房地产基金的投资组合策略

7．1．2　房地产基金的投资组合策略

1．项目数量分散化投资组合

20世纪80年代初，美国的一些房地产投资专家经过大量的研究后认为，假定投资组合中的房地产按不同的地区分布在不同类型上，则至少需要六项房地产方能达到房地产投资组合分散化的最低可接受范围。

美国的房地产投资专家在分析166个房地产项目组成的投资组合时发现，非系统风险随投资组合数量的增加而成相对应的分散化趋势。其中，4项房地产组成的投资组合能使非系统风险降低2／3以上，而6项房地产组成的投资组合能使非系统风险降低3／4以上。但是，超过六项房地产以上的投资组合所增加的房地产投资非系统风险减少幅度成比例的递增。例如，投资组合中的20项房地产减少的非系统风险只达到86%。由此可见，房地产投资风险的减少幅度存在着“边际递减规律”，如表7－1所示。

表7－1　房地产分散投资的风险递减规律

资料来源：美国《财务研究杂志》1984年春季刊。

这一实证研究的成果为房地产投资基金提供了达到投资风险分散化的最少投资项目数量的参考依据，房地产投资基金可以根据基金的资金规模，设定投资项目的投资限额，从而形成房地产投资基金投资项目数量的组合。

2．区域多元化投资组合

由于房地产的固定性，使房地产投资具有区域性的特点，各个地区社会经济环境不同，社会经济发展水平各异，社会经济发展趋势也不会完全一致；有的地方经济成长，有的地方可能经济衰退；某阶段有利于某地房地产开发经营而不利于另一地的房地产投资，到了另一阶段，形势可能出现根本转变。因此，房地产坐落的区域不同会导致收益率的差异，投资区域多元化可以降低房地产投资基金的投资风险。需要指出的是，投资区域多元化并不是指行政区域的多元化。而应注意选择经济活动的多元化。如美国的麻省和加州的硅谷区都走高科技道路，其经济活动非常相似，当高科技走下坡路时，两个地方经济发展都会受到同样的损害，所以将房地产投资分散在这样两个地理距离很远的地方并无法有效分散风险。应该以不同类型的经济区作为投资区域多元化时分散风险的依据。在构建区域多元化、分散化的投资组合时，可以选用单一类型房地产，也可以选用混合类型的房地产。

机构投资者偏好某些特定区域投资房地产。房地产投资信托和机构投资者通常都倾向于持有高质量的房地产，但是机构投资者具有更强的倾向。机构投资者的投资受到审慎原则的局限，为了确保其明智地投资，更倾向于向较安全和存在较少投机的地区进行投资。如果持有资产的质量相同，机构投资者偏爱某些特定地区的物业，这些地区的商业服务、金融、保险、房地产和交通领域的就业比例高于全国平均水平。

3．项目经营周期差异化投资组合

投资项目或项目公司具有投资回收期，可以分为长期投资、中期投资、短期投资。投资项目或项目公司具有经营周期，可以分为筹备期、开发期、试营业期、正常营业期等，还可以分为起步期、成长期、成熟期、衰退期等。投资回收期长短不同的项目的投资风险是不同的，项目在经营周期的各个阶段的风险是不同的。因此房地产投资基金应该将投资项目经营阶段错开，形成一定的时间差。可以降低房地产投资基金的投资风险，以使房地产投资基金获得稳定的现金流。

特别是在房地产投资基金的初创阶段，合理安排资金在长、中、短期项目上的投入，做到长短结合、以短养长。只有把不同投资回收期、不同收益、不同风险的房地产项目结合起来，才能既分散投资风险，又在初创阶段就能获得稳定而可靠的收益，还能投入前景良好、高成长的投资项目，有机会收获该类项目的进入递增现金流阶段的收益。

4．房地产类型多样化投资组合

房地产类型多样化就是通过选用不同的房地产类型构建投资组合，如写字楼、公寓、购物中心、酒店和仓库等。其依据是即便在同一个地方，不同类型房地产也不可能同时繁荣或者衰退。房地产市场司空见惯的情况是公寓市场表现很差时，写字楼市场却很繁荣。当然也出现过各种类型房地产同时向好或者萧条的情况，这取决于地方经济的状况。房地产类型的每一大项又分为若干小项，如住宅有别墅、高级公寓、普通标准住宅、经济适用住房、廉租房等。在这些细分的每一小项房地产，都各有各自的性质，具有不同的风险特性。多种房地产类型组合可以充分利用其风险特性的不同，大大减少房地产投资收益率的波动，降低房地产投资的风险。

大型机构投资者如养老基金、保险基金等投资房地产，需要构建类型分散化的投资组合，可以通过购买投资不同类型的房地产投资基金的股票、组建投资不同类型的有限合伙公司和独立账户，通过房地产类型分散化，分散房地产投资风险。而房地产投资基金却在实践中显现出迥然不同的特点，那就是房地产投资基金的集中化战略的收益大于其分散化所产生的收益。