利率是最常用的货币政策

由本书第四章中的理论推导，结合本章以上在实证研究过程中的模型修正及实证结果，可知我国最优状态下的货币政策操作应该满足（6.3.1）式的函数关系：

其中

由（6.3.1）式中其他变量的走势及各变量的系数等，我们可以看到，最优状态下的利率水平与预期通货膨胀率Etπt＋1，预期产出缺口率Etyt＋1，外国产出缺口，实际有效汇率差分的上一期走势Δqt-1，供给冲击与需求冲击呈正相关关系。

从系数大小上，我们可以看到：最优利率水平对需求冲击的敏感度高于对供给冲击的敏感度，对国内产出缺口的敏感度高于对外国产出缺口的敏感度。

通过计算，我们可以得到样本区间内我国最优货币操作下的7天同业拆借利率水平，如图6.3.1所示：

图6.3.1　我国最优货币操作与现实货币操作

由图6.3.1，我们可以发现两个较为奇怪的现象：（1）最优状态下的货币政策反应在部分时段是低于0的，即最优状态下的名义利率水平为负数，这在现实当中是不可能实现的；（2）本书通过估算获得的最优货币政策操作与现实货币政策操作相比波动性较大，这也有悖于我们惯有的经济学直觉。

本书分析认为，我们估算获得的最优货币政策操作相对于现实货币政策操作波动性较大的原因在于，本书基准模型的设立中目标函数未考虑到货币政策操作过程中存在的成本，即未加入对利率平滑项（it-it-1）2的考虑。现实情况下，姑且不论货币当局能否非常精确地估测到经济体在每一段时期所承受的各种冲击，单纯从货币政策操作的连续性上来看，频繁的货币政策变更无论从技术层面上还是绩效层面上讲都是很难实现的。而且，在现实货币政策操作中，频繁的利率调节一方面不利于实体经济的平稳运行，另一方面也不利于稳定市场预期。

这是本书研究中存在的不足之一，也是我们在未来研究中将进一步修正和改进的地方。