中国股市万个为什么之三七六

中行股权会不会被贱卖？（中）中国股市10万个为什么之三七六

2005年8月5日对于李彦宏而言是个喜极而泣的日子。这一天他创始的中文搜索引擎公司在美国纳斯达克上市，融资额1.09亿美元，刷新了目前中国互联网企业海外IPO融资的纪录。

2005年8月5日对于高盛公司而言则是悲喜交加的日子。这一天上市的百度公司开盘价66美元，盘中冲破150美元，收盘达到120多美元，当天的涨幅达到了惊人的353.85%，刷新了美国股市5年来新股挂牌当日的涨幅纪录。

李彦宏之所以喜极而泣，是因为多年的努力有了回报，高盛之所以悲喜交加，是因为承销百度而败走麦城。

在李彦宏从纽约凯旋的那天，博客网邀请著名的互联网评论家吕本富教授和水皮一起在网上评论百度上市。水皮说从投行的角度看，这是一次完全失败的上市，如果李彦宏清醒过来的话，必然会为当初的选择而追悔莫及。

为什么？

因为百度是标标准准、的的确确、扎扎实实的被高盛“贱卖”了一回。

百度的总股本并不多，只有3230万股，发行价只有27美元。这意味着和开盘价相比，百度的发行价足足低估了一半还多，和收盘价比，低估了足足有五分之四，就是和现在相对稳定的股价相比，低估的依然有50%左右。

李彦宏如果知道他的百度本来可以融到2个亿美元会有什么想法？百度的老股东如果意识到他们的净资产无端被人少算计了一半又会有什么样的想法？本来，新股发行价和开盘价相比有一定的折让是可以理解的，但是折让的幅度是有限的，折让太多，实际上意味着承销商的判断是错误的，意味着上市公司的融资额达不到最大化，这样的上市就称不上是一个成功的上市，而是一个失败的上市。

当然，水皮如此评价百度并不意味着认同百度的价值。百度上市之时，正是纳斯达克互联网概念重新活跃之时，Google的股价达到了400美元的高位，和Google相比，百度上100美元是不奇怪的。但是以百度的业绩而论，股价是站不住100美元的，这就是一个新股的泡沫，第二天就会破灭。

据说，8月5日李彦宏喜极而泣的现场，承销商的代表脸色煞白，恐慌之极，李彦宏的宽厚使他躲过了职业生涯中最狼狈的时刻。

都是上市，都是海外上市，对于百度上市的成败和经验教训值得国有商业银行借鉴。

在百度上市的前后，分别有两家国内的商业银行在香港上市。一家是交行，2005年6月23日上的市，IPO价是2.5港元，当天的收盘价是2.825港元，涨幅10%多；另一家是建行，2005年10月26日上的市，IPO价是2.35港元，当天收盘价是2.35港元，不涨不跌，但换手率巨高。

与百度上市首日的表现相比，交行和建行的上市都是成功的，尤其是建行，融资额达到715亿港元，创造了当年全球金融市场IPO融资的最高纪录，融资额占了全港融资额的60%。

那么，银行股权的贱卖之论又从何而来呢？

问题并不出在IPO环节，而是出在此前引入战略投资者的定价上。建行在港的发行价是每股2.35港元，对应的市盈率是14.8倍，对应的市净率是1.96倍，但是卖给美国银行的9.1%的股份的价格所对应的市净率只有1.15倍，卖给淡马锡5.1%股份的价格对应市净率只有1.19倍，和IPO价有明显的差距。根据简单的计算就可以得出，美国银行的25亿美元投资在短短四个月中就增值了，而淡马锡14.66亿美元的投资在更短的三个月中就增值。

客观地讲，中国国有商业银行第一次在海外上市，该定多少价谁的心中都没有谱。上市之前是建行找战略投资者，建行只有讨价的空间而没有出价的经验和参照。为引外资而引外资必然要支付学费，价格没有在净资产的基础上打折就已经是万幸，因此，以高于净资产15%～19%的价格出让股份也谈不上国有资产流失，更何况美国银行和淡马锡都承诺在IPO时再购入相当的股份。

那么，中国的国有商业银行究竟又值多少钱呢？

交行上市6个月，股价从2.825港元涨到了3.8港元，涨幅是34.5%。

建行上市2个月，股价从2.35港元涨到了2.9港元，涨幅是23.4%。

毫无疑问，和市价相比，不论是交行还是建行，不论是IPO价还是此前引入战略投资者的批发价，银行股都被“贱卖”了。