基于风险的基金行为监管

3．3　基于风险的基金行为监管

基金监管的第二种方式是行为管制。行为管制的理论根据是外部性。基金行为的外部性包括：基金操作市场行为加剧市场的不稳定性，影响证券市场资源配置效率；基金内幕交易行为影响市场的公正性；基金互惠交易行为影响市场公平竞争；基金关联交易行为损害投资者的利益；基金管理公司的破产倒闭会波及到其他基金管理公司甚至银行等等。

行为管制的理论根据是充分的，但是效果往往受到怀疑。下面用博弈论分析监管当局对基金管理人行为管制的效果及其改进方向。

行为管制的参与主体有两个：基金管理人和基金监管人。这里假定基金管理人和基金监管人都符合经济学中的理性人假设，也就是说，两者都在行为管制博弈中追求自身效用最大化。

基金管理人接受基金投资者委托从事基金资产管理和运作，其效用函数包括基金资产规模（S）、基金收益^[1]（E）和基金管理人的声誉（R）用公式表示为：

Ue＝Ue（S，E，R）

假设基金管理人的效用函数是基金规模、基金收益和基金管理人声誉的递增函数。那么：

dU／dS＞0；dUe／dE＞0；dUe／dR＞0

假定基金监管人忠实地为基金投资市场服务，以保护投资者利益和维护基金投资市场稳定为目标。基金监管人在制定政策、执行监管政策时都是围绕这一目标展开，没有渎职行为。基金监管人的效用函数为：

Ug＝Ug（DE，ST）

其中：dUg／dDE＞0；dUg／dST＞0

上式中，DE代表基金投资者被保护程度，ST代表基金投资市场规范程度。基金投资者被保护程度越高，投资者投资于基金市场的资金越多，基金产业就能更快发展，基金监管人的业绩越大；基金投资市场“坐庄”、“对倒”，行为越少，证券市场越规范，越能健康发展，同样，基金监管人的业绩越突出。

基金管理人在管理和运用基金资产时，存在着两种行动选择：违规操作和守法操作。

当选择守法操作时，基金管理人获得的效用是Ue＝Ue（S，E，R）。当选择违规操作时，基金管理人获得的效用除了守法操作时的Ue＝Ue（S，E，R）以外，还有因为违规操作而获得的效用，用e表示。但是，如果基金监管人检查出基金管理人的违规操作行为时，基金管理人还要承担效用损失L（f，p，r），f表示罚款，p表示取消基金管理人从业资格，r表示基金管理人声誉损失。因此，基金管理人选择守法操作时，获得的总效用为Ue；选择违规操作时，获得的总效用是Ue＋e（基金监管人不作为时）和Ue＋e－L（基金监管人作为时）。

基金监管人在对基金投资市场进行监管时，也存在两种行动选择：检查和不检查。假定检查就可以发现违规行为，不检查就不能发现违法行为。当基金监管人选择行动时，除了原有效用为：Ug＝Ug（DE，ST）外，还可以获得罚款收入和取消基金管理人从业资格带来的效用F，同时基金监管人的检查成本是C。这样，当基金监管人实施检查而基金管理人存在违规行为时，基金监管人的总效用就为Ug＋F－C；当基金监管人实施检查而基金管理人不存在违规行为时，基金监管人的总效用就下降为Ug－C；当基金监管人不实施检查而基金管理人确实存在违规行为时，基金监管人的总效用就下降为Ug－e（假定基金管理人违规操作时；基金监管人没有秉公执法的效用损失与基金管理人的违规操作收益相等）；当基金监管人不实施检查而基金管理人又没有违规行为时的效用为Ug。

假定基金管理人出现违规操作的概率是a，出现合法操作的概率是1－a；换句话说，在基金管理人中，将有a比例的基金管理人出现违规操作，有1－a比例的基金管理人守法操作。基金监管人检查的概率是b，不检查的是1－b。这样，我们可以构造出基金管理人与基金监管人之间的混合行动博弈表达式如表3．1。

