外汇市场干预的工具和手段

二、外汇市场干预的工具和手段

1．外汇储备^[7]

外汇储备是中央银行持有的能随时用来干预外汇市场的外汇资产，它是国际储备的重要组成部份。外汇储备是中央银行对外汇市场进行干预的最直接工具。当市场汇率波动超过中央银行所期望的区间（以本币贬值为例）时，中央银行就会在外汇市场上卖出外汇储备以增加外汇供给，买入本币以增加本币需求，以此来阻止本币贬值；反之亦然。

使用外汇储备干预外汇市场存在几个问题：

首先，一国的外汇储备是有限的，通过在外汇市场上卖出外汇、买入本币来维持本币汇率，在长期内具有不可持续性。如果本币的贬值是由于基本面的因素（譬如一国信贷持续扩张，而人们意愿持有的货币余额却没有增加）引起的，则人们会不断地在外汇市场上抛出本币、购入外币，中央银行动用外汇储备对汇率进行干预只会导致外汇储备不断减少，最终储备耗尽，汇率无法维持并引发货币危机。

其次，在中央银行的资产负债表上，外汇储备属于资产，本国货币属于负债，因此，当外汇储备变动的同时，本国货币供应也会对等变动。使用外汇储备来干预外汇市场，会使货币供应被动地受制于维护固定汇率的需要，丧失了货币政策的独立性。在内外均衡调节过程中，中央银行通过外汇储备对外汇市场的干预，可能会促进均衡实现，也可能会妨碍均衡实现。譬如，当一国经济过热、通货膨胀且国际收支逆差时，为了减轻通货膨胀，中央银行会收缩货币供给，但为了消除国际收支逆差带来的本币贬值压力，中央银行又要抛出外汇储备，买入本币，在这里维持汇率水平和紧缩货币的努力是一致的。另一种情况，当国内经济萧条、通货紧缩且国际收支逆差时，中央银行希望通过增加货币供给来促进经济增长，但为了维持汇率水平，中央银行又不得不在外汇市场上买入本币，从而将增加的货币供给又重新回笼，货币政策失效。

2．货币市场工具

鉴于单独使用外汇储备干预外汇市场存在的问题，中央银行一般在干预外汇市场的同时会进行国内货币市场的反向操作，以冲销国内货币供应量的改变。中央银行在货币市场上进行操作的工具主要有两种：国债和央行票据。

国债是财政部发行的债券，被中央银行买入后成为中央银行的资产。以中央银行购入10亿元的外汇，卖出等值的10亿元本国货币为例，从中央银行的角度，这一活动可以简单记作：

为了冲销增加的货币，中央银行可以在国内债券市场上卖出持有的国债，重新回笼货币。这一举动简单记作：

观察上述两笔分录，可以发现，央行购入外汇后，采用国债进行冲销式干预，最后的结果是央行的资产和负债总量都没有增加，但是央行的资产结构发生了变化，外汇储备代替了国债，同时，货币供应量也没有增加。

使用国债对外汇市场的干预进行冲销，需要有一个较为发达的国债市场，还需要中央银行持有较多数额的国债。如果国债发行数额相对于货币流通规模较低、中央银行持有的国债数量较少，运用国债来进行冲销干预就会存在一定局限。

中央银行在货币市场冲销的另一种工具是央行票据，即中央银行向商业银行发行的短期债务凭证。从本质上说，央行票据是中央银行自己创造的短期负债，其目的不在于筹集资金，而在于减少商业银行的可贷资金，控制信贷扩张。因此，央行票据通常定向发行。通过央行票据回笼货币的活动可以记作：

与运用国债干预市场不同的是，央行购入外汇后采用央行票据进行冲销式干预，最后的结果是央行的资产和负债同时增加。由于央行票据是有息的，所以大量使用央行票据对外汇干预进行冲销，会增加中央银行的财务成本，并且，票据的利息最终也会带来货币供应量的增加。

3．利率

在国际资本流动过程中，利率杠杆发挥着重要的调节作用，尤其对短期资本而言更是如此。在固定汇率制下，当汇率波动超过一国政府所期望的水平时，政府可以通过调节利率来影响资本流动的成本，从而减少短期资本流动带来的汇率变动压力。以投机者对本币造成贬值压力为例：投机者自己没有足够的资金，他们在本国货币市场上以一定利率水平借入本币，在外汇市场上抛售本币、买入外币，以造成本币贬值。当本币贬值后，再将原先兑换来的外币重新兑换成本币，并在本国货币市场上归还短期债务和利息。如果中央银行大幅度提高短期利率，从而使短期债务的利率高于本币的预期贬值率，则投机者将无利可图，放弃投机，本币也就避免了贬值。

使用利率工具干预外汇市场的缺点在于：利率不但是货币市场的价格，也是资本市场的价格，如果维持高利率时间较长，就会减少一国的投资水平，影响实体经济的发展。