期权标的资产价格

第三节　金融期权市场

一、金融期权市场的特征

期权(Option)又称选择权。作为一张合同，它赋予其购买者在规定期限内按双方约定的价格［简称协议价格(Striking Price)或执行价格(Exercise Price)］购买或出售一定数量某种金融资产［称为标的资产(Underlying Financial Assets)］的选择权。也就是说，期权合同的购买者既可以选择履行合同，也可以选择放弃合同。期权合同的卖方必须无条件地遵从对方的选择。1973年，芝加哥期权交易所首次把期权由场外交易引入交易所交易。

按期权合同买方的权利划分，期权可分为看涨期权(Call Option)和看跌期权(Put Option)两种类型。看涨期权赋予期权合同买方是否购买标的资产的选择权；而看跌期权赋予期权合同买方是否出售标的资产的选择权。

按期权买方执行期权的时限划分，期权可分为欧式期权和美式期权两种类型。欧式期权的买方只能在期权到期日才能执行期权(即行使买进或卖出标的资产的权利)。而美式期权允许买方在期权到期前的任何时间执行期权。

按照期权合约的标的资产划分，金融期权合约可分为利率期权、货币期权(或称外汇期权)、股价指数期权、股票期权等现货期权以及金融期货期权。

对于期权的买方来说，期权合约赋予他的只有权利，而没有任何义务。他可以在规定期限以内的任何时间(美式期权)或期满日(欧式期权)行使其购买或出售标的资产的权利，也可以不行使这个权利。对期权的出售者来说，他只有履行合约的义务，而没有任何权利。当期权买方按合约规定行使其买进或卖出标的资产的权利时，期权卖方必须依约相应地卖出或买进该标的资产。作为给期权卖方承担义务的报酬，期权买方要支付给期权卖方一定的费用，称为期权费(Premium)或期权价格(Ortion Price)。期权费视期权种类、期限、标的资产价格的易变程度不同而不同。

归纳起来，期权交易与期货交易的区别主要有以下几个方面:

(1)权利和义务方面。期货合约的双方都赋予相应的权利和义务，除非用相反的合约抵消，这种权利和义务在到期日必须行使，也只能在到期日行使，期货的空方拥有在交割月选择在哪一天交割的权利。而期权合约只赋予买方权利，卖方则无任何权利，他只有在对方履约时进行相应买卖标的物的义务。特别是美式期权的买者可在约定期限内的任何时间执行权利，也可以不行使这种权利；美式期权的卖者则须准备随时履行相应的义务。

(2)标准化方面。期货合约都是标准化的，因为它都是在交易所中交易的。而期权合约则不一定。在美国，场外交易的现货期权是非标准化的，但在交易所交易的现货期权和所有的期货期权则是标准化的。

(3)盈亏风险方面。期货交易双方所承担的盈亏风险都是无限的。而期权交易卖方的亏损风险可能是无限的(看涨期权)，也可能是有限的(看跌期权)，盈利风险是有限的(以期权费为限)；期权交易买方的亏损风险是有限的(以期权费为限)，盈利可能是无限的(看涨期权)，也可能是有限的(看跌期权)。

(4)保证金方面。期货交易的买卖双方都须交纳保证金。期权的买者则无须交纳保证金，因为他的亏损不会超过他已支付的期权费，而在交易所交易的期权卖方则也要交纳保证金。场外交易的期权卖者是否需要交纳保证金则取决于当事人的意见。

(5)买卖匹配方面。期货合约的买方到期必须买入标的资产，而期权合约的买方在到期日或到期前则有买入(看涨期权)或卖出(看跌期权)标的资产的权利。期货合约的卖方到期必须卖出标的资产，而期权合约的卖方在到期日或到期前则有根据买方意愿相应卖出(看涨期权)或买入(看跌期权)标的资产的义务。

(6)套期保值方面。运用期货进行的套期保值，在把风险转移出去的同时，也把有利的可能性放弃了。而运用期权进行的套期保值，只把风险转移出去，而在有利的情况下，期权的买方可以放弃保值策略。

