关于固定收益市场新格局的探讨

汇添富资本总经理助理兼投资管理部总监　王珏池

中国的固定收益市场在哪里?毫无疑问,目前就债券托管量来说,中国固定收益的主战场在银行间债券市场。截至2013年7月,银行间债券市场托管23.6万亿元,占比94.34%,交易所市场托管0.68万亿元,占比2.74%,银行间债券市场的托管量是交易所债券市场的30倍。

与悬殊的托管量相比,两个市场的回购交易量的差距就不是那么大了,截至2013年7月,交易所回购量是29.1万亿元,银行间市场回购总量是92.2万亿元,交易所市场的回购总量差不多是银行间的1/3。债券回购是依靠债券质押融资的一种方式,回购量的多少与所使用质押债券总量和回购周转次数有关,债券回购交易量的接近,一方面说明投资者结构的不同,另一方面也体现出交易所的连续竞价交易,自动撮合系统效率高,投资者融资更为便利。在2013年6月底发生的所谓“钱荒”时期,这种高效性被淋漓尽致地体现出来,所有在交易所做的债券回购融资,完全能够做到供需匹配,融资方不怕资金链断裂,提高价格自然能够借到钱,效率很高。导致钱“荒”前后,有不少机构为了能顺利进行回购,源源不断地将债券转托管到交易所市场。

随着金融市场的不断发展、投资者的不断成熟,中国固定收益市场这种银行间市场为主、交易所市场较弱的格局是否会变化呢?

我们先来回顾一下当年银行为何选择自建市场交易。导致银行——中国最大的债券投资方——离开交易所市场的原因是1997年6月6日银监会发布的《关于禁止银行资金违规流入股票市场的通知》。由于当时证券公司治理结构不完善,证券公司融资炒股票成风,银监会要求银行撤出交易所市场,开立银行间债券市场,从此以后银行几乎很少涉足交易所市场。现在十多年过去了,即便券商治理结构已经得到了改善,并且已经允许银行在交易所市场交易,但绝大多数银行仍然习惯在银行间市场交易。所谓推进债券市场统一互联互通的难度很大。交易所此间做了很多工作,比如推进不同债券品种的上市,现券交易几乎被发展到了极致,交易所几乎涵盖了所有的债券交易品种,但实际效果并不好,很多品种几乎常年没有几笔交易,流动性很差。银行始终徘徊于市场之外,而交易所市场内中小散户参与热情也不高。

另外,我们还要探讨,投资者到底要求在交易所交易什么固定收益品种呢?实质上,这个问题并不难解决,市场究竟需要什么,让市场自己决定。在国外,固定收益产品通过OTC市场交易。如果国内交易所能够建立类似平台,让投资者自由交易,凡是真实、完整披露信息的债券、债权放开来让其自由交易,一些新的衍生产品也让其自由交易,交易所负责信息披露,负责保持公平、公开、公正,少参与,甚至连结算都可以不管。只要信息公开透明,专业投资者能够自主判定投资品的价值,无须交易所操心。等到市场中一些产品交易活跃了,有成为标准化产品的可能性了,再来论证风险,择优挂牌场内交易,这可能才是真正实现了场外转场内。

在此基础上,我们有望看到依托世界先进的连续竞价、撮合机制和完善的结算制度,市场筛选出优质的交易品种,交易所固定收益市场能够吸引中国所有投资者的关注,银行将有动力回归交易所市场,中国债券市场的格局可能会再次发生变化,银行间市场和交易所两个市场之间的互联、互通和互补才能真正实现。