资本市场与调整结构

3．资本市场与调整结构

考察国有经济结构既要看国有经济的存量结构，又要看国有经济的增量结构，最能反映增量结构的因素则是全社会固定资产投资资金的来源结构。根据《中国统计年鉴》的资料，1994年全社会固定资产投资资金来源于国家预算内资金只占3．23%，国内贷款22．62%，利用外资10．81%，自筹资金48．88%，其他投资15．44%。在企业自筹资金中，只有很少部分是真正的自有资金，企业的自我积累能力很弱，相当部分是银行的信贷资金。全社会新增固定资产投资中股权投资比例不到20%。从全社会最终投资人的金融资产结构角度看，目前40000多亿的城乡居民金融资产总额中大约75%以上是银行储蓄，13%左右为手持现金，大约12%为证券资产和其他资产，居民持有的股票资产很少。调整国有经济资本负债结构必须抓住资金的源头，要从改变全社会固定资产的融资结构和改变居民金融资产结构入手，既要调整增量结构，也要调整存量结构，二者都离不开发展资本市场。首先是通过发展资本市场优化国有经济的增量结构。社会主义市场经济的基本要义就是市场在资源配置中起着基础性作用。为此，我国必须选择一种超经济增长的资本市场发展战略。所谓超经济增长的资本市场发展战略，就是每年资本市场的新增规模比例必须大大超过国民经济增长速度。显而易见，不保证资本市场一定的扩容速度，就不能提高全社会固定资产的证券化和市场化程度。其次是通过发展资本市场优化国有经济的存量结构。在加大证券投资在全社会投资中所占比例的同时，不应忽视社会存量资产的不断证券化和市场化。为了达此目的，可以采取以下措施：

第一，增加资本市场金融工具数量和品种。目前，我国资本市场金融工具品种已经涉及股票、国债、公司债券、金融债券、基金证券、认股权证、可转股债券，等等。近年来，资本市场规模也有了长足发展，1996年全国股票市场市值已突破10000亿，但是也存在诸多结构性问题。1996年深沪两市A股的总流通面值为266亿元，流通市值为2518亿元，流通市值大约占整个股票市场的26%，国家股和法人股都不能进入二级市场。由于国家股和法人股不能流通，就无法发挥证券市场的收购与兼并机制，证券市场就不能起到优化资源配置和调整经济结构的作用。另外，我国国债发行逐年增长，1993年国债发行381亿，1994年为1138亿，1995年为1500亿，1996年发行1952亿，1997年计划发行2500亿，大量资金被政府所吸纳，通过政府投资形成社会固定资产，而且这些资金被“沉淀”后，并不能参与资本市场流通。与之相反，每年新增股票发行则较少，作为二次投资工具的基金证券发行几乎处于停滞状态。我认为，应该进一步转变观念，加大各类证券品种的发行，特别是股票和基金证券的发行，积极试点可转股债券的发行，探索协议转让国家股和法人股的途径，在大力发展海外中国基金和证券投资基金的同时，大力发展产业投资基金。

第二，发展投资银行等非银行金融机构。在发达的金融市场上，投资银行是不同于商业银行和保险机构的另一类金融中介机构，投资银行也是为工商企业提供资金融通服务的，其基本业务包括：一级市场证券发行、二级市场证券交易、专业投资管理和企业理财顾问等四个方面。近年来在我国，前面两项业务有所发展，后面两项业务发展严重滞后。目前，我国国有经济结构调整迫切需要一大批专司后两项功能的新型金融中介机构，参与国有企业的破产、兼并、收购、托管等资本重组活动，下一步可以结合现有信托投资公司的改造，扶持和发展一批投资银行机构。在培育投资银行机构的同时，发展一批国有企业资本重组专项投资基金，增加国有企业的资本注入，并通过折价方式置换部分国有银行在国有企业中的不良债权，优化国有企业资本结构。与此同时，结合国有企业的公司化改组与改造，发展一批多元投资主体（包括投资基金机构持股）的有限责任公司。

第三，要给予一定优惠政策，鼓励投资银行机构参与资本重组和国有经济结构调整。目前，在国有企业兼并破产和职工再就业过程中，其基本做法是在各“优化资本结构”试点城市由经贸委牵头，吸收中国人民银行、财政部门和债权银行等机构参加，成立国有企业兼并破产和职工再就业协调小组，然后根据国务院下达的呆、坏账核销规模计划，制定国有企业兼并破产和职工再就业工作计划，上报国务院领导小组审批。这种做法比较适合目前我国资本市场不发达和社会保障制度不健全的现状，但是从发展的眼光看，行政推动终究要让位于市场主体的自主行为。即便在目前的企业兼并破产中，资本市场的参与也必不可少，例如对破产企业财产的公正评估和公平分配，就少不了会计师事务所和律师事务所等机构的参与；破产企业财产的公开拍卖，也离不开投资银行机构在买卖双方中的穿针引线作用，目前企业破产中的一个严重问题是财产变现难，我认为重要原因在于信息不通，在于缺少投资银行机构的广泛参与。另外，企业兼并也是如此，如果没有投资银行的参与，仅仅依靠行政干预，而不是兼并双方的自愿行为，这种企业兼并并不能达到调整结构和转换经营机制的目的。

总之，调整国有经济的资本负债结构是一项十分紧迫的任务。在调整结构过程中，要兼顾各方面的承受能力，分散承担改革成本，不能采取过多牺牲一方面利益的方式。如此同时，必须加快资本市场发展，积极培育投资银行机构，充分发挥市场机制在国有经济资本重组和结构调整中的积极作用。

（《证券时报》，1997年3月20日）