平价购买力计算中美汇率

第三节　汇率决定理论

一、第二次世界大战前的汇率理论

（一）国际借贷理论

国际借贷理论是由英国学者葛逊（G.L.Goschen）于1861年提出来的。国际借贷理论的主要观点是汇率由外汇市场上的供求关系决定。商品的进出口、债券的买卖、利润、捐赠和旅游的收支、资本交易等，都会引起国际收入和支出。而只有已进入支付阶段的国际收支才会影响外汇的供求。当一国进入支出阶段的外汇支出大于进入收入阶段的外汇收入时，外汇的需求大于供应，因而本国货币汇率下降；反之，则本国货币汇率上升。当进入收支阶段的外汇供给相等时，汇率便处于均衡状态。这种进入支出的外汇支出又称为流动债务，进入收入阶段的外汇收入又称为流动债权。很明显，该理论实际上就是汇率的供求决定论。它只能用来解释短期汇率的形成，并不能用来解释长期汇率的决定。但因此理论提出时间较早，所以在汇率理论史上占据较重要地位。

（二）汇兑心理说

汇兑心理说是法国学者阿夫达里昂（A.Aftalion）于1927年提出的。他认为，人们之所以需要外币，是为了满足某种欲望，如支付、投资、投机等。这种主观欲望是使外国货币具有价值的基础。人们依据自己的主观欲望来判断外币价值的高低。根据边际效用理论，外汇供应增加，单位外币的边际效用就递减，外汇汇率就下降。在这种主观判断下，外汇供求相等时所达到的汇率就是外汇市场上的实际汇率。

汇兑心理说后来被演变成心理预期说，即外汇市场上人们的心理预期对汇率的决定产生重大影响。汇兑心理说和心理预期说虽引进了唯心论的成分，有片面之处，但是，它们在说明客观事实对主观判断产生影响、主观判断反过来又影响客观事实这一点上，有其正确的一面。汇兑心理说和心理预期说在解释外汇投机、资金逃避、国际储备下降及外债累积对未来汇率的影响时，尤其值得重视。1993年上半年我国人民币在外汇调剂市场上大幅度下降，就同人们的复关预期、开放人民币自由兑换预期以及通货膨胀预期有关。但是应当指出，汇兑心理说和心理预期说讲的都是对短期汇率的影响。应该说，它们是影响汇率变动的因素，而不是汇率尤其不是长期汇率的决定基础。

（三）购买力平价理论

购买力平价理论，有时又被称为“三P说”（The Theory of Purchasing Power Parity），是瑞典经济学家卡塞尔（G.Cassel）在总结前人研究的基础上于1922年系统提出的。自卡塞尔发表其名著《1914年以后的货币与外汇》（Money and Foreign Exchange after 1914）后，购买力平价理论在激烈的争论中得到了很大发展，它已成为当今汇率决定理论中最有影响的一种。

1.购买力平价理论的基础

国内购买力决定货币的价值。国内购买力的倒数为物价水平，因此，货币的价值又可以用一般物价水平来表示。货币的价值同货币的购买力成正向关系，同物价水平则成反向关系，购买力对比可以用一般物价水平的对比来表示。

2.购买力平价的形式

购买力平价的形式，按静态和动态可以分为绝对的购买力平价和相对的购买力平价。所谓平价，实际上就是指对比。绝对的购买力平价是用两国物价水平的静态对比获得的，其公式为:

绝对购买力平价R＝P（b，t）/P（a，t）

式中，P（b，t）表示B国在t时期以本币b表示的一般物价水平，而P（a，t）表示A国在t时期以本币a表示的一般物价水平。一般物价水平是指所有商品和劳务的平均物价水平，这是一个很难测定和表示的量。因而，用绝对的购买力平价来计算汇率，其实用性和可操作性均较低。相对购买力平价克服了绝对购买力平价的这些缺陷，它从动态的角度来考察汇率的决定，其公式为:

相对购买力平价R₁= I（b，t）/I（a，t）

式中，I（b，t）为B国在t时期中的物价上涨率，I（a，t）为A国在t时期中的物价上涨率，R₁为计算期的购买力平价。

3.购买力平价理论的两个假设和两个含义

购买力平价理论的第一个假设是，单位货币的购买力是由货币的发行数量决定的。在社会可供商品总量一定的情况下，货币的供应量越多，单位货币的购买能力就越低；由于货币购买力的倒数是物价水平，因此，货币供应量越多，物价水平就越高；第二个假设是按购买力平价折算后，一种商品的价格在任何国家都是一样的。比如说，某种商品在A国的价格为A，在B国的价格为B，扣除各种运费、保险等，有恒等式A＝RB。其中，R为A币与B币之间的购买力平价。这个假设被称为“一价定律”，它是购买力平价理论的一个重要前提。

购买力平价理论的两个含义分别是:①短期均衡汇率是长期均衡汇率的函数，前者趋向于接近后者或围绕后者上下变动。②购买力平价或者本身就是一种长期均衡汇率，或者是长期均衡汇率的主要决定因素。所谓长期均衡汇率，是指使国际收支在长期中处于平衡的这样一种汇率。

从上述假设和含义可见，购买力平价理论的理论基础是货币数量说，即货币数量决定货币购买力和物价水平，从而决定汇率。它区别了短期均衡汇率和长期均衡汇率这两个不同的概念，明确表示了它是关于长期均衡汇率决定的理论。它从货币的发行、货币的基本功能即价值尺度职能和流通手段职能，到货币的交换这样一个过程来论述汇率的决定，简洁明了，符合逻辑，易于理解。

