匈牙利的货币市场

二、匈牙利的货币市场

匈牙利的货币市场，尤其是银行间的短期信用工具市场10多年来发展较为迅速。总体来说，市场流动性较高，市场交易量显著，市场交易效率也随着先进结算技术的应用而显著提高。目前，匈牙利的货币市场主要包括银行同业拆借市场、回购协议市场、短期债券市场(国库券和中央银行短期债券)，以及2001年以来迅速发展壮大的短期货币互换市场。

1.同业拆借市场

尽管匈牙利转型初期，银行间就已有通过签订协议相互融通短期资金的业务，但参加交易的商业银行有限，没有形成系统的市场。1999年，匈牙利采用即时支付结算系统(KELER)，处理各种短期证券交易与结算。这种DVP(delivery versus payment)的先进结算技术，大大降低了货币市场上的结算风险，为银行间各种货币市场业务的发展提供了技术支持。随着货币市场规模不断扩大，同业拆借利率水平，尤其是隔夜拆借利率水平波动频繁，1998—1999年，隔夜拆借利率几度超出由中央银行隔夜存款利率与隔夜回购利率设定的同业拆借利率波动“走廊”的上下限。为了鼓励银行间相互调剂流动性的市场化行为，中央银行对货币政策作出相应调整。2000年1月，中央银行开始每天对隔夜拆借利率、1个月、3个月、6个月拆借利率进行报价，增加了市场透明度，同时，选择中央银行有抵押隔夜贷款利率和中央银行两周存款利率两种政策工具作为同业拆借利率波动“走廊”的上下限，降低了隔夜拆借利率的波动性。从交易量看，绝大部分的同业拆借期限低于1个月；从主要交易者看，商业银行作为同业拆借市场上最主要的资金供求者，除了中央银行提供的短期融资承诺，主要通过无担保同业拆借、回购协议、短期货币互换协议实现流动性管理。2001年以来，随着金融自由化进程的推进，外汇市场迅速发展，短期货币互换一度取代无担保同业拆借成为商业银行间相互融资的主要方式。

图3.12　2000—2007年匈牙利拆借利率与官方政策利率年平均水平　(%)

数据来源:匈牙利中央银行网站公开数据，笔者整理。

2.短期债券市场

短期债券市场上的信用工具包括国库券和中央银行短期债券。匈牙利财政部发行的期限低于一年的短期债券有两种:零息国库券，以贴现形式发行，有3个月、6个月、12个月三种标准零息国库券；附息国库券，期限为1年的固定利息无实体债券，最小面值为HUF10 000。中央银行发行债券的主要目的是吸收多余的流动性。1998年，中央银行第一次发行债券，作为辅助的货币政策工具，当时的中央银行债券期限为11个月和12个月。

图3.13　1998—2007年匈牙利短期国债年均收益率　(%)

数据来源:匈牙利中央银行网站公开数据，笔者整理。

3.回购市场

匈牙利的回购市场发展缓慢，市场规模有限。从市场参与者看，有商业银行(主体)和其他国内金融机构、公司。中央银行在回购市场上进行公开市场操作，吸收银行体系多余的流动性；从回购协议种类看，回购协议期限从1天到12个月，大部分回购协议期限在2周到1个月之间。回购协议主要包括Hold-to-custudy和Delivery Repos两种，以及少量Sell/Buy Back Transactions；从回购协议的质押品看，目前主要是国库券以及公债，公司债券按照规定不可作为质押品。

回购市场进一步发展的障碍重重，主要表现在:缺乏关于回购协议的法律法规；由于短期债券市场流动性不高，仅有数量有限的长期公债可以作为回购协议质押品，商业银行资产负债表上大量的浮动利率债券无法作为回购协议质押品；债券市场上绝大部分外国投资者均选择将政府债券持有到期，也使回购市场的发展受到制约；回购市场较高的交易费用，使得外汇互换等新兴的短期信用工具更具吸引力。为了促进回购市场的健康发展，从而疏通货币政策的传导路径，中央银行已经把设计并推行标准回购协议纳入计划，期望可以提高市场流动性，降低交易成本。