第二节 货币政策目标
货币政策，是指中央银行为实现特定的经济目标而采用的各种控制和调节货币、信用及利率等变量的方针和措施的总称。
一个完整的货币政策体系包括货币政策目标体系、货币政策工具体系和货币政策操作程序三大部分。作为一国宏观经济政策体系的组成部分，货币政策是中央银行制度的产物，也是中央银行调控宏观经济的主要职能体现。
一、货币政策的最终目标
货币政策的最终目标是指货币政策在一段较长的时间内所要达到的目标。最终目标相对固定，基本上与一国的宏观经济目标一致，因此，最终目标也被称为货币政策的战略目标或长期目标。
概括地讲，各国货币当局货币政策所追求的最终目标主要有四个:稳定物价、充分就业、经济增长和国际收支平衡。
(一)货币政策最终目标的内容
1.稳定物价
稳定物价，是指一般物价水平在短期内不发生显著的波动，以维持国内币值的稳定。由于在现代信用货币流通条件下，物价波动总体呈上升趋势，因此，货币政策的首要目标就是稳定物价，将一般物价水平控制在一定范围内，以防止通货膨胀。至于物价水平控制的范围，各国国情不同，所设定的容许幅度也有差异，但从各国货币政策的实际操作来看，大都比较保守，一般要求物价上涨率在2%－3%以内。
2.充分就业
所谓充分就业，是指有能力并愿意参加工作者，都能在较合理的条件下，随时找到适当的工作。此时劳动力市场处于均衡状态，劳动力市场处于均衡状态时的失业率，即称“自然失业率”。由于对自然失业率的衡量及估计一直存在分歧，因此，人们通常用平均失业率来估计自然失业率。从各国实际的执行情况看，对自然失业率的标准也是灵活掌握的。如1971年美国国会联合经济委员会在《联合经济报告》中，提出失业率不超过3%，1978年《美国就业法案》又规定失业率不超过4%即为充分就业，而到20世纪90年代中期，对自然失业率的估计在6%左右。
3.经济增长
关于经济增长，经济学界至少有两种理解。一种观点认为，经济增长就是国民生产总值的增加，即一国在一定时间内所生产的商品和劳务总量的增加，或人均国民生产总值的增加。另一种观点认为，经济增长是指一国生产商品和劳务能力的增长。与第一种观点相比，后一种观点更强调增长的动态效应。
世界各国由于发展阶段和发展条件不同，在增长率的选择上往往存在差异。大多数发展中国家较发达国家更偏好高的经济增长率，也因此对货币政策提出了相应要求。但货币政策能在多大程度上影响经济增长一直存在较大的争议。目前较为普遍的看法是，中央银行只能以其能控制的货币政策工具，通过创造和维持一个适应于经济增长的金融环境，以促进经济增长。
4.国际收支平衡
国际收支平衡，是指一国对其他国家的全部货币收入和货币支出持平，略有顺差或略有逆差。国际收支平衡又可分为静态平衡和动态平衡。静态平衡指以1年内的国际收支数额持平为目标，而动态平衡是指一定周期内(如3年、5年)的国际收支数额持平。目前在国际收支管理中动态平衡正受到越来越多的重视。由于国际收支状况与国内市场的货币供应量有着密切关系，所以对于开放条件下的宏观经济而言，一国货币政策的独立有效性正面临着越来越严峻的挑战。