4.购买力平价理论的问题和争议

购买力平价理论有种种优点，它同时也存在许多问题，从而引起众多争议。从技术上讲，主要的问题包括物价指数的选择不同可导致不同的购买力平价、商品分类上的主观性可以扭曲购买力平价、一价定律的现实不存在等。

（四）利率平价论

利率平价理论亦称远期汇率理论，它是由英国经济学家凯恩斯于1923年提出，后经爱因齐格等经济学家发展而成的。利率平价理论认为:远期差价（即期汇率与远期汇率的差额）是由两国利率差异决定的。高利率国货币在远期市场上必定贴水（远期汇率低于即期汇率），低利率国货币在远期市场上必为升水（远期汇率高于即期汇率）。在两国利率存在差异的情况下，资金将从低利率国流向高利率国谋取利润。但套利者在比较金融资产的收益率时，不仅考虑两种资产利率所提供的收益率，还要考虑两种资产由于汇率变动所产生的收益变动。套利者往往将套利与掉期业务结合进行，以避免汇率风险，保证无亏蚀之虞。大量掉期外汇交易的结果是，低利率货币的即期汇率下浮，远期汇率上浮；而高利率货币的即期汇率上浮，远期汇率下浮。由此低利率国货币就会出现远期升水，高利率国货币则有远期贴水。随着抛补套利的不断进行，远期差价会不断扩大，直至两种资产所提供的收益率完全相等，这时抛补套利活动就会停止。这样远期差价正好等于两国利差，即利率平价成立。

以上国际借贷说、汇兑心理说、购买力平价理论和利率平价理论，都是关于短期汇率的理论。它们实质上阐述的是影响汇率变动的因素，而不是汇率决定的基础。我们接下去从长期的角度来介绍汇率决定的理论。

二、第二次世界大战后的汇率理论

（一）货币供求说

货币供求说（简称货币论）是于20世纪70年代迅速成熟发展起来的一种汇率决定学说，其代表人物是英国伦敦经济学院和美国芝加哥大学教授约翰逊（Harry Johnson）和他的同事及学生，比如蒙代尔（Mundell）、弗兰科（Frenkel）以及国际货币基金组织的学术权威波拉克（Polak）。货币论与其他汇率决定学说的重大区别之一在于，它具有强烈的政策性和可操作性，这同60年代和70年代西方兴起的实证研究大潮有关。在70年代和80年代西方各国普遍陷入恶性通货膨胀的背景下，货币论走红起来，成为决策的重要依据之一。

货币论认为，汇率是货币相对价格的一种表现形式。一国的货币需求是相对稳定的，它不受货币市场存量的影响，只受一国实际经济活动的影响，比如国民收入、利率、公众持有现金余额的愿望等。当货币供应相对于货币需求而过分增加时，以汇率表示的货币相对价格就会下降。

（二）资产市场说

20世纪70年代初期，在全球性固定汇率制度崩溃和各国金融市场已高度发达的背景下，不少经济学家发展出了一种新的汇率决定学说。由于这种学说侧重于从金融市场均衡这一角度来考察汇率的决定，因此，被称为资产市场说或金融市场投资组合说。

资产市场说的理论渊源可以追溯到20世纪50～60年代，但在20世纪70年代众多资产市场说的论述中，美国普林斯顿大学教授布朗森（W.Branson）可称是最早、最系统和最全面地阐述了资产市场说。因此，他可以被看做是资产市场说的主要代表人物之一。

资产市场说借用了传统的利率决定学说的基本原理来讨论汇率的决定。私人投资者可持有货币（货币是一种不生利息的资产），也可用货币购买并持有某种资产（如政府债券）。在某种资产供应量既定的情况下，供求相等决定该种资产的均衡价格或收益率（利率）。如果某种资产的利率不在均衡点上，投资者将买或卖该种资产，直到达到均衡利率。这种利率决定的模式，同样可以被引用到汇率的决定上。一国的资产种类经归纳后可以分为三大类:货币（M）、本国货币表示的有收益的资产（B）、外国货币表示的有收益的资产（F）。一国私人投资者在某一时点上的财富（即资产总量）总量（W）可用W＝M＋B＋eF来表示。其中e为直接标价法表示的外币价格，即汇率。外币资产（F）的累积，是通过国际收支中经常账户的顺差达到的。本币资产（B，以政府债券为代表）的累积，主要通过政府债券的发行来达到。而货币（M）的累积，主要通过中央银行购买政府的债券或融通政府的财政赤字来达到。在任一特定时刻，若本国货币、本币资产和外币资产的供应量既定，本币资产的利率r和外币资产的汇率e由各自的需求所决定。外币资产的利率因不受本国货币、本币资产和本国居民的外币资产需求所影响，故为固定不变。在本国金融市场上，对各种资产的需求，在其他条件不变的假定下，取决于r和W的水平。对本币资产和外币资产的需求同该种资产的利率和W成正相关关系，同他种资产的利率成反相关关系。而对货币的需求则同两种利率（r和W）均成反相关关系。对三种资产的需求共同决定汇率e。

以上简单介绍了各种汇率决定学说的基本观点，它们之间并不是相互排斥的。其间各有优劣，相互补充，分别从不同角度考察了汇率决定。因此，在实际运用中，要根据具体情况加以选择。

本章思考题

1.什么是汇率？

2.影响汇率水平的主要因素是什么？

3.各汇率决定理论的主要内容及其相互之间的异同？

4.影响我国人民币汇率水平的主要因素有哪些？中央银行应当如何运作来调控人民币的汇率水平？