债转股与资产证券化

一、债转股与资产证券化

按照国际惯例，资产证券化是以某些能带来稳定现金流的资产为依托，发行可流通证券据以融通资金的过程。这里，具有稳定现金流的资产和以债券为主要品种的证券是资产证券化的基本特点。我国自1999年起以四家资产管理公司为中介所进行的债转股，所依托的资产主要是不良贷款，资产管理公司购入(或转入)的不良贷款中有一部分转做资产管理公司对债务企业的阶段性持股，等待最终退出债务企业。1999年，我国四家资产管理公司实施债转股的进展情况如表4—1所示。

表4—1　1999年四家资产管理公司债转股操作简表　　单位:10亿美元

①凡“债权最大”均为几家资产管理公司联合签订协议。

从债转股的实施情况来看，表现为:一是债转股的行业面已由最初的建材、化工、钢铁等基础行业逐步向机械装备和高新技术产业转移(见表4—1)。如泰安泰山复合材料厂是一家以生产无碱玻璃纤维为主导产品的高新技术企业;江西凤凰光学仪器集团公司专业生产精密机械和光学仪器，拥有我国光学行业第一家上市公司“凤凰光学”。二是债转股企业的技术装备达到国内或国际上的先进水平。例如，南飞纺机代表了未来纺织机械行业的发展方向。该企业是国内惟一生产片梭织机的厂家，其产品是我国纺织行业结构调整和技术升级的首选设备。从行业发展的市场前景来看，华录电子是债转股企业中的一个亮点，其产品85%出口，有的关键产品控制了全球65%的市场份额。从上述债转股的特点来看，实施债转股的企业，如果能够重组并加强内部经营管理，其资产还是具有某种优势并能够产生现金流的，因此，就资产管理公司购入银行贷款这点而言，在形式上有点类似于SPE从原始权益人手中购入拟证券化的金融资产，但债转股并不等同于资产证券化。债转股，只是使银行对债务企业的部分债权转化为资产管理公司对企业的债权，并暂时集中转化为股权，有待于进一步转化。资产证券化的目的并不是使资产管理公司成为企业的股东，资产证券化的目的应使所购入的贷款通过信用增级后转化为社会投资，或是债权投资，或是权益性投资。因此，债转股与资产证券化并不能同日而语。就我国实施债转股的企业来看，多为大型或特大型国有骨干企业，其上市的可能性因其规模特征而变得很小。因此，开发其他退出形式，使资产管理公司的股权进一步转化是在债转股后，继续探索资产管理公司退出方式所不可避免的问题。四家资产管理公司成立时，在其与企业所签订的债转股协议中已表明资产管理公司股权退出方式的企业有七家(见表4—2)，占债转股总数的22%，其股权退出方式有三种:回购、转让和出售。部分债转股企业在资产管理公司股权退出之前将上市。已有两家明确上市，即贵溪化肥和北京水泥厂。就这些退出方式而言，都与资产证券化的本意并不完全相符。资产证券化的要义为:以抵押物为标的对象发行债权证券或权益证券，并使标的物与权益企业的资产隔离。而债转股企业即便上市，也不是以某种资产为支持发行权益性证券，而是以上市企业的整个资产为标的物而发行股票，其与上市企业的资产并不能隔离。因此，严格意义上来讲，资产管理公司退出债转股企业的方式不能称做资产证券化。

表4—2　1999年债转股协议股权退出方式

*根据(债转股/总股本)＞(减债/总资产)推算。

①今中铝广西分公司。