约翰·聂夫和他的成功之道

股票投资副总监兼基金经理　陈晓翔

巴菲特、索罗斯、彼得·林奇可能是广大中国投资者最熟悉、最崇拜的投资大师,巴菲特如何选股、索罗斯如何组织阻击战的故事也为投资者所津津乐道。作为证券行业的从业人员,笔者最推崇的投资大师则是约翰·聂夫,这不仅是因为他的业绩同样极其出色,而且是因为他的投资方法更具实践性和可操作性。

约翰·聂夫的前半生平淡无奇,他出身于美国密歇根州一个小乡村。幼时父母离异,在外公、外婆抚养下读完中学。之后,加入美国海军服兵役,退役后进入一所不知名的美国大学读了两年投资学。毕业后加入克利夫兰国家城市银行担任行业分析师,8年后加入温莎基金,从此开始他的职业投资生涯。

没有出身显赫家族的背景,也没有师出名门的优势,但约翰·聂夫在投资上的成就相比任何投资大师都毫不逊色。作为国际上最大型的公募基金掌门人(1985年温莎基金对新投资者停止申购时是当时美国规模最大的共同基金),执掌温莎基金31年间,约翰·聂夫的累计投资收益高达5 546%,同期标准普尔500指数收益为2 230%,平均每年温莎基金跑赢标准普尔指数3个百分点以上!

约翰·聂夫是如何做到这一切的呢?在其回忆录《约翰·聂夫的成功投资》中,他详细介绍了自己的投资经历和投资哲学。其中有几点特别令我印象深刻:首先,约翰·聂夫是一个典型的价值投资者,在网络股泡沫泛滥时他说了一句令全美国人民侧目的名言:“该看的是有无价值,笨蛋!”其次,他喜欢做逆向投资,对于主流股票,他的原则是“遭冷落时,我们买它们;受到恩宠时,我们卖它们”。最重要的是,约翰·聂夫坚持低市盈率投资策略,他认为低市盈率股票往往具有更好的风险—回报比率,有机会获得更大的上涨空间并承担更小的风险损失。在总结自己的成功经验时,约翰·聂夫有一句话深深打动笔者,令笔者难以忘怀:“30多年中,为了温莎,我反复徘徊于股市的廉价地下商场,那里低市盈率股票俯拾皆是。任凭市场变化万千,我们虔诚地奉行既定的投资策略。”约翰·聂夫对自己所执掌基金的呕心沥血,对投资纪律与策略的坚持,都在这短短一句话中得到深刻体现。

回到目前我们所处的市场,作为全球经济增长最强劲的国家,最近这些年中国诞生了非常多的高成长企业。贵州茅台、苏宁电器、华兰生物、云南白药……这些股票在过去5年中凭借优异的成长性,给投资者带来了极其可观的投资回报。然而我们也相信,即使是在中国这样的市场,低市盈率法投资策略仍有很大的生存空间。以下是笔者个人的一些理解与体会:

首先,低市盈率法的最大好处是,符合要求的投资标的往往具备较高的收益—风险比,即在冒较小风险的前提下有可能获得较高的投资收益。这主要是由于低市盈率股票的股价中已经包含了投资者对其前景的悲观态度,即使未来业绩低于预期,其股价大幅下跌的空间也不大,而一旦业绩超预期增长,投资者就可享受业绩增长和估值提升的双重效用。这方面,2009年初国内的家电股就是典型案例。在当年年初海信电器推出股权激励时,其估值低于1倍市净率、10倍动态市盈率。如此低的估值反映的是投资者对于家电这个传统行业增长缓慢的预期,然而在国家家电下乡政策刺激和平板电视销量高速增长的推动下,海信电器迅速成为投资者眼中的经典成长股,最终创造了股价一年涨3倍的奇迹。

其次,低市盈率法投资可以较好地避免“高知名度白马股”陷阱。选择持续高成长股票并坚定持有它们,是许多成功投资者的成功之道。然而,对大多数普通投资者而言,高位买入市场公认的高成长股票(约翰·聂夫称之为高知名度白马股)却可能是大幅亏损的开始。原因很简单,高知名度白马股通常伴随着很高的市盈率,其股价已经包含了投资者对公司业绩的乐观预期,一旦业绩低于预期,在业绩和估值双杀的情况下,股价有可能出现一泻千里的走势。在中国A股市场上,这样的股票不计其数,从早年的四川长虹、深发展到近些年的上海机场、万科A,都给投资者带来了巨大的痛苦。

再次,低市盈率投资需要结合基本面的变化。简单选择低市盈率股票进行投资并不意味着就能获得超额收益,重要的是这些低市盈率股票已经发生或即将发生基本面层面的大变化。这些变化包括行业政策的变化、管理层方面的重大变化、治理结构上的变化(如引进市值考核、推出股权激励等),或者公司在新产品、新工艺上的重大突破等。

最后,综合成长性和市盈率两方面考虑,最值得投资者关注的股票是低知名度成长股,或者说是低市盈率成长股。如果能以10倍市盈率买入未来复合增长20%以上的股票,或者以20倍市盈率买入未来复合增长40%以上的股票,无疑是我们在投资中遇到的非常幸福的事。