国际投资头寸与投资收益差额

第三节　国际投资头寸与投资收益差额

随着我国经济的不断发展和开放水平的日益提高，越来越多的资金走出国门，到海外寻求投资增值的机会，中国的国际投资净头寸也在近几年快速膨胀，参见图5-18。我国在2004年才开始正式公布国际投资头寸数据，Lane和Milesi-Ferretti（2007）也对世界多国的“外部财富”（external wealth）做过估算，其中包括了中国的外部投资净头寸。在两者数据重合的部分（2004～2007年），两个序列的大小有一定出入，这是数据来源、统计方法和计价方式的不同引起的（参见林娟，2011）。但是，从两个序列的变动中都可以看出我国国际投资净头寸不断扩大的趋势。根据外管局公布的数据，中国国际投资净头寸已经从2004年底的2764亿美元上涨到了2010年底的17 907亿美元。

图5-18　1981～2010年中国国际投资净头寸变动（亿美元）

注：1981～2007年EWN序列为Lane和Milesi-Ferretti（2007）构建并更新的数据，中国官方国际投资净头寸数据从2004年开始公布。

资料来源：Lane和Milesi-Ferretti（2007）构建的“更新后的各国外部财富数据库”，http：//www. philiplane.org/EWN.html；中国外汇管理局网站，www.safe.gov.cn。

国际投资净头寸的增加是与我国国际投资资产的增长紧密相关的。而这与两个事实相联系。（1）随着我国不断对外开放，对资本流出进行投资的管制逐渐放宽，这几年有很多企业开始“走出去”，同时，证券投资等资金流出也在逐渐增加。参见图5-19。我国对外直接投资已经从2004年底的527亿美元上升到了2010年底的3108亿美元，其中2008～2010年间增长很快，每年增加的对外直接投资都超过600亿美元。2010年底，证券投资和其他投资资产之和已经超过了9 000亿美元。（2）官方外汇储备的快速增长是我国国际投资资产增加的主要因素（参见张燕生、贺力平，2011）。近十几年来，我国的外汇储备快速增加，截至2011年6月底，我国的外汇储备达31 975亿美元。官方储备资产在国外的投资，是中国国际投资的主要力量。2010年底，对外投资资金中储备资产额达29 142亿美元，占总资产的70.6%。

大量的国际投资以及国际投资净头寸每年都会给我国带来数额巨大的投资收益（损失），由于储备资产占我国国际投资资产的比重大，而且其主要投资于风险较小的主权债券，所以其收益是相对稳定的（参见贺力平、刘骞文，2011）。因此，随着时间推移，这部分投资收入还会给经常账户的投资收益项带来稳定的资金流入。

图5-19　2004～2010年中国国际投资资产构成（亿美元）

注：非官方对外资产包括直接投资、证券投资和其他投资；非官方对外资产与官方储备资产之和为中国国际投资总资产。

资料来源：中国外汇管理局，《中国国际投资头寸表》。

除了投资本身产生的收益外，汇率因素也是影响投资收益项下资金流动的一个重要因素。尽管中国的储备资产大部分投资于美国国债，但还是有相当一部分的资产投资于其他币种（如欧元、英镑、日元）的证券。而民间投资的目标则更为丰富，远远不局限与美国市场及美元计价的证券。因此，这就导致了国际投资产生的收益（损失）受到汇率波动的影响。由于国际收支平衡表采用美元记录，账面损益的汇率风险同时受到欧元—美元、日元—美元、英镑—美元等多种汇率的影响。张斌等（2010）的研究表明，美元计价的外汇储备收益率较真实有效收益率水平要高。这样，当对外投资收益汇回的时候，各种汇率的变动都会影响到账面资金流入的大小，从而影响到投资收益项下贷方资金的大小。

最后，投资者的投资决策也是影响收益项下资金流动的因素。对于境外投资产生的收益，投资是选择汇回还是再投资于海外市场，直接影响到投资收益项目的资金变化。需要注意的是，这里的投资者是指境内的投资者，因为经过2010年的调整后（参见图5-1的数据说明），属于境外投资者的收益，无论实际汇出与否，都计入了收益项目的借方，其汇回或留在中国再投资的决策只影响资本与金融账户下的直接投资项。所以，只有国内投资者的决策会影响到投资收益项乃至经常账户的差额。另外，可以从以上分析中得到的一个推论是，如果出现国内投资收益率高于国外，或者投资者有人民币升值预期等情况，投资者可能会将之前留存在国外的收益集中汇回，导致投资收益流入的增加。