员工持股可消除混合所有制改革的阻力

由于国有企业的机制和文化均显得特殊，员工持股计划若使用不当可能给企业造成致命打击；但是，若使用得当，则既能缓和劳资矛盾、均衡社会财富，在避免两极分化的同时，还能增强国有企业的竞争力、凝聚力，这对于国有企业混合所有制改革意义非凡。

2014年6月20日，证监会发布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》（以下简称《指导意见》），在上市公司中开展员工持股计划试点，这标志着酝酿已久的员工持股计划正式启动。《指导意见》的发布，使得上市公司员工持股计划首次有了正式的规范，这对于混合所有制改革的顺利推进，将有巨大的助益。

证监会《指导意见》中所说的员工持股计划（Employee Stock Ownership Plans，简称ESOP）是指上市公司根据员工意愿，通过合法方式使员工获得本公司股票并长期持有，股份权益按约定分配给员工的制度安排。

实际上，上市公司的员工持股计划一直很受欢迎，有着广泛的“群众基础”。早在2012年年底，相关监管部门的摸底调查就显示，在当时的两千多家上市公司中，接近75%的公司存在员工持股现象。政策方面，2013年和2014年，十八届三中全会《决定》和新“国九条”先后明确了推进员工持股计划的要求，其中的“国九条”提出，“允许上市公司按规定通过多种形式开展员工持股计划”。由此看来，证监会2014年6月发布《指导意见》，是水到渠成的事情。

从历史上看，员工持股，或称员工持股计划（ESOP），是20世纪50年代起源于美国的一种企业内部激励机制。具体而言，员工持股是指本企业员工通过贷款和现金支付等方式拥有本企业股票，并按所持股份分享公司利润，参与企业的管理。简单来说就是让员工成为本企业的股票所有者而使员工享有利益分享的机制，是企业激励机制的一种重要手段。

在员工持股计划的起源地美国，从20世纪70年代到现在，推行员工持股计划的企业越来越多，涉及的参股员工达数千万。在这方面，美国有专业的员工持股协会，这一组织将员工持股计划定义为一种员工受益计划，或者一种使参与持股的员工从中受益的制度设计：员工通过持有企业股权，自身工作的积极性被激发，进而从中受益。员工持股的特别之处在于，它将劳动者和资本所有者统一到员工身上，实现了利润共享，风险公担，这也是员工持股的优越之处。

在我国国企混合所有制改革的过程中，社会资本尤其是民资可参与到国企的经营与利益分配中，但是，对企业经营与发展影响巨大的员工资本却迟迟不能很好地参与其中，这就不利于让员工尤其是核心员工的利益与企业利益充分捆绑在一起，不利于人力资本与企业的其他资本共享发展的成果和收益，混合所有制改革中的混合还远没有得到充分体现。而让员工持股则是能让这种现状改变的最好方式。

在我国的国企改革进程中，员工持股一直备受瞩目。时至今日，随着国企对混合所有制的深入探索和推进，员工持股将愈发彰显其生命力。证监会的《指导意见》明确指出，上市公司实施员工持股计划，有利于建立和完善劳动者与所有者的利益共享机制，改善公司治理水平，提高职工凝聚力和公司竞争力。这句话简洁却深刻地勾勒出员工持股的生命力所在。具体说来，员工持股的作用表现为以下五个方面：

一是优化国有企业产权结构。国有企业的所有问题，归结到底都反应在产权归属问题上，国有企业的产权问题最突出的是所有者缺位和产权结构单一。实行员工持股就使员工通过持股，以股东身份向企业注入资本，成为企业中的一个出资者。这样就在企业和员工之间结成一种产权纽带关系，使企业的产权结构出现了包括国家股、法人股、其他社会公众股和员工持股的多元股权结构。

