承销商在过程中的上市包装行为

前文

承销商和发行人相互选定之后，承销商将对IPO公司进行一系列的上市辅导活动，包括对公司的尽职调查、股份制改造、上市规则辅导、发行申请、路演、询价、定价等等，此时一定程度上双方成为利益共同体，现实中，由于对公司IPO股票承销属于市场行为，且在这个筹资活动中，主承销商与上市公司有较多的共同利益，承销商受其本质的逐利思想影响，可能对上市公司进行过度包装。正是出于这一考虑，也有文献中将两者同视为发行方（Benveniste和spindt,1959;Sherman和Titman,2002）。

当然，为了维护IPO市场的良好秩序，保证市场正常运转，我国监管部门对主承销商的从业行为也做出了严格要求，设立了对保荐机构和保荐代表人的注册登记制度，明确保荐责任、保荐限期、持续督导期①，建立了责任追究等，以约束承销商在IPO过程中偏向发行人误导投资者的行为。即便如此，部分承销商为了短期利益，依然存在与拟上市公司合谋对公司业绩进行粉饰包装行为，本部分将就在新股发行过程中主承销商是否对拟上市公司进行包装进行实证分析，用以检验主承销商对IPO公司的定价是否做到公正、客观。

事实上，如果长期关注证监会关于IPO市场中的监管公告，我们会发现主承销商对上市公司过度包装行为在一级市场上并不罕见。例如，2011年4月陷入“造假门”的胜景山河第二次发行申请上会被否，主承销商在对外公告中极力辩护胜景山河不存在收入虚假、包装上市的情形，这反而增加了市场对其保荐能力的质疑。

本文将以包装行为为核心，研究以下几个问题：承销商为什么要对上市公司进行包装；怎么包装——用哪些几种行为来包装，如何发现存在包装现象；市场中多大比例的承销商对上市公司进行了包装；包装的结果如何——是否诱导了二级市场上投资者对IPO公司价值的高估，高估值超出了正常上市IPO股票水平有多少。