上述四个方面的内容构成了货币政策最终目标体系，但实际上，各目标并非同时产生，各目标的出现都有其特定的历史背景。经历了20世纪30年代的大危机后，理论上由于凯恩斯主义的出现，实践上由于就业问题十分严重，各国货币当局基本上将其政策目标锁定在“充分就业”上。第二次世界大战后，经济增长成为紧迫问题，于是“经济增长”就成为货币政策最终目标的内容。由于长期实行保证就业和促进增长的宏观经济政策，物价开始上升，先是“温和”地上涨，继而“奔腾”起来，终于在20世纪70年代形成滞涨局面。这种严峻的环境，自然迫使货币当局将“稳定物价”作为货币政策的目标之一。20世纪70年代后，随着布雷顿森林体系的解体，各国的国际收支都出现了剧烈波动，并对国内经济产生了不利影响。这种状况，又促使“保持国际收支平衡”成为货币政策目标之一。由此，货币政策的四大目标体系基本形成。
(二)货币政策最终目标之间的关系
在货币政策的实际操作中，上述四大目标之间并非总是协调一致，相互间往往存在矛盾，尤其短期内的矛盾更为突出。一般认为，除经济增长和充分就业之间存在正相关关系之外，各个目标之间都有矛盾。
1.充分就业和稳定物价之间的矛盾
对两者关系最经典的描述是所谓的菲利普斯曲线，它是澳大利亚籍经济学家菲利普斯在研究了1861－1957年英国的失业率和物价变动之间的关系后所描绘出的一条曲线。该曲线表明，失业率与物价变动率之间存在着一种此消彼长的相互替代关系(见图8.1)。比如要将失业率控制在4%，必然要增加货币供应量以刺激社会总需求的增加，而总需求的增加则会引起物价水平的上涨，比如使物价上涨率达到8%;如果要降低物价上涨率，比如要将物价稳定在5%，那就要求减少货币供应量以抑制总需求的增加，总需求的减少必然使失业率上升，如可能达到9%的水平。因此，对于决策者而言，可能的选择只有三种:(1)通货膨胀率较高的充分就业，如图中的A点;(2)失业率较高的物价稳定，如图中的B点;(3)在物价上涨率和失业率的两级之间进行组合，即所谓的相机组合，如图中A、B之间的区域。
图8.1 失业率与经济增长之间的矛盾
2.物价稳定与经济增长之间的矛盾
对于物价稳定与经济增长之间是否存在矛盾存在着争议。一般的观点是:经济增长大多伴随着物价的上涨，总需求的扩张和经济增长往往会引起物价水平的上涨，而总需求的减少和经济的衰退往往会引起物价的下跌。
专栏8
美国:新经济的发祥地
20世纪80年代，滞胀一直困扰着美国经济，来自冷战时期前苏联的正面威胁，来自日本咄咄逼人的追赶与超越，使这个战后曾无限风光的经济与政治巨人精疲力竭。1987年，美国出现新一轮的经济危机———华尔街股市狂跌，人们在“黑色星期五”中再次体验到了经济巨人的衰弱与无能为力。而在洛克菲勒总部大楼落入日本人手中的时候，甚至有人认为辉煌已成过去，不可一世的美利坚合众国，正面临着昔日号称“日不落帝国”的大不列颠相同的命运。
然而，历史并没有重演。
20世纪90年代，奇迹再一次降临到这片神奇的土地上!
1991年4月，美国经济从战后的第9次经济危机中走出来，开始持续、稳定、较快地复苏和增长，成为美国有史以来第三次、也是持续时间最长的一次经济扩张。更为神奇的是，长期困扰美国经济的滞胀痛在这一轮经济扩张中消失得一干二净!
