国际投资项目决策应注意的问题

二、国际投资项目决策应注意的问题

项目投资决策，涉及投资项目现金流入量与流出量的比较。但是海外投资项目的现金流量具有特殊性，在评估时它不但会遇到国内项目评估中通常存在的困难，而且还要考虑到跨国经营中的特殊因素。

以下六种情况应当引起财务及决策人员的注意：

（1）项目产生的现金流量在汇往母公司时，可能会受到的东道国国际收支方面的限制；

（2）项目部分投资是通过母公司以实物投资形式实现的；

（3）在项目经营期间内的汇率是不稳定的；

（4）项目所在国与母公司所在国的税率不同；

（5）特许权费和管理费已考虑在内；

（6）该项目有可能对公司的其他投资产生连锁影响。

（一）现金流量的汇款限制

在国际项目投资中，项目所产生的现金流量与可以汇回母公司的金额存在很大差别，产生这种差别的原因是东道国的外汇管制。海外子公司的主管们关注的往往是投资项目由于投资扩展经营规模而增加的税后现金净流量，却经常会忽略这一投资对公司其他部分产生的影响，特别是母公司收到的可分配现金流量。从母公司的角度来看，现金流量是可汇回母公司的增值资金，它包括母公司向子公司收取的管理费、特许权费、利息、红利、信贷流入以及偿债、资本净值流入等。根据公司的财务理论，一个项目的价值是由投资者未来现金流量净现值来决定的，因而在计算时需要扣除可能的资金转移成本，因为只有扣除费用后的现金净流入才能用来支付利息与股利，也只有这种现金净流量才能被称为自由现金流量（Free Cash Flow）。

在对存在外汇管制的项目进行分析时，首先以项目本身为主体，测算项目的现金流量；之后以母公司为主体，预测可分配的现金流量以及分配时机，在预测时要考虑由于进行利润分配可能带来的税赋影响。简而言之，我们要测算出母公司可分配的现金流量。

集团财务人员在面对海外外汇管制时，也不一定是束手无策的。解决这种外汇管制的思路在于通过互惠贸易及易货贸易，以避开外汇管制。在充分考虑到这种“解锁”成本后，所获得的现金流量也是自由现金流量的一部分。

（二）项目投资的固定资产

国际项目投资的另一个复杂因素是母公司常常会以存货或者固定资产等非货币性资产形式，实现海外投资。在评估投资项目时需要评估这部分资产对母公司的回报。

美国学者波恩布赖特（Bonbright）在他的《资产评估（The Valuation of Property）》一书中最早提出了“剥夺价值”（Deprival Value）这一概念。简言之，剥夺价值应该等于所有者因为失去资产所有权而放弃全部机会收益的现值。当公司使用非货币性资产向海外投资时，应被视为母公司放弃了这部分产权以利于国外业务的发展。在衡量剥夺价值时，需要用到我们熟悉的三个资产评估价值：

（1）扣除资产损耗后的重置成本——Replacement Cost（RC）。

（2）资产的现时可变现净值——Net Realizable Value（NRV）。

（3）预期资产未来可产生全部现金净流入的现值——Present Value（PV）。

（三）汇率

如果汇率在项目开始时处于稳定状态，其未来的变动与购买力平价保持一致；如果项目的现金流出量和流入量与东道国通货膨胀水平保持一致，假设没有外汇管制，假设东道国与母公司所在国的税率接近，则项目现金流量分析以及投资成长率会同母公司的现金流量分析完全一致。但是在实际中，上述条件全部达到的可能性微乎其微的。因此，当我们以项目本身为主体进行现金流量分析时，应该根据对东道国通货膨胀的预期来调整通货膨胀对货币性项目的影响，以保证货币实际购买力不变。计算项目净现值所使用的折现率也应当包含预期通货膨胀影响。

在评估母公司的现金流量时，应当根据我们对东道国未来汇率的变动分析。如果没有外汇管制，就由东道国的净现金流量兑换；如果外汇管制适当或者外汇管制风险可控，就由可汇回的净现金流量兑换。在母公司净现值的计算中，应当根据东道国的投资风险调整折现率，并考虑东道国和本国税务的影响。

财务人员在对未来汇率进行预测的基础是按照购买力平价调整的预期通货膨胀率。必须记住的是，虽然经验证明购买力平价在长期内是成立的，但是在实际中，由于政府外汇管制等原因，汇率的波动频率以及幅度与通货膨胀率都是不一致的。虽然财务人员总是希望在分析中反映这一点，但是购买力平价在什么时候成立确实是很难预料的。控制这一风险可以选择的方法是针对购买力平价成立的不同时段进行敏感性分析。

（四）税收

国际投资项目中，东道国与母公司所在国的税务环境往往有很大的差异。在评估项目现金净流量时应当扣除本地税的影响，由于很多国家都有针对外来投资的税收优惠政策，这些税务豁免都会影响项目的现金净流量。在评估母公司现金净流量时应扣除母公司所在国的有关税费。同时还要注意这两个国家间有无避免双重征税的税务协议。

（五）特许权费和管理费

母公司向子公司收取的特许权费或者管理费，不但可以避开子公司分配股利时可能遇到的外汇管制，还可以使子公司享受到避税收益，因而在评估投资项目时十分重要。

对于子公司来说，特许权费和管理费属于现金流出，对母公司来说则属于现金流入。

（六）该投资项目对集团内部其他投资产生的连锁影响

对集团内部其他公司在进行海外投资分析时，最后遇到的问题就是投资项目对跨国集团内部其他公司运营的影响。举例来说，一个打算在西班牙建设汽车组装厂的跨国集团会发现，这项决策将影响集团内其他部门的经营。比如，西班牙分厂建成后，将会影响在德国和法国的汽车组装厂的销售。而由于公司在南美拥有的钢铁厂则有可能会因为西班牙分厂而受益。因此，当西班牙分厂的现金净流量呈比例上涨的同时，德国和法国分厂的现金净流量却出现下降，而南美钢铁厂的现金净流量却显示增加。

因此，对于集团来说，需要从整个集团角度来评估某项投资对母公司整体现金流量的影响。在计算这种影响时，应该首先分析对其他子公司的影响幅度以及相应的概率，然后将这种影响纳入到对母公司整个现金流量的分析当中。

国际投资决策与国内投资决策有一定的相似之处，它们都集中分析项目的预期现金流量。但是为了适应跨国经营中的特有因素，国际投资决策变得更加复杂。

以上所罗列的六类主要因素，包括了由于外汇管制而使项目创造的现金流量在汇出时遇到阻碍；母公司的部分投资采用实物形式；汇率在投资期限内不稳定；东道国与母公司所在国税率不同；特许权费和管理费的支付以及投资项目的连锁反应等问题。但即使是最成熟的公司也难以将这些因素全部考虑周到。这也使得财务管理在国际投资决策领域有很多改进与发展的空间。