主承销商的作用

6．1　主承销商的作用

在公司公开发行股票的过程中，主承销商扮演怎样的角色呢?首先，在信息不对称的情况下，主承销商可以帮助发行公司“公允”定价。Titman和Trueman(1985)指出，当公司和市场投资者之间存在信息不对称时，发行公司披露信息的准确性会影响到市场投资者对新发行股票的价值衡量。对于有好的业绩预期的公司来说，管理者为了提高信息的准确性，愿意付出相对较高的代价，聘请声誉比较好的审计师和主承销商参与到公司新股发行的过程中，因为他们相信这些中介机构向市场传递的信号是正面的、积极的。而那些有较差业绩预期的公司则不愿意支付较高成本聘请声誉好的中介机构，因为这些机构揭示的真实信息可能向市场传递关于公司价值的负面信号。因此，经营业绩好的公司会聘请声誉好的中介机构，而投资者可以通过发行公司对中介机构的选择来推断公司未来业绩的优劣。根据这一理论，声誉好的主承销商可以揭示上市公司真实的风险和收益，降低公司和市场之间的信息不对称，帮助市场为公司正确定价，因此受到优质公司的欢迎。Carter和Manaster(1990)将主承销商的声誉定义为降低投资者对公司价值判断分散度的能力，声誉好的主承销商有助于提高投资者对发行公司价值判断的一致性，降低发行公司风险，从而提高发行价格。Beatty和Ritter(1986)，Booth和Smith(1986)称主承销商的此类功能为“从业资格能力”(certification function)。

除此以外，Hanson和Torregrosa(1992)认为主承销商还有“监督功能”(monitoring function)，这一功能是指它可以利用自己的专业能力帮助上市公司改善公司治理，更好地监督和评价管理者，从而降低企业的代理成本。他们考查了股权再融资中主承销商获得承销费，发现除了销售股票之外，主承销商还能因其在公司治理方面的贡献而获得溢价。

关于主承销商声誉和发行公司质量的实证研究方面，Carteretal．(1998)检查了IPO公司的长期股票回报和主承销商声誉之间的关系，和预期一致，他们发现声誉好的主承销商主承销的IPO项目长期回报好于其他公司。Jain和Kini(1999)研究了美国1976—1990年IPO公司发行后三年的经营业绩，发现主承销商声誉确实和经营业绩指标之间存在显著的正相关关系，他们认为这是监督功能发挥作用的结果。

在我国，对主承销商声誉的研究主要集中在新股发行(IPO)过程中市场对主承销商声誉的短期价格反应方面，例如田嘉、占卫华(2000)，陈海明、李东(2003)以及俞颖(2005)对不同期间主承销商声誉与IPO抑价之间关系进行的研究。他们的研究结果与西方理论有很大的差异:除了俞颖发现核准制下主承销商声誉和新股发行抑价负相关之外，其余的研究结果都没有体现出与西方理论一致的显著关系，有时甚至得出的是相反的结论。另外，刘江会(2004)对我国承销商声誉与承销服务费用之间的关系进行了研究，其研究结果表明，尽管我国IPO承销费用率与承销商声誉值正相关，但不显著。