1992－1997年美国经济年均增长率为2.0%，1998年达到3.5%，1999年达到4%;失业率从1991年的6.7%降为1998年的4.5%，同期通胀率则由5%降至1.8%。另外，政府财政赤字也由1992年近300亿美元高位回落到1997年首次财政盈余，这简直是奇迹!突然间，一切都改变了，权威的菲利浦斯曲线自滞胀出现以来第二次被修正。美国不仅经历了战后时间最长的经济持续增长，而且同时获得了较低的失业率和低的通货膨胀率!就在人们万般困惑屡思不解之时，一个崭新的经济形态———新经济，悄无声息地破壳而出，曙光初现，渐渐走入人们的视野，而后从美国辐射到全世界，为全球经济带来了翻天覆地的变化。
3.经济增长与国际收支平衡之间的矛盾
一般地，国内经济的增长，一方面会导致贸易收支的逆差，因为经济增长会导致国民收入的增加和支付能力的增强，如果此时出口贸易的增长不足以抵消增长的进口需求，必然会导致贸易收支的逆差;另一方面也可能导致资本与金融账户的顺差，因为，经济增长需要大量资金投入，在国内资金来源不足的情况下，必然要借助于外资的流入，这在一定程度上可以弥补由贸易逆差导致的国际收支赤字。但是，能否确保国际收支平衡依赖于二者是否能相互持平。因为外资流入后还会有支付到期本息、分红、利润汇出、撤资等后续流出要求，所以是否平衡最终要取决于外资的实际利用效果。
4.物价稳定与国际收支平衡之间的矛盾
对于开放经济条件下的宏观经济而言，中央银行稳定国内物价的努力往往会导致经常项目和资本与金融账户的顺差。例如，假如国内发生了严重的通货膨胀，货币当局为了抑制物价上涨，有可能提高利率以降低货币供应量。在资本自由流动的条件下，利率的提高会导致资本流入，资本项目出现顺差。同时由于国内物价上涨势头的减缓和总需求的减少，出口增加而进口减少，经常项目也可能出现顺差。由此可见，稳定物价与国际收支平衡并非总是协调一致的。
由于货币政策最终目标之间存在矛盾，货币当局在进行目标选择时不能不有所侧重，有所取舍，难以面面俱到。因此，国际货币基金组织和其他国际金融组织对于货币政策的主流观点都是强调单目标的稳定币值。
(三)中国货币政策最终目标
长期以来，中国理论界对货币政策最终目标的理解与认识一直存在着分歧。比较有代表性的观点有两种:单一目标论和双重目标论。前者主张以稳定货币或者经济增长为货币政策目标，后者认为，货币政策目标不应是单一的，而应当同时兼顾发展经济和稳定物价两方面的要求。
从实践来看，对政策目标的提法也在不断发生变化。1986年国务院发布的《中华人民共和国银行管理条例》中首次对包括中央银行和商业银行在内的所有金融机构的“任务”作了界定，即“发展经济、稳定货币、提高社会经济效益”，这可以算是对中国货币政策目标的首次表述。1994年国务院《关于金融体制改革的决定》以及1995年通过的《中国人民银行法》中，货币政策的目标被表述为“保持币值的稳定，并以此促进经济增长”。
二、货币政策的中介目标
事实上，货币当局本身并不能直接控制和实现诸如稳定、增长这些货币政策最终目标，它只能借助于货币政策工具，并通过对中介指标的调节和影响实现最终目标。因此，中介目标是货币政策作用过程中一个十分重要的中间环节，也是判断货币政策力度和效果的重要指示变量，跟踪这些变量的变化，中央银行就可以较快地判断其政策是否处于准确的轨道上。
(一)中介目标的选择标准
一般认为，货币政策中介目标的选取必须符合以下五个标准。
1.可测性
可测性有两个方面的含义:一是中介目标应有比较明确的定义，以便于观察、分析和监测;二是中央银行能够迅速获取有关中介目标的准确数据。
2.可控性
即是否易于为货币当局所控制。通常要求中介指标与所能适用的货币政策工具之间存在密切的、稳定的和统计数量上的联系。
3.相关性
这是指中介目标与货币政策最终目标之间必须存在密切、稳定的和统计数量上的相关性。只要能达到中介目标，中央银行在实现或接近实现货币政策最终目标方面不会遇到障碍和困难。
4.抗干扰性
货币政策在实施过程中常会受到许多外来因素或非政策因素的干扰。只有选取那些受干扰程度较低的中介指标，才能通过货币政策工具的操作达到最终目标。
5.与经济体制、金融体制有较好的适应性
经济及金融环境不同，中央银行为实现既定的货币政策目标而采用的政策工具不同，选择作为中介指标的金融变量也必然有区别，这是不言自明的。