二是更容易被国有企业管理层和员工接受。由于国有企业出资人一直不能真正到位，国有企业的管理人员不仅仅是公司的经理人员，而且在实际上还行使了一部分出资人的职能。外来收购者进入公司之后，即使承诺继续聘用原来的管理人员，原管理人员的权力和利益也会受到显著的影响，因此外部收购者的进入很容易受到现有管理层的排斥。在得不到管理人员配合的情况下，国有企业产权改革的进程必将受到不利影响，因为受让方一般都不愿意收购一家管理层不稳定的企业。

三是有利于改善国有控股企业的公司治理水平。对于少数难以在短期内完成产权改革的大型企业，以及国家从战略出发需要长期保持控股地位的骨干企业，所有者不能到位仍将是它们长期面临的问题，国资委的成立虽然能够在一定程度上缓和上述矛盾，但难以从根本上解决问题。对于这类企业，可建议国家先拿出20%~30%的股权实施ESOP，充分调动国有企业员工所具有的“主人翁”意识，一定程度上弥补所有者缺位问题。

四是有利于改制企业的平稳过渡。在美国，很多企业主在年老退休前愿意首选ESOP方式实现公司所有权向内部员工过渡，因为将自己的企业卖给不熟悉的第三方不仅感情上难以接受，而且还存在着较大的管理风险。对于我国的国有企业来说，ESOP不仅可实现内部管理的平稳过渡，而且还可减少社会的整体就业压力。在当前国企改制与社会就业存在巨大矛盾的时候，我们应当格外重视ESOP。

五是有利于留住核心人才。随着时代的发展，大部分优秀的管理人才和核心技术人才都越来越不满足于简单的工资待遇，希望拥有一定数量的公司股权。如果国有企业不能及时给予他们股权激励，则人才流失将在所难免，国有企业在人才竞争方面将会始终处于劣势。

然而，凡事都有利弊两面，员工持股计划也不例外。20世纪90年代，每一个获准公开发行股票的企业都可以留出其总股本10%的额度向企业内部职工发行。由于新股奇货可居，内部职工股很受职工欢迎，他们在锁定期过后将手中持股抛售一空，对交易市场造成了巨大压力。由此可见，员工持股在其发展历程中存在的隐患及问题不容忽视。

隐患之一：细则不明盲目“抢跑”——员工持股的相关法律不健全

在证监会公布《指导意见》之前，我国涉及员工持股的条例不多且比较分散，像《公司法》和《证券法》对员工持股根本没有规定。由于没有一个全国统一的员工持股计划和法规，各地和各企业都制定了自己的规章制度，而且这些制度往往相互矛盾，如在内部员工持股比例上，《股票发行与交易管理暂行条例》规定：设立股份有限公司申请公开发行股票，向社会公众发行的部分不少于公司拟发行的股本总额的25%，其中公司职工认购的股本数额不得超过拟向社会公众发行的股本总额的10%。深圳市《关于内部员工持股计划的若干规定（试行）》规定，员工持有股份总额不超过企业总股本的30%。缺乏一个系统的长远的发展规划，各自为政，各行其是，不仅使不同地区的规制相互矛盾，而且会造成发展的不平衡，同时加大了规范运作的成本。

此外，对员工股份的登记和管理也不规范。不同地区、不同企业都有自己的员工持股方式，这就出现了管理混乱的现象。如深圳华为公司，其员工持股的大致程序是：每个营业年度，公司按照来公司工作的年限、级别等指标确定每个人可以购买的股权数，员工拿着奖金或现金到资金管理部去登记购买，具体的股数由公司备案存档，员工只允许从股权登记名册上抄录自己的股权数，而不能拿到一般意义上的持股凭证，同时员工也从来不清楚公司股权结构的大致发展变化。由于员工股登记和管理的不完善，也就出现了华为公司的一些创业元老相继通过诉讼就股权问题向华为发难的情况。