表3．1　基金管理人和基金监管人的支付矩阵

下面求解上述混合行动博弈的均衡解。

（a）基金管理人

基金管理人选择违规操作时的期望效用为：

U′e＝（Ue＋e－L）×b＋（Ue＋e）×（1－b）＝Ue＋e－Lb

基金管理人选择守法操作时的期望效用为：

U″e＝Ue×b＋Ue×（1－b）＝Ue

讨论：

当U′e＞U″e，即e－Lb＞0时，基金管理人选择违规操作，即a＝1；

当U′e＜U″e，即e－Lb＜0时，基金管理人选择守法操作，即a＝0；

当U′e＝U″e，即e－Lb＝0时，基金管理人的选择是不确定的，即a∈［0，1］。

（b）基金监管人

基金监管人选择检查时的期望效用为：

U′g＝（Ug＋F－C）×a＋（Ug－C）×（1－a）＝Ug＋Fa－C

基金监管人选择不检查时的期望效用为：

U″g＝（Ug－e）×a＋Ug×（1－a）＝U－ea

讨论：

当U′g＞U″g，即（F＋e）a－C＞0时，基金监管人选择检查，即b＝1；

当U′g＜U″g，即（F＋e）a－C＜0时，基金监管人选择不检查，即b＝0；

当U′g＝U″g，即（F＋e）a－C＝0时，基金监管人的选择是不确定的，即b∈［0，1］。

这样，可以解出上述混合行动的纳什均衡解：

这一纳什均衡解的政策含义是：

1．加大惩罚力度是基金行为管制的关键。L表示基金管理人违规操作受到处罚的损失，F表示基金管理人违规操作时基金监管人检查时的效用。假定基金监管人检查时的成本C和基金管理人违规操作时的收益e不变且均为正数，那么，由纳什均衡解可以得出：

这表明，当处罚力度加大后，基金管理人选择违规操作的概率会下降，基金监管人选择检查行动的概率也会下降。因为在违规操作收益e不变的情况下，L的增加意味着基金管理人违规操作被处罚的效用损失加大，从而降低基金管理人的期望收益，从而导致违规操作的诱惑力降低。在这种情况下，基金监管人预期基金管理人选择违规行为的概率下降，进行选择检查行动的概率也将下降。因此，在基金行为管制过程中，加大对违规操作的惩罚力度将有助于基金管理人与基金监管人之间的博弈均衡向帕累托最优状态改善。

2．行为管制的重点是中小基金管理公司。假定基金监管人的监管成本C及监管效用F、基金管理人违规操作被处罚的损失L保持不变，由纳什均衡解可以得到：

即：

也就是说，当基金管理人违规收益e增大时，基金监管人实施检查的概率b比基金管理人违规操作概率a大。这表明，规模越大的基金管理公司选择违规操作的可能性越小，而规模越小的基金管理公司选择违规操作的可能性越大。因为基金管理公司的规模越大，违规收益e也越大；而违规收益e越大，基金监管人占施检查的概率要比基金管理人违规操作的概率来得大。因此，对于基金行为应管应当选持中小基金管理公司作为重点。同时，为了最大限度降低基金行业违规操作的概率，基金监管部门应当有意识地培养一批规模比较大的基金管理公司，使它们自己监督自己，从而提高整个行业的规范化运作水平。

3．降低监管成本、提高监管效率意义重大。由纳什均衡解可知：

即基金管理人选择违规操作的概率与基金监管成本成正比，监管成本越高，基金管理人选择违规操作的概率越大。原因是，当基金监管人实施检查的成本很高时，基金管理人预期基金监管人实施检查的概率降低，从而增大选择违规操作的概率。当基金监管人实施检查的成本很低时，基金管理人将预期基金监管人实施检查的概率将增加，从而减少选择违规操作的概率。另外，我们在本模型中一直假定，只要基金监管人检查，就一定能检查出基金管理人的违规操作行为。但事实并非如此，基金监管人有可能查出违规行为，也有可能查不出违规行为。预期到这一点，基金管理人的侥幸心理就产生了。针对这种情况，基金监管人更应当提高监管效率，降低监管成本，增大处罚力度，这样才能达到应有的监管效果。