根据以上条件，尤其是根据前三个条件所确定的中介目标一般有利率、货币供应量、超额准备金和基础货币等。根据这些指标对货币政策工具反应的先后和作用于最终目标的过程，又可分为两类:一类是近期指标，即中央银行对它的控制力较强，但离货币政策最终目标较远，如超额准备金和基础货币，又称为操作指标;另一类是远期指标，即中央银行对它的控制力较弱，但离政策目标较近，又称为中间目标。
(二)中介目标的种类
1.利率指标
从货币政策最终目标来看，选作政策中介目标的主要是长期利率，这是因为长期利率对投资影响显著，对不动产及机器设备投资尤其如此。但实践中，经常操作的中介指标是短期利率，主要是银行同业拆借利率。
利率的优点是:(1)可控性强。中央银行可直接控制对金融机构融资的利率。而通过公开市场业务或再贴现政策，也能调节市场利率的走向。(2)可测性强。中央银行在任何时候都能观察到市场利率的水平及结构。(3)货币当局能够通过利率影响投资和消费支出，从而调节总需求。
但是，利率作为中介指标也有其不理想之处。作为内生经济变量，利率的变动是顺循环的:经济繁荣时，利率因信贷需求增加而上升;经济停滞时，利率随信贷需求减少而下降。然而，作为政策变量，利率与总需求也是同方向变动的:经济过热，应提高利率;经济疲软，应降低利率。这表明，利率作为内生经济变量与作为政策变量往往很难区分。比如，确定一个利率提高的目标，为的是抑制需求;但是，经济过程本身如把利率推到这个高度，作为一个内生变量，它却是难以抑制需求的。在这种情况下，中央银行很难判明自己的政策操作是否已经达到了预期目的。
2.货币供应量
这是以弗里德曼为代表的现代货币主义者所推崇的中介目标。把货币供应量作为中介目标的理由是:(1)可测性强。M0、M1、M2等指标都有很明确的定义，分别反映在中央银行、商业银行及其他金融机构的资产负债表内，可以很方便地进行测算和分析。(2)在可控性方面，现金直接由中央银行发行并进入流通;通过控制基础货币，中央银行也能有效地控制M1和M2。(3)就相关性而言，一定时期的货币供应量代表了一定时期的有效需求总量和整个社会的购买力，对最终目标有直接影响，由此其与最终目标直接相关。
但问题是以哪一个口径的货币供应量作为中介目标?因为在实际经济运行中，不同口径的货币供应量所反映的信息不一定一致，究竟哪一个口径的货币供应量更能代表一定时期的社会总需求和购买力，这会给货币政策操作带来难度。
是选用货币供应量，还是先用利率，不存在哪个绝对好哪个绝对差的定论。如何选择要看条件，并且也只有根据经验的积累才能判断怎样的选择对本国条件来说较为理想。比如，20世纪70年代中期以后，西方各国中央银行纷纷将中介指标由利率改为货币供应量;而进入90年代以来，一些发达国家又先后放弃以货币供应量作为中介指标，转而采用利率。这是因为，80年代以来的金融创新、金融放松管制和全球金融市场一体化，使得各层次货币供应量之间的界限更加不易确定，以致基础货币的扩张倍数失去了以往的稳定性，也使得货币总量同最终目标的关系更难把握。结果是中央银行失去了对货币总量强有力的控制。
此外，一些经济、金融开放程度高的国家及地区，是以汇率作为货币政策中介目标的。这些国家或地区的货币当局确定其本币同另一较强国家货币的汇率水平，并通过货币政策操作，钉住这一水平，以此实现最终目标。
3.超额准备金
超额准备金，对商业银行的资产业务规模有直接的决定作用。法定存款准备金率、公开市场业务和再贴现政策等货币政策工具，都是通过影响商业银行的超额准备金的水平而发挥作用的。
但是，作为中介指标，超额准备金往往因其取决于商业银行的意愿和财务状况而不易为货币当局测度和控制。
4.基础货币
基础货币，由流通中的通货和银行准备金组成，它构成了货币供应量倍数伸缩的基础。一般认为，基础货币是比较理想的操作指标。(1)可测性强。基础货币直接表现为中央银行的负债，其数额随时反映在中央银行的资产负债表上，很容易为中央银行所掌握。(2)可控性强。通货可以由中央银行直接控制，中央银行可以通过公开市场操作随意控制银行准备金中的非借入准备金，借入准备金虽不能完全控制但可以通过贴现窗口进行目标设定，并进行预测，也有很强的可控性。(3)相关性强。货币供应量等于基础货币与货币乘数之积。只要中央银行能够控制基础货币的投放，也就等于间接地控制了货币供应量，从而就能进一步影响利率、价格及国民收入，实现其最终目标。
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