隐患之二：员工持股比例不尽合理

各国根据不同的持股目的设定不同的持股比例，一般控制为企业总股本的5%~50%。如在新加坡的法律规定中，员工持股总额不得超过公司发行总股本的5%；公司每一会计年度向员工提供的股本数量不得超过整个计划的20%；员工个人持股额不得超过公司计划员工持股总额的25%；公司及下属公司的高级管理人员持股额不得超过公司计划员工持股总额的50%。在证监会公布《指导意见》之前，我国对员工持股比例没有统一的规定，不同的企业有不同的做法。一般来说有两种情况比较常见：一是有些国有企业在改制过程中，按照平等出资，共同经营，人人拥有平等的投票权的思想分配股权，结果使得企业的决策表决权相对分散，难以集中和做出有效的决策；二是有些企业出现员工持股比例过高，特别是高级经理层持股过高的情况，会产生内部股东利用内部人拥有企业的大量信息的优势为自己牟取好处的情况，从而引发内部股东的道德风险，不利于企业的发展。

隐患之三：员工持股呈福利化和短期行为化

福利化和短期行为化集中体现在两个方面：一方面，一些国有企业将一部分股份无偿地送给职工持有，使得员工获得股份根本无须满足任何条件，付出任何努力；另一方面，由于我国上市公司内部员工持股成本与公司上市后的市价相差过大，一旦公司上市，员工便迫不及待地抛售股票，变现套利，这样内部股变相地成为企业给予员工的即时福利，员工也并不会长期持有。如在上交所上市的明天科技，员工内部股的持股成本为4.6元，但半年后当员工股上市流通时，开盘价即为16元，全天成交均价也达到近16元，巨大的获利空间导致当天该公司员工纷纷抛出股票，员工持股的约束效力瞬间荡然无存。员工持股行为的福利化、短期化，违背了激励员工的初衷，难以达到加强公司内部员工凝聚力、调动其生产经营积极性的目的。

隐患之四：职工持股的平均化与强制性

调查发现，有的企业以平均摊派的手段要求所有员工出资入股，以软性约束或硬性规定的形式强迫职工出资入股，通常釆取的手段有：持股上岗、扣发奖金或工资、取消其他方面职工合法权益等。

职工持股计划的目的就是通过职工持股形成产权多元化，以此来加强职工的主人翁意识进而调动职工工作的积极性和主动性，达到提高企业生产效率的最终目的。如果以强制性手段推广职工持股制度，我们一方面要怀疑该制度推广后所起的作用，另一方面要怀疑管理者的动机。凡是这样的企业一般效益不佳，即使该制度推广产生了提高生产效率的客观结果，我们也不应提倡这种做法。

员工持股计划暴露的种种问题，需要用科学的方法解决，这样才能真正发挥企业员工持股计划的积极效应。证监会出台的《指导意见》可以说是解决员工持股计划问题的一剂良药，值得全面推进混合所有制改革借鉴。

细读《指导意见》，不难发现，证监会正在积极通过政策限制对出现的问题加以应对，如针对职工持股的强制性，《指导意见》开篇就提出了员工持股计划应当遵循的三大原则：一是依法合规原则，二是自愿参与原则，三是风险自担原则。其中，自愿原则被阐释为上市公司实施员工持股计划应当遵循公司自主决定，员工自愿参加，上市公司不得以摊派、强行分配等方式强制员工参加本公司的员工持股计划。除此以外，以下方面对于员工持股计划的顺利实施至关重要：

一、认真完善相关法规与制度，营造适宜的政策环境

完善的法律制度是实行企业员工持股计划的外部条件，对实行企业员工持股计划有着至关重要的作用。美国的企业员工持股计划之所以能施行并取得成功，很重要的一点就是国家在立法和政策上给予了很大的支持。《指导意见》虽提供了一定的政策导向，但要真正做到有法可依，就需要我国的立法部门加快制定和完善企业员工持股计划的法律条例，通过统一的法律法规来明确员工持股的性质，使员工持股法律化、规范化和制度化。只有员工持股计划得到法律的保障，员工持股计划才能得到顺利的发展。因此我国应借鉴西方成功的经验，制定专门的法律对员工持股计划加以规范和调整。本次《指导意见》的颁布在员工持股的立法上具有里程碑的意义。这表明我国政府正在积极制定一个符合中国实际情况的，并能结合国有企业产权改革的员工持股指导性计划，对员工持股的条件、持股比例、持股权益及员工持股的管理机构等方面进行规定，从制度上保证持股计划的落实。

