我国期权市场投资者适当性管理制度的构建

借鉴境内外的投资者适当性管理制度的实践经验，我们重点研究了中金所的投资者准入管理以及美国市场的投资者交易权限分级管理等重要制度，以此为基础构建了我国股票期权市场的投资者适当性管理制度。

9.3.1　投资者准入管理

上交所在推进期权市场建设过程中，与中金所当年开展股指期货交易面临的处境大同小异，投资者结构仍以中小散户为主，投资者对即将推出的衍生产品了解甚少，而衍生产品本身具有高杠杆性、高风险性，因此，建立适当性的投资者准入管理成为推出期权产品的必然选择。以股指期货市场的“三有一无”为基础，上交所建立了“五有一无”的投资者准入制度。投资者只有在满足下列条件的情况下，才能开立衍生品合约账户，参与期权交易。

一是有资金。个人投资者申请开户时托管在其委托的期权经营机构的证券市值与资金账户可用余额（不含通过融资融券交易融入的证券和资金），合计不低于人民币50万元。普通机构投资者申请开户时托管在其委托的期权经营机构的证券市值与资金账户可用余额（不含通过融资融券交易融入的证券和资金），合计不低于人民币100万元且净资产不低于人民币100万元。

对于个人投资者、机构投资者参与期权交易应当具备的最低资金要求，沿用了股指期货市场的做法，期权与股指期货同为证券衍生产品，使用同等要求的资金门槛，既能够发挥让具备一定资金实力的投资者参与期权市场的作用，避免投资者盲目入市，同时也容易为市场所接受。

二是有交易经历。个人投资者应当在证券公司或者期货公司开户6个月以上，并且具备融资融券业务参与资格或者金融期货交易经历。

关于开户6个月以及融资融券资格或者金融期货交易经历的要求，目的在于确保投资者具备融资融券交易或者期货交易经历。与证券交易不同，期权交易可以进行做多，也可以进行做空，交易策略上与一般的证券交易存在很大的差异。如果投资者参与过融资融券业务，尤其是融券业务，或者从事过期货交易，则对期权中的做空交易具备一定的认知能力和交易能力，更容易理解期权的交易规则。

三是有知识。个人投资者以及普通机构投资者的相关业务人员具备期权基础知识，通过上交所认可的相关测试。

期权交易作为证券衍生品种，对投资者而言是一种全新的交易品种，并且期权本身合约要素众多、交易机制复杂，买卖双方权利义务不对等，无论是期权的基础知识还是丰富的交易策略，都需要投资者事先进行全面的学习。因此，为了确保投资者在参与期权交易前了解必须掌握的知识，上交所要求投资者必须参加并通过期权知识测试，并将知识测试成绩用于核定投资者的交易权限。

四是有模拟交易经历。个人投资者以及普通机构投资者的相关业务人员具有上交所认可的期权模拟交易经历。

上交所开发的期权模拟交易，为投资者在掌握期权基本知识的基础上，了解期权基本的交易界面、熟悉期权交易规则、获得期权交易的盈亏体会创造了环境。投资者通过完整地参与过期权全真模拟交易系统中的开仓、平仓、行权等各个交易环节，可以对自己是否适合参与期权交易形成基本认识，学会止盈止损，提高期权交易水平。

五是有风险承受能力。个人投资者应当接受期权经营机构的风险承受能力评估。

期权经营机构通过对投资者进行风险承受能力评估，可以了解投资者的风险承受能力是属于保守型、稳健型还是积极型，有针对性地向投资者推荐期权产品，避免不具有风险承受能力的投资者参与期权交易。

六是无不良诚信记录。投资者不存在严重不良诚信记录，不存在法律、法规、规章和上交所业务规则禁止或者限制从事期权交易的情形。

因为期权交易采取保证金交易方式，期权卖方投资者保证金不足时，期权经营机构需要向其追缴保证金，同时，在期权到期日，作为期权卖方的投资者在被指派行权的情况下，需要承担向买方买入或者卖出合约标的的义务。因此，期权交易要求投资者必须具备一定的信用。对于发生过证券交易、期货交易违约或者其他信用不良记录的投资者，期权经营机构可以拒绝其参与期权交易。

9.3.2　投资者分级管理

期权交易作为金融衍生产品，不仅本身交易机制复杂，同时，期权可以构建不同的交易策略，投资者基于方向性交易或套期保值交易等不同的交易目的，以及根据对合约标的未来走势的投资判断，既可以组成期权与现货的投资组合，也可以组成期权合约之间的投资组合。不同的交易方向、不同的策略组合风险收益特征迥异，对投资者的专业投资能力和风险承受能力也有不同的要求。因此，期权市场需要对期权交易以及投资者进行分级管理，根据投资者对期权产品认知能力以及风险承受能力的差异，匹配与其相适应的期权交易类别，实现对投资者权益的保护。

根据上交所期权交易规则，期权交易分为买入开仓、卖出平仓、卖出开仓、买入平仓等买卖类型。开仓交易新建了期权合约持仓，是投资者享有权利、承担义务并承受风险的开始；而平仓交易是对投资者持仓的获利了结或者止损出局，相对而言是开仓交易的后续处理，不具有风险特征。因此，我们以开仓交易作为区分期权交易风险等级的基础。

1.一级交易权限

一级交易权限对应的是风险最低的备兑开仓、保护性认沽开仓交易以及平仓交易。备兑开仓是在持有标的证券的基础上卖出认购期权，对投资者而言，备兑证券提供了百分之百的现货证券担保，既不存在向投资者追加保证金的风险，也不会发生投资者行权交割违约风险，因此，备兑开仓的风险度较低。保护性认沽开仓是在持有标的证券的基础上买入认沽期权。一方面，认沽期权为买方持有的现货发挥着保险作用，另一方面，作为期权的买方，投资者无须交纳保证金，同时，持有的现货为买方行权提供了保障，因此，保护性认沽开仓对投资者而言，风险度较低。平仓都是对开仓的了结，是终止期权合约权利义务关系的行为，交易本身不会对投资者产生新的风险。因此，备兑开仓、保护性认沽开仓、平仓都属于风险等级较低的一级交易权限。

2.二级交易权限

二级交易权限对应的是买入开仓交易。买入开仓支付权利金，享有行权或者不行权的权利而最大的损失就是权利金。对于投资者而言，买入开仓的亏损有限，风险程度中度可控。

3.三级交易权限

三级交易权限对应的是保证金卖出开仓交易。卖出开仓，交纳保证金，收益就是权利金，而潜在的可能损失则较大，并面临着因期权市场价格波动被追缴保证金的风险，同时承担着被指派行权的义务。对于投资者而言，保证金卖出开仓收益有限而潜在亏损可能较大，风险程度最大。投资者必须具备对保证金卖出开仓损益情况以及承担义务的基本认知，才能够参与这一交易。

投资者的期权交易权限具体由期权经营机构进行管理。期权经营机构根据投资者的知识测试成绩确定交易权限，并根据客户的需求及知识测试情况的变化进行交易权限的调整，同时相应地调整交易客户端的前端控制，避免发生客户进行超出其交易权限的交易。

随着期权市场逐步完善，投资者队伍日益成熟，适当性制度的内容也将随之进行相应调整，以适应市场的发展需求。