人民币汇率对股票影响

1.1研究背景与研究意义

作为开放经济的核心变量之一，汇率在一国国民经济和对外经济关系中具有举足轻重的作用，汇率波动是宏观经济不确定性的重要来源，不仅影响一国对外贸易、国际资本流动、物价水平等，而且影响微观视野中的公司业绩、经济行为和价值。在经济全球化、大宗商品定价国际化背景下，汇率变动对一国经济和股票市场的影响是本币汇率变动和大宗商品主要定价货币汇率变动共同作用的结果。汇率变动对股票市场的影响从作用范围上可以分为三个层次：即股票市场层次，是指汇率变动对股票市场走势的影响，反映宏观的汇率风险水平；行业层次，是指汇率变化对行业指数的影响，汇率变化对不同行业的影响；公司层次即公司的外汇风险暴露，是指公司价值即股票价格对汇率的敏感程度，反映微观的风险暴露水平。20世纪70年代以来，随着浮动汇率制度的推行，汇率变动对股票市场的影响成为各国学者和业界广泛关注的重要课题。加强该领域的研究，无论对投资者资产配置、跨国公司降低资本成本，还是对货币当局采取适当的货币政策措施，减缓金融资产价格波动对金融市场的冲击，实现宏观经济稳定具有重要意义。

随着经济全球化和金融一体化的发展，我国经济与外部的联系日益紧密。2005年货物进出口贸易总额为14220亿美元，仅次于美国和德国，居全球第三位，占全球货物进出口贸易总额的6.7％，2008年我国货物进出口额达到25616亿美元，居全球第二位。与此同时，我国外贸依存度^[1]不断提高，2005年达到63.9％，到2007年已达66.8％。外贸依存度的提高说明我国日益融入全球经济，同时也说明汇率变动对宏观经济的影响将不断加深。

改革开放前，人民币实行固定汇率制度，汇率长期被高估。1994年1月1日，汇率体制进行改革，以银行间统一的外汇市场取代调剂市场，取消了汇率地区间差异，实施有管理浮动汇率制，人民币汇率并轨到1美元兑8.70元人民币。1994年的汇率并轨，确立了单一的有管理的浮动汇率制，为我国汇率制度进一步完善奠定了基础。1997年以前，人民币汇率稳中有升，但此后由于亚洲金融危机爆发，我国主动收窄了人民币汇率浮动区间，保持汇率稳定。

随着亚洲金融危机的影响逐步减弱，我国经济持续平稳较快增长，经常项目和资本项目双顺差持续扩大，外汇储备快速增长。2005年6月末，我国外汇储备达到7110亿美元。随着贸易顺差的迅速扩大，贸易摩擦也进一步加剧。为了缓解对外贸易不平衡、减少贸易摩擦、提升企业国际竞争力，2005年7月21日人民币汇率形成机制改革启动，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美元，形成更富弹性的人民币汇率机制。当日19时，美元对人民币交易价格一次性升值2％，由1美元兑8.27元人民币调整为1美元兑8.11元人民币。此后，人民币汇率浮动区间有所扩大，人民币升值幅度不断提高，截至2008年12月31日，人民币兑美元汇率中间价为1美元兑6.8346元人民币，汇改以来人民币累计升值幅度达到21％。

从美元指数来看，2005年7月以来，美元指数总体上走出了一条逐步贬值的走势，其间美元贬值的最大幅度约为20％，与人民币的升值幅度相近，但美元贬值的过程并不像人民币升值那样一路而上，而是在贬值的大趋势下伴随着一些时段的升值在里面；到2008年下半年美元开始止跌回升，到2008年底美元相对7月份的低点升值达12％。相比之下，人民币对美元汇率走出的是一条逐步升值的走势，到2008年7月以后人民币对美元汇率暂缓了升值的步伐，开始保持稳定。从波动幅度来看，美元指数的波动幅度远远大于人民币兑美元汇率的波动幅度，可见，从币值变化的过程来看，美元汇率变化要比人民币复杂，即贬值中包含着特定阶段的升值；从汇率波动的幅度来看，美元汇率的波动幅度也要大于人民币兑美元汇率。因此，人民币汇率对美元汇率波动无法完全覆盖美元汇率波动引发的大宗商品价格的波动给国内经济乃至股票市场带来的风险。

从我国股票市场发展来看，我国股票市场是在向市场经济转轨过程中不断发展起来的新兴市场，市场存在股权分置，上市公司改制不彻底、治理结构不完善，市场交易制度单一、缺乏避险机制等问题。尽管经过股权分置等一系列市场化改革，市场各项制度不断完善，但“新兴加转轨”的特征并没有发生根本改变，市场稳定机制、诚信文化、投资者结构和行为方式等与成熟市场仍存在较大差距，市场主体的自我约束和相互制衡机制尚未形成，使得市场稳定性差、投机气氛重，对信息存在过度反应。如：2005年12月31日，沪深股市总市值为3.12万亿元；2007年沪深股市超常增长，年底的总市值达到32.71万亿元，但2008年我国股票市场连续暴跌、行情低迷，截至2008年12月31日沪深股市总市值仅余12.14万亿元。因此，对于市场机制不完善、市场波动大、抗冲击能力弱的新兴市场而言，如何在人民币汇率形成机制改革和股票市场国际化进程中有效控制汇率风险，实现金融和经济稳定具有重要意义。

从我国股票市场的对外开放进程来看，QFII与QDII匹配下的双“Q”制度的实施表明股票市场资金出入的双向通道在一定程度上已经打通，国际金融市场对股票市场的影响日益加大。美国次贷危机逐步升级以后，美国标准普尔指数和英国金融时报指数不断创历史新低，拖累全球股票市场下挫，我国股票市场也出现了深幅调整，2005年6月股改行情启动至2007年10月16日上证综指达到顶峰6092.06点，此后步入下跌通道，到2008年12月31日上证综指已跌至1820.80点。因此，经济全球化和证券市场对外开放使得国际股票市场对国内市场的影响不断加大，在研究汇率变动对我国股票市场影响时应当将国际股票市场因素考虑在内。

从国内外学者的研究来看，该领域的研究局限于本币汇率变动对一国股票市场的影响，忽视了大宗商品定价货币汇率变化对一国股票市场带来的冲击。且已有的研究缺乏对汇率变动对我国股票市场影响的作用机制及其决定因素的探讨。本书从汇率变动对我国股票市场的作用机制入手，在这一理论框架下探讨决定上述机制作用程度的因素，综合考虑国际股票市场的联动和我国股票市场的实际，对人民币和美元汇率变动对市场、行业和公司层面的影响及其作用机制、决定因素进行分析，以期对人民币汇率形成机制改革和股票市场国际化进程中汇率风险控制有所裨益。