二、建立员工参与管理计划，让员工真正参与企业管理

为了充分发挥员工持股计划的激励机制，增强企业凝聚力，应当给予企业员工一定的经营权力，使他们能够以合法的身份参与决策，从而对企业产生认同感和归属感。员工的收益权与控制权相匹配，才能产生有效率的管理结构，从而更好地体现员工持股制度的完整意义。如果只单纯地从收益权方向去界定员工持股，那就会导致员工为追求自身利益的最大化，卖出股票套现，从而损害企业长远利益。因此必须建立一套员工参与管理的机制，在企业发展和决策中听取员工的建议，创造员工承担更多的管理责任的环境。

三、建立信托基金来管理内部员工的持股计划

《指导意见》指出，上市公司可以自行管理本公司的员工持股计划，也可以将本公司员工持股计划委托给具有资产管理资质的机构管理，如信托公司、保险资产管理公司、证券公司、基金管理公司及其他符合条件的资产管理机构。其中，通过建立信托公司来管理员工持股计划是目前较新颖也最有潜力的一种，也是西方发达国家实施员工持股主要采取的方式。

企业可根据《信托法》，将员工持股的职能委托给受托人（既可以是专职机构也可以是自然人）行使，由受托人按委托人（持股员工）意愿进行管理或者处分的行为。通过合理的信托设计可以有效地解决员工持股常见的问题：可解决员工持股主体问题及登记和管理不规范的问题；可适度解决员工持股融资问题；可以通过表决权信托，依法行使与信托财产相联系的表决权，有利于企业完善法人治理结构、推进决策的民主化和科学化；可合理解决股份转让、继承、预留股份等问题；有助于落实股利分配、避免《公司法》中关于公司对外投资额的限制等。

在具体操作上，员工持股信托投资基金应由专门人才组成，负责内部职工股的统一经营与管理，并代表职工参与企业决策。员工持股基金代表对企业决策的表决意见，事先由职工讨论通过，反映广大职工股东的集体意见。如企业职工对有关表决有不同意见，可根据不同意见者所持股份的数量，由基金会代表在决策时分别投票。建立职工持股基金不但便于内部职工股的集中统一管理，而且它本身作为一个有专家参与的法人股东，可以加强对企业经营者的监督，提高企业决策水平。

四、因企制宜，科学划分和量化员工的持股

《指导意见》的一大亮点是对员工持股计划的持股期限和持股计划的规模做出了明确规定，以避免员工持股的福利化和短期化。在员工持股计划的期限方面，《指导意见》规定每期员工持股计划的持股期限不得低于12个月，以非公开发行方式实施员工持股计划的，持股期限不得低于36个月。在持股计划的规模方面，《指导意见》规定上市公司全部有效的员工持股计划所持有的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%，单个员工所获股份权益对应的股票总数累计不得超过公司股本总额的1%。

但是，遗憾的是，《指导意见》并未说明如何设计持股比例，而这恰恰是员工持股计划的利益争执点。企业实施员工持股计划时要根据企业规模大小、行业特点，参照不同的员工持股模式来制定适合企业现状的员工持股计划。如可根据员工的学历、工龄、职务、工作表现等状况科学地划分持股等级，对管理岗位适当加大持股比例，合理拉大差距，使持股比例与员工贡献大小相称，并实施动态管理（根据工作表现确认追加认股或退股），增强激励和约束程度，促使员工不断努力，最大限度地参与公司管理和监督。还可以按照“随岗定量”的原则确定员工持股量，高管层、经理层、员工层及业务技术骨干按照一定的比例持股，以实现持股激励、约束效应的最大化，当员工的职位发生变化时，其所持有的股票数量也作相应变动。

