我国房地产融资的历史回顾与现状分析

二、我国房地产融资的历史回顾与现状分析

1978年以后，我国进行了包括城镇住房建设在内的经济体制改革，此后我国的房地产业逐步恢复和发展起来。在一定意义上，可将我国的房地产业划为新兴产业的范畴。多年来，房地产业的开发资金来源主要包括四方面:自有资本、银行信贷、建筑企业和建材企业垫款、预售款。但是，长期以来我国房地产业一直面临资金短缺问题。从房地产开发方面的资金需求现状来看，我国房地产开发企业除了自有资金外，主要依靠银行贷款来维持房地产的简单再生产和扩大再生产。目前，来源于银行的资金往往占到房地产资金的70%以上，有些企业甚至达到90%。根据国家经贸委公布的房地产投资情况数据，房地产开发资金主要来源于民间资本。数据显示，从资金来源看，中国房地产开发企业的资金18%来自于自有资金，2%来自于其他渠道，剩下的80%（包括土地储备贷款、房地产开发贷款、流动资金贷款、消费者按揭贷款和建筑企业贷款等），都来自于银行贷款。而这只是中国房地产企业的平均估计，很多中小房地产企业运作的自有资金往往仅占到总资金需求的10%，甚至5%。这种单一的房地产资金供给是中国房地产融资的特点，也是中国房地产融资问题的集中体现。

单一的银行体系支撑着整个房地产金融，进而支撑着中国房地产的整个体系，中国银行业的负载实在太大，结果使金融政策只能在勉强支撑和减负之间摇摆，政策的收紧往往给房地产金融和房地产市场带来强烈的硬冲击，形成“一收就死，一放就乱”的局面。同时，资金供给的单一性也是房地产融资不完备性的最显著表现特征。

与此同时，房地产业进入资本市场融通资金的难度加大。由于房地产业的高风险、高收益特性，管理层对房地产企业上市融资一直持谨慎态度。在历经90年代初的房地产热后，为了抑制房地产过度投机，规范房地产市场和证券市场，国家开始了宏观调控，明确提出不鼓励房地产企业上市政策，规定一个企业的房地产收入超过总收入的20%就不允许上市，有些兼营房地产的企业也不能将房地产部分包装上市。1997年9月中国证监会《关于做好股票发行工作的通知》中又提出产业政策方面继续“对融资、房地产行业企业暂不受理”。证监会的禁令基本上堵死了房地产企业上市融资的路。由此，房地产企业为了筹集资金，通过间接渠道如“借壳上市”就成了房地产企业“曲线上市”打的“擦边球”。

债券的发行也同样陷于窘境。近几十年来，发行债券的房地产企业屈指可数。目前房地产40多家上市公司总市值500多亿元，而房地产企业债券余额仅为2亿多元，发展极度不平衡。房地产企业作为国民经济的支柱产业，在资本市场的表现不免有些尴尬^[2]。

2003年6月，央行《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》（简称121号文件）的出台，却骤然使得房地产企业信贷面临困难。央行银根紧缩，使得一半以上的房地产企业面临资金链断裂之患，甚至面临出局的危险。于是，在国内金融市场还未完全开放的时期，房地产业能否再造自己的融资平台，就成为性命攸关的头等大事。自央行121号文件下发后，房地产融资领域在理论上“百花齐放”，实务中企业也从过去主要依靠银行贷款转向上市、海外融资、企业债券、股权融资、房地产信托等多种途径。其实，解决问题的根本途径是寻找高质资金的来源，即投资融资方向的创新及融资渠道的整合提升。房地产融资额度巨大，单纯依靠银行贷款或其他方式都不能完全解决问题，而需要进行金融产品创新组合。企业应该根据自身特点灵活运用自有资金＋银行贷款、股权融资＋银行贷款、自有资金＋机构投资人、自有资金＋类基金、自有资金＋信托计划委托贷款等融资组合^[3]。

2004年，房地产开发信贷资金得到了有效控制，同比仅增长了0.5%，而自筹资金及其他资金增幅较快，同比分别增长38.0%和39.9%。同时，国家预算内资金略有增加，增幅为4%，而债券同比下降65.2%。2004年全国房地产资金合计达到17 169亿元，比2003年的13 128亿元净增4 041亿元，增幅达到30.79%。从资金来源来看，利用外资、自筹资金和定金及预收款等其他资金增幅较大，利用外资的增幅达到23.72%，定金及预收款增幅达到45.43%。从资金来源的构成比例来看，2004年，房地产资金利用贷款比例明显下降，降幅近5个百分点；自筹资金和其他资金在资金来源中比例大幅上升，分别同比上升2个百分点和3个百分点。到目前为止，我国的房地产投资与以前相比呈现出以下几个特点:（1）投资主体多元化。在社会主义市场经济体制下，由于存在多种经济成分，所以也就有多种所有制的投资主体。（2）开发资金来源分散化。房地产投资已不是主要靠财政拨款，取而代之的是开发商自筹资金、银行贷款、定金预收和其他资金来源的四分天下的格局。（3）投资开发规模逐年扩张。从开发规模的总量上看，90年代以后，房地产开发投资规模逐年扩大，已远远超过了国家计划目标。（4）个人住房抵押贷款落后于现实要求。从前几年的实际操作来看，我国房地产信贷总量的90%以上是投入到了生产环节，对消费环节的注入甚微，个人住房贷款在全部贷款总额中所占比重仅为10%，这种资金供给结构割断了房地产供给和需求之间的必然联系，造成房地产供给在银行借贷支撑下不断放大，而房地产需求则因支付能力不足而不能转化为有效需求。个人住房消费贷款发展滞后显然是造成供需不平衡的一个重要原因^[4]。

多元化融资将成为今后房地产业融资的重要趋势。目前，两个不同研究机构的报告都显示，2005年及以后，房地产业的融资将趋向于多元化。中国社科院公布的《2005房地产蓝皮书》预测说，2005年是房地产业融资模式发生重大变化的一年，多元化融资将成为今后房地产业融资的重要趋势。而中国房地产TOP10研究组公布的《2005中国房地产百强企业研究报告》也认为，房地产资金来源发生重大变化，呈现多样化的趋势，并且直接投融资将成为主流^[5]。