西部小微企业采用网络金融创新模式的风险

一、基于平台的网络金融创新模式的实施风险

网络融资平台作为中介将具有异质性激励的投融资双方的交叉网络外部性部分内部化，在一定程度上降低了交易成本，为交易双方创造了价值。然而，平台在实施竞争策略的过程中，也会因为投融资双方的不当行为而出现负的外部性，从而降低经济效率。其中，信息不对称是导致这一问题的显著原因。现有的研究比较认可众筹在解决信息不对称方面较传统单边市场更有效的观点(Agrawal等，2013;Belleflamme和Lambert，2014等)，但也认识到在放松管制的环境下，信息不对称可能会进一步加剧(Lehner，2013)。其主要表现如下：

(一)事前的逆向选择

众筹中的投资人往往处于信息弱势，对融资方及其发起的项目缺乏足够真实的了解。同时，由于每个投资人的投资额度较小，实施尽责调查的成本相对较高，从而产生“搭便车”激励(Agrawal等，2013;Strausz，2015)。事实上，Zhang和Liu (2012)针对债权型众筹、Kuppuswamy和Bayus(2013)针对回报型众筹的研究中都检验出明显的羊群效应。加之缺乏短期内的重复交易的信号甄别，提高了潜在欺诈的可能性。如果融资方采取隐藏信息或隐藏行为的策略，或者直接实施完全的欺诈，可能导致投资人在难以判断和评估项目质量的情况下作出逆向选择。在此情况下，优质项目发起人可能缺乏动力加入平台。因为投资人的逆向选择可能导致其无法成功融资，反而会因为网络的开放性和传播性带给项目巨大的信息披露风险。Agrawal等(2013)认为这种早期的披露很可能导致创意和知识产权被盗，在股权众筹环境下则更为严重。鉴于此，平台可能更多地吸引到质量较差的项目，加剧了逆向选择。

(二)事后的道德风险

众筹中的投融资双方通过平台极大地减少了地理摩擦(Agrawal等，2011)，但却大幅提高了事后监督和项目跟踪的实施成本。由于单个项目的众筹投资者人数多，每个投资者的资金量相对较小，事后监督的积极性较低。加上发展初期，缺乏对项目发起人努力程度和项目进程的监控等，融资方一旦获得资金将很难被有效监督，导致其发生道德风险的可能性提高(Strausz，2015)。Mollick(2014)对Kickstarter成功项目的回报寄送研究发现，虽然直接的欺诈比例很低(3．6%)且资金较少，但大部分项目并未在约定的时间内寄送回报，仅有24．9%的成功项目按时完成了交付。何佳琪和田静(2015)在对债权型众筹的研究中发现，平台信息披露要求不严格可能导致企业的经营风险不能及时被发现，从而不利于保护投资者。而杨东(2015)也明确指出，在信息不对称仍无法消除的情况下，现行的以债权和股权非法集资罪为代表的管制性立法不仅挤压了交易主体的生存空间，还纵容了融资者和平台利用信息优势来欺诈投资者。股权众筹涉及创业者通过建立公司产生股权价值而非仅仅交付产品或还款的能力(Agrawal等，2013)，若缺乏证券市场公开交易中的严格治理、报告、会计等要求，股权众筹者很可能面临更严峻的道德风险问题。

二、网络金融创新模式存在的法律风险

众筹是一种全新的网络金融创新模式，全世界都处于探索的过程中。对于这一创新而言，一方面是对缓解小微企业融资难题起到了积极作用，另一方面又不得不考虑其存在的法律风险。

(一)知识产权的侵犯风险

众筹融资模式中的回报类型需要将创意尽可能完整地展示给投资人，这很可能导致知识产权受到侵犯。一个典型的案例是美国著名回报型众筹网站Kickstarter网站上成功众筹的项目Pressy智能手机耳机插孔按钮。这个项目的产品设计思路较为巧妙，实质上是作用在智能手机的音频接口的一个“快捷按钮”，通过接入系统API，用户可以自定义这个快捷按钮的手势，利用单击、双击、长按来激活手机的一系列功能，激活录音、手电筒、快门等。该项目于2013年8月29日在Kickstarter平台开始众筹，目标金额为40000美元，而10月15日众筹结束时却获得28818位投资人总共695138美元的支持^[1]，可谓是获得了较大的成功。然而，当项目的发起人还沉浸在成功的喜悦中并打算于2014年春发布产品时，类似的产品已经在中国公开发布。截至2014年3月底，“快按钮”、奇虎360的“智键”、小米公司的“米键”相继以低于Pressy按钮的价格发布，并各自宣传对产品创意有原创权。虽然Pressy的创始人认为这些产品抄袭了他们的创意，但他们却没来得及将产品的专利申请提交^[2]。

(二)非法集资的犯罪风险

所谓非法集资，是指公司、企业、个人或其他组织未经批准，违反法律、法规，通过不正当的渠道，向社会公众或者集体募集资金的行为(是构成本罪的行为实质所在)。2010年，最高人民法院通过《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》的第一条规定：“违反国家金融管理法律规定，向社会公众(包括单位和个人)吸收资金的行为，同时具备下列四个条件的，除《刑法》另有规定的以外，应当认定为《刑法》第一百七十六条规定的‘非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款’。”非法吸收公众存款罪有4个构成要件：第一是未经有关部门批准或者假借合法的经营形式来吸存，第二是以媒介、短信、推荐会等形式公开吸存，第三是通过私募、股权等其他的手段来承诺还本付息或者回报，第四是向社会公众即不特定的人吸存。犯罪嫌疑人利用网络平台公开向全国吸存，还对外承诺还本付息，其行为已经涉嫌非法吸收公众存款罪^[3]。