证监会出台的《指导意见》，尽管其适用范围仅为A股上市公司，但是，其对员工持股概念的厘清、对员工持股方向的指明以及对员工持股实施的标准，还是很值得我们全面深化推进混合所有制借鉴的。当然，在针对相当一部分非上市国企或并未完成整体上市的国企时，我们还需要因地制宜、具体问题具体分析。在具体实施时，我们还应注意以下几点：

第一，国有企业在实践中实行员工持股计划时，过去常采用分配方式，现在可以选择让员工直接用奖金、工资等现金来购买股票，进而减少因分配方式产生的问题。第二，采用股票期权的交易方式，能激励员工以及高管人员的积极性，但是采取这种交易方式的激励机制要注意会计上的处理，在等待期这一相当长的时间内，如果不对其做会计处理，执行时的价格与当初确定的价格差别非常显著，极易诱发舞弊。目前股票期权的方式更多地被用于对高管人员的激励，可以在国企员工持股计划中更多地引用或者与原有方式结合使用。第三，要减少价格操纵和内幕交易行为的发生。普通员工持股比例小、分散且人员广泛，共谋利用内部信息来操纵价格的可能性很小，然而持股较多的国企高管人员出现此类问题的可能性较大，应该通过设置各类交易限制规定和股票锁定期来防止此类问题的出现。

总之，由于国有企业的机制和文化均显得特殊，员工持股计划若使用不当可能给企业造成致命打击；但是，若使用得当，既能缓和劳资矛盾、均衡社会财富避免两极分化，还能增强国有企业的竞争力、凝聚力，这对于国有企业混合所有制改革意义非凡。千里之行始于足下。毫无疑问，员工持股计划的顺利实施还要经历漫长岁月，而《指导意见》无疑点亮了前行的道路，指明了发展方向。相信在不久的未来，员工持股计划将会有更多企业经典案例做样本，会有陆续出台的法律法规做支撑，其前景注定璀璨夺目。

案例分析

在诸多员工持股计划的案例中，联想是最具代表性的企业之一。联想员工持股的演变历程（混合所有制）见图1：

图1　联想员工持股计划的演变

（图表来源：中国投资网）

第一步是分红权的获取。联想最初是在1984年由中科院计算机所投资20万元建立的，联想控股是同年11月在北京市海淀区工商行政管理局登记注册的全民所有制（预算外）企业，其最初设立时的名称为“中国科学院计算技术研究所新技术发展公司”，注册资本为130万元。到了1993年，联想向中科院提出管理层和员工占有35%的分红权的方案，但此方案是在1994年得到批准的，并且当年联想在香港上市。

第二步是分红权转化为股权。在1998年，联想启动了分红权转变为股权计划，确定了企业员工拥有35%的股权；到了1999年，集团内部员工持股计划启动；2001年改制联想控股公司，职工持股会持有联想控股公司35%；2002年4月国有股股权划转。本次国有股股权划转完成后，联想控股的股权结构变更为中国科学院国有资产经营有限责任公司持有65%，联想控股职工持股会持有35%。

第三步是联想引入民营资本参与员工持股计划安排。首先在2009年10月联想引入民营资本。2009年10月，联想控股将中国泛海控股集团有限公司（以下简称“泛海控股”）引入，作为外部民营资本，中国科学院国有资产经营有限责任公司将其所持联想控股29%的股权转让给泛海控股。其次到了2011年的时候，泛海控股向联想核心高层人员转让股权。2011年12月20日由泛海控股以协议方式将其所持联想股份9.6%的股权转让给柳传志、朱立南、陈绍鹏、唐旭东、宁旻等五位联想高层。最后在2012年，泛海控股向新设立的员工持股公司转让股权。2012年2月20日，泛海控股以协议方式将其所持联想控股8.9%的股权转让给北京联恒永信投资中心。北京联恒永信投资中心作为联想的员工持股平台，由管理层和核心员工持股。

