境外造壳上市

第一章　境外造壳IPO上市

IPO上市，英文为Initial public offering and listing of stocks，即首次公开发行股票并上市，业内通常简称为“IPO”。本书所指的境外IPO上市，是指境外发行人以其所拥有的境内权益公司资产，首次在境外向公众公开发行股票且其所发行的股票经拟上市的证券交易所审核批准，允许在该证券交易所公开挂牌交易的发行方式。

一、中国企业境外造壳IPO上市的特点

(一)造壳上市

所谓造壳上市，即我国企业或其股东在海外证券交易所所在地或允许的国家与地区，以独资或合资的方式重新注册一家境外公司，或收购一家不具有上市资格的境外公司，并通过合法程序实现该境外公司并购境内公司股权或资产，进而以该境外公司(发行人)的名义申请上市的一种上市方式。

(二)发行人发售的股票首次经批准上市

IPO的重要特点在于发行人首次发售股票且其所发行的股票首次经拟上市的证券交易所批准在证券交易所挂牌交易。

(三)与借壳上市的重大区别

相较借壳上市而言，IPO上市与借壳上市的重大区别在于前者是发行人首次向证券交易所申请并被允许股票上市交易，而后者是被借壳的公司已经向证券交易所申请并被允许股票上市交易，通过重新注入新的业务及资产，重新向证券交易所申请增发股票并上市。

(四)与再融资发行新股的重大区别

相较新股发行上市而言，IPO上市为首次发行股票并上市，而新股发行上市是指续首次公开发行股票并上市后，再融资而进行的发行新股并上市。

二、中国企业境外造壳上市的方式

中国企业借壳上市可分成四种形式：控股上市、附属上市、合资上市、分拆上市。

1.控股上市。控股上市一般指国内企业在境外注册一家公司，然后由该公司建立对国内企业的控股关系，再以该境外控股公司的名义在境外申请上市，最后达到国内企业在境外间接挂牌上市的目的，这种方式又可称为反向收购上市。

2.附属上市。附属上市是指国内欲上市企业在境外注册一家附属机构，使国内企业与之形成母子关系，然后将境内资产、业务或分支机构注入境外附属机构，再由该附属公司申请境外挂牌上市。附属上市与控股上市的区别仅在于国内公司与境外注册公司的附属关系不同。附属上市的优点在于附属上市公司之间附属关系比较明晰，控制权与名义上的控股关系一致，有利于保持中资公司的形象。

3.合资上市。合资上市一般是适用于国内的中外合资企业，在这类企业的境外上市的实践中，一般是由合资的外方在境外的控股公司申请上市。

4.分拆上市。分拆上市模式适用于国内企业或企业集团已经是跨国公司或在境外已设有分支机构的情况。它是指从现有的境外公司中分拆出一子公司，然后注入国内资产分拆上市，由于可利用原母公司的声誉和实力，因而有利于成功上市发行。

中国企业在海外造壳上市的基本做法是国内企业独自或与他人合作在百慕大群岛、英属维尔京群岛、开曼群岛、荷属安德烈群岛等注册一家控股公司，然后让该控股公司购买国内企业的控股权，并选择某一地证券交易所上市。(注：当然，国内企业在选择具体的造壳模式过程中，应根据自身的特点来定。如该企业所属的是一跨国集团，而且该企业在境外发展多年，有一定声誉和实力，那就可以选择分拆上市的模式。如该企业属中外合资企业，则可选择合资上市的模式。若无上述的条件，则可以视国内企业规模而定，如果该国内企业是一企业集团，且实力雄厚，则可选择附属上市的模式，否则就可以选择控股上市的模式，或根据具体的情况另行选择或创新。)在造壳的时候，壳地点的选择要取决于上市地公司法及交易的要求与限制。在英美国家，下列地区可以避开设立公司烦琐手续并节省税务：(1)美国的delaware州。 一般在美国设控股公司时，常因delaware州法律富有弹性而设在该州，美国许多公司虽根据该州法律而设， 但实际营业场所设在他州。美国《fortune》杂志上所列的500家大企业中，一半以上是在该州注册的。我国台湾等地区的一些企业进军美国，最先也是在delaware州设立控股公司。(2 )英属百慕大。百慕大虽属英国领土，英国的公司法对设立公司予以很大的便利和灵活，诸如其中规定公司设立发起人可多可少，可以为非当地居民或国民；公司可以不必在百慕大从事生产经营，而把注册资本移作他用；百慕大与美国有租税协定，可以利用以节约税负。

