融资结构调整的路径选择

6.2　融资结构调整的路径选择

所谓企业融资结构调整的路径选择，是指结构调整是以市场调节为主，还是以政府调节为主。

企业融资结构的调整，在本质上是一个资源配置优化问题，即企业生产要素各种来源渠道之间如何组织和协调以促进企业运行效率提高的问题。经济理论与实践均已证明，除了在少数市场失灵的领域，市场是最有效率的资源配置方式。企业融资结构的建立和调整，可以被看做企业成员通过要素市场的组织进行签约和再签约的过程。尽管在签约之后，企业内部往往产生“权威”，并伴随出现计划性、指令性的生产组织方式，但并不能以此否定签约之前企业成员的独立性，以及签约本身是企业成员间自由进行权利义务交换的结果。因此，企业融资结构的安排和调整，同样应主要通过市场机制来完成，换言之，融资结构应成为主要由企业自主决策的产物。

在实践中，不管是发达国家还是新兴工业化国家，绝大多数都奉行市场经济原则，相应的，企业融资结构基本上都是企业自主决策的结果。在我国，随着社会主义市场经济体制的建立和逐步完善，企业应成为自主决策、自负盈亏、自担风险的独立经营单位。对于国有企业，政企分开则是通过改革要实现的重要目标之一。在这种条件下，企业的融资结构应该成为市场化的产物，融资结构的调整主要应该由企业自主决策完成。上市公司作为我国目前市场化程度较高的一个企业群体，融资结构调整也应选择这条路径，即针对我国上市公司融资结构存在的问题，在调整过程中必须坚持主要由企业自主决策、自我调整的原则。因此，在实践中，一定要防止出现政府过多干预的倾向。事实上，企业的最优融资结构根据各个企业自身的情况而有所差别，不可能有统一的模式。而政府作为“外部人”，更不可能有能力为数量众多的企业“量身订制”出各自的最优融资结构安排。如果一定采取政府直接干预的形式，很可能是一种无效率的制度安排。

必须注意的是，在坚持以市场调节为主的过程中，同时要注意避免出现另一种倾向，即主张无条件地实行自由化。在我国现阶段，各方面的制度、市场环境还不完善，国有资产管理体制还处在不断变化和探索的过程之中，有关法规建设还不健全，市场不成熟、效率低、透明性差，等等。在这样的客观条件下，不允许企业，尤其是上市公司，完全自由地选择融资结构，如果不加控制，可以预料，将不可避免地产生诸多问题，例如，融资欺诈、国有资产流失、更加严重的内部人控制，甚至信用体系崩溃，等等。因此，上市公司自主决策完成融资结构的调整，必须是一个渐进的过程。在这个过程中，关键是要加强制度与市场建设，为企业营造一个适宜的制度和市场环境。这个环境应为企业提供充分的自由活动空间，同时又能够对企业产生必要的约束，使企业在规范运作中自主决定融资结构的安排。如果有了这样一个环境，在利益机制的驱动下，企业会“自动”完成融资结构的改造，使其符合企业价值最大化的要求。因此，关于企业融资结构的调整问题，重点并非是去探讨企业具体如何完成结构调整，而应是着重研究为企业营造一个怎样的环境以及如何营造这样的环境。

由此可见，要实现对上市公司融资结构的改造，仍然需要政府的参与，但政府的参与不是直接去决定企业究竟采用什么样的融资安排，而是消除和改革那些不合适的制度障碍以及建立起符合市场经济原则的新规则。这也正是本章讨论上市公司融资结构调整所涉及的主要内容。