联想员工持股方案的创新在于以下两点：

第一是合理的股权分配。联想控股在1999年的内部员工持股计划里，将股权划为三部分：创业员工，总共有15人，将获得其中的35%，这些人主要是1984年、1985年创业时的骨干；核心员工，约160人，他们主要是1988年6月1日以前的老员工，将获得其中的20%；未来的骨干员工，包括现在的联想员工，获得其余的45%。可以认为，联想的股权改革是将35%的股权切割分成两部分：一部分用于激励老员工，这部分占35%中的55%；另一部分留给联想的未来，这可以看成是联想的“未来激励”，它占35%股份的45%。这一方案的最大特点正是联想兼顾了企业的过去和未来，既妥善地解决了早期创业人员的历史贡献，又恰当地考虑了企业的长远发展，因而是一个富有创新理念，比较公平、合理的股权改革方案。

第二是引入民营资本参与员工持股。首先，引入战略投资者泛海控股有助优化公司的治理结构。在泛海控股向联想控股增资后，国有股权的比例由65%稀释为36%，使联想控股的股权结构更加合理，在公司治理结构层面上，能有效减少国有股权一股独大的局面。其次，授予激励对象的股票来源于泛海控股转让，能有效解决国有企业员工持股的障碍，避免了国有资产流失的问题。在程序上和法律上方便员工持股计划的批准，灵活的制订方案和便利的推行实施。再次，民营资本泛海控股的战略引进以及员工持股计划的安排，为联想控股实现股权结构优化起到了里程碑的作用，是国有企业混合所有制改革的经典探索案例。

十八大《决定》和“新国九条”出台之后，不少上市的国有企业已经表示，有意通过试水员工持股计划推动混合所有制改革，证监会《指导意见》的公布，更是为改革添了一把新柴。

需要注意的是，员工持股作为撬动改革大局的一支杠杆，究竟能发力几分，还需要等待和观察。首先，从目前的指导意见来看，在员工持股的要求上，与民营企业上市公司不同，证监会对金融和非金融类国企上市公司分别做了特殊规定。规定指出：非金融类国有控股上市公司实施员工持股计划，“应当符合相关国有资产监督管理机构关于混合所有制企业员工持股的有关要求”；金融类国有控股上市公司实施员工持股计划，“应当符合财政部关于金融类国有控股上市公司员工持股的规定”。也就是说，目前上市的金融和非金融国企要推行员工持股计划，还需要等待国资委、财政部等主管部门的进一步规范要求。这对于国企通过员工持股推进混合所有制改革，留下了一个不小的悬念。

其次，在此次公布的《指导意见》中，历来备受关注的税收优惠也没有被提及，我们希望这一缺憾是暂时的，能够很快得到弥补。在一些高科技或者金融等人才密集的领域和公司，员工薪资待遇普遍较高，要缴纳的税款也相应较多，在员工持股计划中制定适当的税收优惠，可以激发员工参与的积极性。相反，如果税收优惠缺失，考虑到员工持股计划的持股期限不得低于12个月，那么，企业员工就会倾向于从二级市场自行购买股权，这样，员工持股计划的有无就没有太大区别。

国资委副主任黄淑和曾经说：“实行企业员工直接持股，这也是国有企业改革的重要措施，对于将来更好地形成资本持有者和劳动者的利益共同体，我们觉得是个很好的办法，下一步我们将根据混合所有制企业的情况，根据将来激励约束机制的制定，一并加以考虑。”员工持股计划的积极意义是值得肯定的，政策安排得当，可以很好地提高企业员工的劳动积极性和生产效率，减少国企进行混合所有制改革的阻力，但如何将政策落到实处，让员工合理有序地参与进来并分享企业发展的成果，目前还是考验政策制定者的一大问题。