我国企业开展境外造壳上市融资具有许多益处， 主要表现在：

(1)与买壳上市相比，造壳上市的风险和成本相对要低。

(2)国内企业在境外注册的控股公司受境外有关法规管辖，这可在国内目前会计、审计和法律制度尚未与国际社会接轨的情况下，获得海外证券市场的法律认可，从而实现引进外资的目的。

(3)可以获得较为广泛的股东基础，对壳公司的生产经营和市场开拓都有益处，且有利于提高壳公司的知名度。但是造壳上市也存在一些缺陷，主要有两方面：一是国内企业首先必须拿出一笔外汇或其他资产到境外注册设立公司，这对目前资金短缺的大多数国企来说是很难做到的。二是从海外设立控股公司到最终发行股票上市要经历数年时间。一般而言，境外证券管理部门不会批准一家新设立的公司发行股票并上市，往往要求公司具有一定时间的营业记录才可发行股票和上市。

三、IPO 招募

(一)发行人要公开募股，必须通过证券交易所认可的机构(各个国家有不同规定，一般是保荐人或承销商等)向证券交易所或证券监管部门提交一份招股说明书，只有招股说明书通过审核的情况下，发行人才能继续被允许公开募股并上市交易。

(二)经证券监管机构或证券交易所初审后，发行人进入路演(Road Show)，以向公众宣传公司。经过路演，使一些公司、金融机构投资者、做市商等对发行人公司产生投资兴趣，并成为风险资本投资者(Venture Capitalist)。风险资本投资者介入IPO公司一般有二种方式：一是购进股票，而后在股票上市之后抛出股票赚取差价；二是成为IPO公司的承销商(Underwriter)。

(三)承销商或做市商负责股票定价，并将所有的股票发售到市场。如果部分股票未能全部发售出，则承销商可能要买下所有未发售出的股票或对此不负责任(具体情况应该在IPO公司与承销商之间的合同中注明)。

IPO新股定价需要发行人、保荐人或承销商、做市商共同商定(股票定价方法详见本书第一篇第六章)，承销商有责任尽力保障股票发行后股价的稳定性及不发生较大的波动。香港证监会和香港联交所于1994年11月发表了《关于招股机制的联合政策声明》，自此，香港的大型新股发行基本上采用累计投标和固定价格公开认购混合招股机制。

(四)发行方式确定以后，进入了正式发行阶段，此时如果有效认购数量超过了拟发行数量，即为超额认购，超额认购倍数越高，说明投资者的需求越为强烈。在超额认购的情况下，主承销商可能会拥有分配股份的权利，即配售权，也可能没有，依照交易所规则而定。通过行使配售权，发行人可以达到理想的股东结构。

当出现超额认购时，主承销商还可以使用“超额配售选择权”(又称“绿鞋”)增加发行数量。“超额配售选择权”是指发行人赋予主承销商的一项选择权，获此授权的主承销商可以在股票上市后的一定期限内按同一发行价格超额发售一定比例的股份，在此期间内，如果市价低于发行价，主承销商直接从市场购入这部分股票分配给提出申购的投资者，如果市价高于发行价，则直接由发行人增发。这样可以在股票上市后一定期间内保持股价的相对稳定，同时有利于承销商抵御发行风险。