资产证券化的含义与特点

一、资产证券化的含义与特点

我们在以下部分将要分析的资产证券化指的是金融资产的证券化。作为一种金融创新，资产证券化最初主要是以住房抵押贷款为对象而采取的融资制度安排，但目前人们已将其作为沟通传统的直接融资和间接融资的一个有效通道，其本身正处在不断完善和深化的过程中。由于资产证券化的范围、载体和方式的多样化和复杂化，不同阶段、不同组织对其定义也不完全相同。

美国学者Gardener对资产证券化的定义为：它是使储蓄者和借款者通过金融市场部分或全部地匹配的一个过程或工具。此处的开放市场信誉取代了由银行或其他金融机构提供的封闭的市场信誉。该定义强调了两个要素：首先，资产证券化是一种以市场为基础的信用中介，而不是以银行等金融中介机构为信用中介。其次，这里的匹配，也是特指对原来以中介信用为基础形成的资产进行可转让性的转换处置。为此，Gardener把资产证券化分为两大部分：一是通过在资本市场和货币市场上发行证券举债，这种类型的金融工具包括商业票据和企业债券。这种证券化通常被称为“一级证券化”或表内证券化。二是把已经存在的信贷资产集中起来并重新分割为证券进而转卖给市场上的投资者，由此达到使此项资产在原持有者的资产负债表上消失，即所谓的二级证券化或表外证券化。而在许多金融学者看来，资产证券化的范围应该局限于后一种针对金融资产进行的证券化。

简单地说，金融资产的证券化是指把经过资产评估后的金融资产以证券的形式进行再发行，并销售给公众投资者以实现资金筹集的一种企业融资行为。其基本交易结构是资产的原始权益人将要证券化的资产剥离出来，出售给一个特设机构（SPV），这一机构以其获得的这项资产的未来现金收益作为担保，对投资者发行证券，并以证券发行收入支付购买证券化资产的价款，以证券化资产产生的现金流向证券投资者支付本息。这种融资行为不同于企业传统的证券化的根本点在于：传统的企业证券化是企业通过发行股票、公司债券等形式达到筹集资金的目的，发行依据是企业自身的信用能力或企业资产，表现在企业的资产负债平衡表上的是负债和所有者权益的增加，但金融资产证券化的结果则是把保有资产通过证券化的形式卖掉而实现的资金筹集，证券发行的依据是金融资产自身的未来收益能力，而企业负债和所有者权益都没有量的变化，只是形式和结构的变化，这就从根本上改变了传统型证券化融资的风险结构和收益结构。

资产证券化相对于传统证券化的融资方式来说，是一种不计入企业资产负债平衡表的表外融资科目。其产生和发展的依据在于通过提供的信用服务和产品，改善了金融资产的循环结构，分散了金融风险，降低了融资成本。从制度需求的角度看，资产证券化的产生和发展是和市场条件下的融资制度联系在一起的。首先是以资产评估定级为标记的经济体系已经构筑起来；其次是股东利益优先的经济理念越来越受到重视；第三是相当自由化程度的金融市场的存在。这也是美国最早实行金融资产证券化的原因。以上所说的是社会经济发展对证券化的客观需要，但在实施层面，证券化必须以一定的金融技术为基础，这些技术包括用于复杂资金流量分析的数理分析技术，使法律、会计、税务一致的理论构成和新设计的开发以及包括企业经营管理的组合能力。而金融技术的开发又取决于“证券化安排”的具体过程。

所谓证券化安排，是指证券发行专业机构把若干企业持有的小规模资产同企业原有资产进行剥离，并以被剥离资产产生的资金流量作为唯一收益的资产为标的向投资者发行债券，进行资金筹集的过程。证券化安排包括以下三点原则：

1.由企业（资金筹集者）进行法律上的资产剥离

企业究竟要使用哪些资产进行证券化处理，要由企业聘请专业化的机构，对企业的被证券化资产和其他资产进行法律上的剥离，使被证券化的资产的未来收益流量直接对应于准备以这些资产为标的的债券。

2.确定只依存由被剥离资产产生收入的新的商品

当被剥离的资产确定后，究竟应该发行一种怎样的债券，对不同的筹资主体和同一筹资主体在不同时期以及不同时期的市场状态下，是很不一样的。因此，在选择新的金融商品品种时，既要考虑筹资的可实现性，又要考虑筹资的成本和期限结构。

3.被组合进来的资产要符合数量多、每笔规模小、风险分散的原则

在上述过程中，需要的高级金融技术主要包括三个方面：

（1）证券化的商品必须合乎投资者需求结构。投资者结构受多种因素的影响。由于证券化商品是依存于资产风险的商品，所以被组合的资产的过去业绩和分布概率将构成未来资产分析方案的基础，相应的决定因素包括利率水平、信用补齐水平、期限前偿还时间表等。

（2）必须有创造证券化商品的法律、会计和税务等专业知识。当资产从资金筹集者手中让渡给专业证券发行者时，必须有关于“让渡”的法律、会计和税务依据。作为法律上的问题是在让渡者破产时如何组成破产清理机构；作为会计上的问题是让渡者的资产如何进入非均衡化；作为税务上的问题是如何解决让渡税的征收。

（3）必须有包含基础设施和行政管理的支持系统。一是以复杂的资金流量分析为基础设计商品的技术系统，一是证券化的保护系统，即信息的管理者和各项条件的供给者。