正相关；超过一定限度后，两者呈现负相关关系^［30］。McConnell和Servaes（1990）分别对1976年1 173家样本公司和1986年1 093家样本公司的实证研究发现，托宾Q与公司内部股东的持股比例间具有显著的曲线关系。内部股东持股比例由0增加时，托宾Q上升；股权比例达到40%～50%后，托宾Q随股权比例增加而下降^［31］。Myeong－Hyeon Cho（1998）利用《幸福》杂志500家制造业公司的数据，采用普通最小二乘法回归，得出股权结构影响公司的投资行为，进而影响公司价值的结论。在0～7%、7%～38%以及38%～100%的三个区间上，内部股东的持股比例分别与公司价值呈现正相关、负相关和正相关的关系。另外，他还证实股权结构并不是外生变量而是内生变量^［32］。

何浚（1998）对中国上市公司第一大股东持股比例在不同区间上的分布状况进行了统计分析，但没有讨论其对企业绩效的影响^［33］。

孙永祥和黄祖辉（1999）以1998年底上海和深圳证券交易所503家上市公司为样本，研究托宾Q与公司第一大股东控股比例的相关性，随着公司第一大股东持股比例的增加，托宾Q先是上升，第一大股东持股比例达到50%左右，托宾Q开始下降；第一大股东为法人股的公司，托宾Q和公司治理好于第一大股东为国家股的上市公司^［34］。

许小年和王燕（2000）运用中国上市公司1993—1995年的混合资料的实证研究表明，股份所有的集中程度及其构成对公司业绩有很大影响：第一，股份集中程度与企业效益成正比；第二，法人股份所占比重对公司业绩有显著的正面影响，国家股份对公司业绩有负面影响，个人股份对业绩无显著影响；第三，国家股份占的比重越高，劳动生产率越低^［35］。

陈小悦和徐晓东（2001）以深交所1996—1999年除金融性行业以外的上市公司为研究对象，实证研究表明：在公司治理对外部投资人利益缺乏保护的情况下，流通股比例与企业业绩之间负相关；在非保护性行业第一大股东持股比例与企业业绩正相关；国有股比例、法人股比例与企业业绩之间的相关关系不显著^［36］。

于东智（2001）以1999年12月31日为止的923家A股（包括同时发行B股）上市公司为研究总样本研究的结果显示：各类股东都没有在公司治理中发挥作用；股权集中度与会计利润之间的关系不显著^［37］。朱武祥和宋勇（2001）通过对20个家电行业企业的实证研究也表明，股权结构与企业价值无显著相关性^［38］。

吴淑琨（2002）通过对上市公司1997—2000年的数据的实证分析表明：股权集中度、内部持股比例与公司绩效均呈显著性“倒U型”相关；第一大股东持股比例与公司绩效正相关；国家股比例、境内法人股与公司绩效呈显著性“U型”相关，这说明当国家或法人持股比例较低时，与公司绩效负相关，而在持股比例较高时，与公司绩效正相关；流通股比例与公司绩效呈“U型”关系，即在流通股比例高低的两端，公司绩效均表现出较高水平^［39］。

徐晓东和陈小悦（2003）以1997年以前在中国上市的508个上市公司1997—2000年4年间的2 032个观察值为样本研究发现，上市公司第一大股东的所有权性质不同，其公司业绩、股权结构和治理效力也不同。第一大股东为非国家股股东的公司有着更高的企业价值和更强的盈利能力，在经营上更具灵活性，公司治理的效力更高，其高级管理层也面临着更多的来自企业内部和市场的监督和激励^［40］。

肖作平（2003）研究结果显示：股权集中度与公司价值正相关；国家股比例对公司价值影响不显著；法人股比例与公司价值呈“倒U”型关系，转折点为40.35%；流通股比例与公司价值负相关^［41］。

刘志彪等（2004）研究得到的结论是：国家股比例、法人股比例、股权集中度与绩效正相关；流通股比例与绩效负相关；发起人持股比例和第一大股东持股比例不影响绩效^［42］。