典型的案例是中国“e租宝”平台的非法集资定性认定。该平台是钰诚集团及其关联公司下属的金易融(北京)网络科技有限公司运营的网络平台，从2014年7月“e租宝”上线起，“钰诚系”采取典型的P2P众筹模式，以高额利息为诱饵，虚构融资租赁项目，持续采用借新还旧、自我担保等方式大量非法吸收公众资金，累计交易发生额达700多亿元。“e租宝”将吸收来的资金以“借道”第三方支付平台的形式进入自设的资金池。在资金运用上，除了一部分吸取的资金用于还本付息外，相当一部分被用于“钰城系”高管的挥霍、维持公司的巨额运行成本、投资不良债权以及广告炒作。2015年12月“e租宝”被查封，2016年1月14日，“e租宝”平台的21名涉案人员被北京检察机关批准逮捕，其在一年半内非法吸收资金500多亿元人民币，受害投资人遍布中国31个省(市、区)。其中，“e租宝”平台的实际控制人、钰诚集团董事会执行局主席丁宁，涉嫌集资诈骗、非法吸收公众存款、非法持有枪支罪及其他犯罪^[4]。

(三)领投人的欺诈风险

“大家投”为深圳市大家投互联网金融股份有限公司旗下的私募股权融资平台，是国内早期开展私募股权融资业务的平台之一。为了降低普通投资人的风险，该平台率先在国内实施了“领投+跟投”的模式。目前，该模式已被我国股权型众筹平台普遍采用。领投人一般在某个领域有丰富的经验、独立的判断力、丰富的行业资源和影响力、很强的风险承受能力，能够专业地协助项目完善BP、确定估值以及投资条款和融资额，协助项目路演，完成天使轮跟投融资。不仅如此，优秀的领投人在完成单轮融资后，会不断地帮助并鼓励创业者，是创业者在商量公司重要事项时第一个可以随时沟通的人。大多数非常优秀的领投人会要求董事席位，并能够在董事会上作出有利于公司的决策，也会帮助创业者协调所有其他的投资者。当然，领投人有相应的特权，如可以优先看到未上线的项目，同时享有一定的股权奖励。如果一个项目的领投人在业界有较大的名气，那么将吸引更多的跟投人加入，甚至导致盲目跟投，产生羊群效应。这种模式的风险在于：如果领头人与筹资人结成某种利益关系，双方达成某种协议损害跟投人的利益，而跟投人要发现领头人与筹资人的不当企图或非法协议极其困难，则极易产生合同欺诈，导致跟投人的利益受损(曾攀，2015)。虽然目前还未有这类型的案例出现，但这一制度的潜在风险已经引起多方关注。

三、西部地区采用网络金融创新模式的特殊风险

网络金融创新模式在很大程度上依赖于金融发展水平以及相应的基础设施。西部地区多个省市的金融发展水平偏低，根据夏祥谦(2014)的测算，在金融发展水平全国前十名的省份中，东部地区占了8个，西部地区有2个，即便如此，西部地区的金融结构和金融效率的劣势也非常突出，中小银行资产总额占银行资产总额的比重、中小银行从业人员占银行从业人员的比重以及贷款余额占存款余额的比重等指标的排名都较为落后。这从一个方面反映了西部地区非常有必要大力发展网络金融创新模式，但另一方面也折射出该地区在金融人才方面的不足以及金融资源利用方面的低效率，这对于发展网络金融创新模式十分不利。

以重庆市为例，该地区属于西部地区的一个重要增长极。2015年前三季度，中西部省份的GDP均高于6．9%的全国平均水平，重庆市以11%的增速连续七个季度蝉联全国第一。而在超高的GDP增速中，金融比重占到8%以上，远高于全国平均水平，相应对网络金融创新模式的接受度也更高。然而，该模式在重庆的运作过程并不如想象中顺利。以较早由众筹模式建立的一家土鸡馆为例，虽然在2012年就借助该模式由49人共投资30万元成功创建了该家餐馆，但在经营了1年时间后，以亏损15万宣布停业^[5]。其中一个重要原因是对众筹模式理解有误，认为它等同于筹资。对项目本身的定位不准确，没有清晰的商业模式，缺乏管理经营的经验，股东并未承担该有的责任和义务，从而造成了最终的失败。更令人担忧的是，这在西部地区并非个例，尤其是股权型众筹被引入后，西部地区采用该模式的风险也在逐步凸显。

(一)投资的基础环境受限带来的风险

西部地区的基础设施完备度远远落后于东部省份，这对基于互联网建立的网络金融创新模式而言是硬伤。无论是回报型众筹的产品寄送还是股权型众筹中涉及的原材料采购，都可能因为基础设施的缺乏、投资环境的局限而增大顺利实施的难度。

(二)西部企业的封闭性不利于投资人的权益保护

以股权型众筹项目为例，其本身具有较大的不确定性，需要较为公开透明的管理、适时地披露才能有效保障投资人的权益。而西部企业较东部企业而言，缺乏明确的企业经营管理经验、制度建设。加之地处偏远西部，投资人实地考察的成本较高，由此产生的封闭性将不利于投资人的权益保护，进而不利于众筹模式的可持续发展。

(三)项目类型单一可能导致恶性竞争

从西部地区众筹平台的项目类别来看，多数项目集中在餐饮和农业两大类。农业与自然环境密切相关，加之西部地区可寄送的农产品存在一定的相似性，因此容易导致行业内的激烈竞争。近几年通过股权型众筹而迅速发展的餐饮众筹类项目也存在趋同性，如重庆火锅、四川美食等。这些项目由于市场规模的限制，更容易招致恶性竞争。