通胀迫使宽松货币政策转向

通胀迫使宽松货币政策转向^[1]

2008年底启动的经济刺激计划释放出来的巨大动力主要来自宽松的货币政策。2009年底，广义货币（M2）同比增长27.7％，超出年初预定指标10个百分点。狭义货币（M1）同比增长32.4％，增速比2008年加快23.3个百分点，是15年来的最高水平。

如此强力的货币投放，支撑了中国经济的V型复苏。国家统计局公布的2009年经济数据显示，中国经济在全球金融危机的大背景中脱颖而出，经济增长速度在2009年全年逐渐加速，四个季度的同比增长率分别为6.2％、7.9％、9.1％和10.7％。全年平均8.7％，显著超过“保8”目标。

从2010年初开始，如果经济刺激力度不减，那么2010年一二季度会看到经济过热的苗头。如果等到经济过热发生以后再猛踩刹车，下半年经济减速的幅度将超过当前预期，中国经济将又一次V型探底。

其实，宽松货币政策的第一个副作用早就显现了出来，那就是资产泡沫。不过宏观调控部门应对资产泡沫的策略不是少服用一些宽松货币政策这剂猛药，而是再开其他药方、吃更多的药。在股票市场上，2009年中开始启动的抑制股价上涨的主要办法是分流资金、增加股票供给。具体措施包括开设创业板、增加新股发行和再融资等。在房地产市场上，2009年底开始启动的抑制泡沫措施包括提高抵押贷款的首付比例、严控第二套放贷、清理开发商囤积的土地等。

上述措施不仅可以在短期内起到抑制泡沫的作用，其中包含的一些制度转变还具有长期的积极意义。不过，如果货币政策的宽松程度不变，泡沫最终还是会被吹大的。根据统计局公布的数据推算，京沪商品房交易价格11月同比也上涨了64％和55％。深沪股票指数更是翻了一番。

预计2010年的货币政策还是足够宽松的。商业银行在2009年发放了10.52万亿元本外币贷款，同比多发放5.54万亿元，导致国有大中型企业资金过度充裕。估计其中有2万亿元左右没有及时、合理地使用。如果2010年度商业银行的人民币贷款新增7.5万亿元，表面上看似乎同比只增长了18.75％，但是实际上增长了25％。

正如在前文中得到的结论：当前的货币政策目标和工具正在回到1995年以前。一方面，货币政策追求多个目标，物价稳定并不一定排在首位。另一方面，货币政策工具多多益善，许多具有中国特色的工具市场化程度有限。

然而，与1995年以前一样，多目标之间必然会出现不相容的情况，货币政策一定会顾此失彼。因此，央行在2010年面临双重考验：第一，在通胀和经济增长下滑（失业增长）之间，央行面临考验（菲利普斯曲线）。其次，在人民币升值和独立的货币政策之间，央行也还没有作出选择（“不可能的三合一”）。

如果宽松货币政策不因资产价格泡沫而改变，那么就只会因通货膨胀而改变了。从2009年底的数字来看，尽管居民消费价格指数（CPI）全年同比下降了0.7％，但是上涨的速度已经不容小觑。CPI在11月才由负转正，当月同比仅增长0.6％。到12月，该指数同比已上升到1.9％。显示真实的通胀正在靠近，而不仅仅是预期。

中国的宏观经济政策以维持社会和谐和稳定为首要目标，这一点在未来相当长一段时间都不会改变。在2009年，近在眼前的危害稳定的因素仅有低增长导致的高失业一个。因此，虽然深受危机打击，但是经济决策相对简单：只踩油门就可以了，不必顾及刹车。进入2010年之后，经济复苏的基础尚不稳固的同时，通货膨胀又日益临近，导致宏观经济决策在踩油门和踩刹车之间左右为难。

通胀比失业更加有害于稳定。失业只会导致一部分人的生存状态恶化，而且这个不和谐因素还可以通过送温暖等多种行动和政策暂时缓解。但是通胀却可能导致全民不满，而且，即使是暂时的补偿，政府也力所不及。因此，通胀破坏和谐的能力远非失业可比。如果决策者也认识到这一点，那么宏观经济政策对通胀的反应一定比对失业更加灵敏。所以，当通胀真正来临的时候，经济政策从“保增长”过渡到“防通胀”的速度可能比当前的预期要快。

【注释】

[1]2010年1月29日发表于《上海证券报》。