股票市场发展与货币政策微观基础

3.2　股票市场发展与货币政策微观基础

股票市场发展将改变货币政策微观基础，货币政策的微观基础决定了货币政策能否顺利传导，因此，股票市场的发展必然影响货币政策效率。为了研究货币政策微观基础的变化，有必要考察股票市场对微观经济主体的货币需求、消费和投资等行为的影响。股票市场的发展，直接影响了微观经济主体的资产选择的范围和形式，为他们进行资产调整提供了便利。微观经济主体资产调整将改变对不同资产的供求，引起消费需求和投资需求的变化，改变货币政策微观基础，并最终影响货币政策的效率。

股票市场的发展为微观经济主体提供了一个新的可以选择的资产，丰富了投资者的资产组合，也为货币当局实施货币政策提供了新的政策传导渠道。从货币政策传导过程看，政策信号能否产生作用取决于该信号能否改变微观经济主体对未来收益的预期。当预期未来收益及其稳定性改变时，他们将根据货币政策导向积极调整自己的行为；相反，如果预期未来收益没有变化，或者预期收益的稳定性没有明显好转，微观经济主体就不会调整自己的行为。微观经济主体在货币政策传导中具有重要作用，其行为构成了货币政策微观基础，本章首先分析股票市场发展对微观经济主体行为的影响。

货币当局在经济中处于管理者的地位，其主要目标是通过货币政策的实施，实现宏观经济目标。在经济中，微观经济主体既包括消费者，也包括企业。消费者人数众多，对宏观经济的影响很大。他们将根据终身财富的变化，积极调整自己的消费行为，以实现效用最大化。企业在经济中的地位极其重要，它们主要通过调整自己的投资行为，以实现企业价值最大化。股票市场的发展，改变了微观经济主体的财富总量及其结构，拓宽了企业的融资渠道。股票市场的发展，使微观经济主体的行为发生了巨大的变化，作为货币政策实施者的货币当局，必须充分意识到这一变化，以便提高货币政策效率。

股票是一种代表对特定资产所有权以及对该资产收益索取权的凭证，股票持有者不仅享有所代表的资产的最终所有权，还享有对该资产未来收益的分配权。为了获得这些权利，股票持有者必须为购买股票付出一定的成本。另一方面，企业可以通过发行股票，收入股东交纳的股本，扩大企业规模，企业通过发行股票筹集资金的方式就是股权融资。由于股权资本的所有者是企业的最终所有者，将获得企业的剩余索取权，他们对企业经营管理的影响与企业的债权人完全不同。他们可以通过选举董事会成员直接或间接地影响公司的人事安排和经营管理。股票的出现对企业的影响不仅仅体现在企业规模的扩大，更主要地体现为企业行为的改变。一般情况下，股权融资的增加，将使企业的经营受到更为严格的监督，企业信息披露也将受到进一步的规范，企业有义务向股东定期披露经营管理等方面的信息。在现实中，大多数国家对上市发行股票的企业所披露的信息的公正性、公开性和充分性都做出了严格的规定。

股票市场上集中了很多微观经济主体，这些微观经济主体之间相互影响、相互作用，每一个微观经济主体在进行自己的行为决策时都会考虑其他微观经济主体行为的影响。如果不考虑中介机构，股票市场的主要参与者包括购买股票的投资者以及发行股票的筹资者。从行为上看，股票投资者实际上是减少目前消费，将减少的消费支出用于增加股票投资。股票投资者投资股票的目的是提高自己的未来收入，增加未来消费，最大化自己的跨期效用。因此，从长远角度看，股票投资者既是投资者，又是消费者，他们对未来消费的评价高于当前消费，因而愿意减少当前消费，增加投资，将当前消费转换为未来消费。另一方面，作为股票发行者的企业通过发行股票，增加筹资额，维持企业的最优规模，实现企业价值最大化。当股票融资给企业带来的收益大于融资成本时，通过股票市场融资可以提高企业的市场价值，企业才会通过发行股票进行融资。在发展程度不同的股票市场条件下，股票给投资者带来的未来收益的数量和确定性都存在差异，而企业发行股票的收益和成本及其确定性也会有所变化。由于股票市场影响了融资成本，企业的预期投资收益率也会因股票市场的发展而受到影响。由此可见，股票市场的完善程度对微观经济主体的行为存在很大影响。

股票市场的发展为微观经济主体提供了重要的投资工具，但是，股票市场发展状况不同，微观经济主体对不同资产的评价也会存在差异，他们对货币政策的反应也是有差别的，这将会影响货币政策的效率。从货币政策的传导过程看，货币政策要取得成效，就必须有效地改变微观经济主体的行为。股票市场发展将从两个方面影响微观经济主体的行为，这两个方面就是股票市场的存在对微观经济主体行为的影响，以及股票市场发展状况对微观经济主体行为的影响，其中第二点尤为重要。股票市场的发展状况对微观经济主体行为有很大的影响，股票市场的完善与否将改变微观经济主体对货币政策的反应，而微观经济主体的行为是货币政策工具与货币政策目标间的一个桥梁。在研究股票市场对货币政策效率的影响时，必须考虑股票市场发展状况对微观经济主体行为的影响。根据假设二，完善的股票市场市场可以有效地发挥资源配置功能，传递更为准确的信息。在这种市场条件下，货币政策信号的作用必然与股票市场发展不完善时有本质的区别，货币政策的效率也截然不同。

例如，股票市场的发展状况可以改变作为投资者的微观经济主体对货币政策的反应。在完善的股票市场上，股票价格能够较好地反映该股票能够给投资者带来的预期收益的情况，股票价格一般不会长时期、大幅度地偏离预期未来收益的贴现值。当货币当局通过减少货币供应量实施紧缩性货币政策时，企业将首先感受到资金可得性（fund availability）的变化，其融资成本将会上升，利润下降，生产经营将遇到困难。该企业股票可带来的预期未来收益下降，当股票市场发展比较完善时，股票的价格也会下降，股票市场的不景气向微观经济主体传递政策紧缩的信息。此时，如果货币政策可信度高，微观经济主体将预期自己的未来收入下降，因而相应地调整自己的行为，减少消费支出，增加储蓄。这将进一步减少社会总需求，使货币当局的紧缩性政策能够更好地实施。

相反，在不完善的股票市场上，股票价格并不能很好地反映未来预期收益的贴现值。在这种情况下，即使货币当局的紧缩性政策将会低企业的资金可得性，加大经营成本，但股票价格未必就会下降，在极端情况下，股票市场甚至会作出相反的反应，股票价格甚至会上升。因此，当股票市场发展不完善时，紧缩性货币政策就只能通过其他途径传递给微观经济主体。此时，即使存在股票市场，但由于股票市场发展不完善，不能有效地传导货币政策，货币政策的效率就会受到负面影响。

由此可见，微观经济主体的行为是决定货币政策能否生效的关键因素，要分析股票市场发展对货币政策效率的影响，就必须从货币政策的微观基础即微观经济主体的行为入手。