资本市场与五级价值增值

2．资本市场与五级价值增值

在资本市场的这一独特的价值增值链条当中，我依据先后顺序将其分为五个层次或五个等级。这五级价值增值链条是一个相互依存的有机整体，环环相扣，缺一不可。

（1）一级价值增值

在私人股权（private equity）资本市场中，企业通过溢价增资扩股实现原有股东价值和企业价值的增值，这种情况在中小创新企业的私募融资活动中非常普遍。例如，某高科技创业企业由4名创业者共同出资成立，注册资本100万元（包括现金和某项专利技术），通过引入风险资本900万元，增资扩股成为股份有限公司，注册资本增至1000万元，企业总股本变为1000万股。企业新的股东会一致同意原创业者合计持有700万股，占总股本的70%；风险投资机构持有300万股，占总股本的30%。也就是说，风险投资机构认购价格为每股3元，等于承认原企业市场价值为2100万元，其中2000万元就是一级价值增值，创业者的股本增值为20倍。

（2）二级价值增值

在证券发行市场中，证券发行上市的溢价收益形成二级增值。例如，某企业的每股净资产1元，股票发行价为5元，投资者以每股5元来认购，上市后按10元价格卖出。这里的9元溢价就是二级价值增值，其中发行股票的企业得到4元，形成资本公积；新股认购者得到5元。二级价值增值被发行股票的企业和新股投资者共同分享，这是企业上市融资和投资者认购新股的基本动力。在目前我国A股市场上，国有股和法人股大约占2/3且不能流通，一旦企业成功地发行股票上市，由于部分二级价值增值转化为企业的资本公积，使得每股净资产价值上升，日后即便按净资产价格进行回购，国有资本不仅可以套现，而且能够实现增值。例如：某上市公司总股本1个亿，其中国有股7000万，发新股之前每股净资产1元，以每股5元首次公开发行3000万流通股，筹集资金1．5亿元，这时公司的账面净资产2．2亿元，每股净资产变成2．2元，国有资产升值120%。

（3）三级价值增值

在证券交易市场中，投资者进行证券交易的差价收益即三级价值增值。三级价值增值来自于股票买卖双方对企业未来收益和前景的不同预期。例如在40倍市场平均市盈率条件下，对于某一市价为20元的股票，甲预期每股收益0．40元，即每股股票的内在价值为16元，如果甲是一个理性投资者，则应该做出卖出决策；而乙预期每股收益为0．60元，股票的内在价值为24元，这时乙应该买入。甲乙双方投资决策的依据都是企业的内在价值。虽然股票价格是企业内在价值的反映，但是股票价格并不简单地与其内在价值相等。通常情况下，由于供求关系的影响，价格会围绕内在价值波动并发生偏离，在适当范围内的偏离，应该说是合理的。价格的实际变化则取决于投资者的市场合力，其中市场主力起着关键作用。

（4）四级价值增值

四级价值增值来自于上市公司的并购重组活动。在证券市场中，上市公司的业绩变化不仅取决于企业本身，而且受到企业外部力量的作用。企业并购重组必然会对上市公司的产业结构、核心竞争能力以及经营业绩产生重大影响，导致股票价格在价值的重新发现过程中发生翻天覆地的变化，此时的差价收益即四级价值增值。例如，我国证券市场近年来经常发生的母子公司的借壳上市和非上市公司的买壳上市，以及涉及上市公司的资产重组层出不穷。一些战略投资者在策划实施企业并购方案时，往往在二级市场中创造出价格奇迹，获取巨大的资本增值收益。伴随着上市公司的并购重组活动，必然会发生各种关联交易。我认为，只要关联交易合法，并且符合“三公”原则，所获价值增值便无可非议。比较来说，虽然三级价值增值和四级价值增值都发生在证券二级市场上，但两者之间有着明显的不同。从源头来看，三级价值增值来自上市公司自身，四级价值增值则受外部因素对企业价值重新发现的影响。换言之，如果说前者主要是企业自我努力的结果，那么后者往往是投资银行的杰作。在一个信息充分公开的资本市场中，买者自负似乎天经地义，然而投资银行往往起着导向作用。三级价值增值导致价格变动幅度较小，也比较平缓；四级价值增值引起价格变动较大，有时会出现急剧的跳跃式变化。

（5）五级价值增值

衍生金融工具的应用产生五级价值增值。以期货、期权为代表的衍生金融工具的一个显著特点就是能够发挥杠杆作用，放大投资收益或对冲风险（hedge the risk）。例如股指期货，假定上证综合指数现在是2000点，每点价值500元，这时卖空一张上证综指期货合约，价值＝2000×500＝100万元，交易保证金10万元。三个月后股指跌至1500点，若按1500点买入一张股指期货进行对冲，忽略手续费支出，则获利25万元。虽然现货市场暴跌，但期货市场盈利，而且是暴利。这便是五级价值增值。在期货和现货市场之间对冲，如果操作得当，可以锁定收益和规避风险，类似方法已被广大机构投资者采用。在发达资本市场中，衍生金融工具品种繁多、应用广泛，客观上起到转移风险和提高市场效率的作用，为部分参与者创造了可观的收益。