(7)期货合同在成交的时候对买卖双方的价值都是零，买卖双方不需支付代价便可以拥有多头或空头的地位。但期权合同对买方是有价值的，因此，期权合同的买方必须支付代价(叫做期权费或期权价格)才能拥有相应的多头地位。

二、期权合约的盈亏分布

盈亏分布状况对于制订期权交易策略是很重要的。

1.看涨期权的盈亏分布

例8.3　假设1999年10月5日日元对美元汇率为100日元=58.88美元。甲认为日元对美元的汇率将上升，因此以每日元0.04美元的期权费向乙购买一份1999年12月到期、协议价格为100日元=59.00美元的日元看涨期权，每份日元期权的规模为12 500日元。那么，甲、乙双方的盈亏分布可分为以下几种情况:

(1)如果在期权到期时，日元汇率等于或低于100日元=59.00美元，则看涨期权就无价值。买方的最大亏损为支付的期权费，即12 500日元×0.04美元/日元=5 000美元。

(3)如果在期权到期前，日元汇率升到100日元=63.00美元以上，买方就可实现净盈余。日元汇率越高，买方的净盈余就越多。

期权合约是零和游戏(Zero-Sum Games)，买者的盈亏和卖者的亏盈刚好相反。看涨期权卖者的亏损可能是无限的，而盈利是有限的，其最大盈利限度是期权价格。期权买者以较小的期权价格为代价换来了较大盈利的可能性，而期权卖者则为了赚取期权费而冒着大量亏损的风险。如果不考虑时间因素，期权的价值(即盈亏)取决于标的资产市价与协议价格的差距。对于看涨期权来说，为了表达标的资产市价(S)与协议价格(X)的关系，我们把S＞X保值时的看涨期权称为实值期权(In the Mon-ey)，把S=X的看涨期权称为平价期权(At the Money)，把S＜X的看涨期权称为虚值期权(Out of the Money)。

2.看跌期权的盈亏分布

用同样的办法可以推导出看跌期权的盈亏分布。当标的资产的市价跌至盈亏平衡点(等于协议价格减期权价格)以下时看跌期权买者就可获利，其最大盈利限度是协议价格减去期权价格后再乘以每份期权合所包括的标的资产的数量，此时标的资产的市价为零。如果标的资产价高于盈亏平衡点，看跌期权买者就会亏损，其最大亏损是期权费总额。看跌期权卖者的盈亏状况则与买者好相反，即看跌期权卖者的盈利是有限的，其最大限度为协议价格减期价格后再乘以每份期权合约所包括的标的资产的数量。同样，我们把X＞S时的看跌期权称为实值期权，把X=S的看跌期权称为平价期权，把X＜S的看涨期权称为虚值期权。

三、期权交易的作用

(1)套期保值，使自己在现货市场的风险被限制在一定的范围内。

例8.4　假定目前IBM公司的股票价格为每股$50，投资者A估计它会上升，所以打算买进100股，但又担心会股价下跌而损失惨重。

这时候，他便可以在买进100股股票的同时，买进100股看跌期权。假定该期权允许投资者A在3个月内以$50/股的价格出售100股IBM股票，且期权费为$5/股，则A共需支付期权费$500。

①若3个月内公司的股票价格果真上升至$60/股，则投资者A在现货市场盈利: 100×(60－50)=$1 000；同时放弃行使看跌期权，损失$500的期权费。净剩余为$500。

②若3个月内公司的股票价格下降至$40/股，则投资者A行使看跌期权:以50卖出股票，与原来的股票买入价持平，同时净损失$500的期权费。而且无论股价下降多少，A的损失不会超过$500。

由此可见，用期权进行套期保值的优点是:既可以规避标的资产的不利价格变动风险，又可以对标的资产出现的有利价格变动有效的加以利用。

(2)投机——以小博大，通过承担有限的风险来谋求巨额的收益。

例8.5　假设投资者B在股价为$30/股时，预计某股票会继续上涨很多，从而花$500买了一笔看涨期权，该期权允许他在3个月内以$25/股的价格买入100股股票。

假定3个月内，股价上升至$40/股，B行使其看涨期权。可以获得:$1 000=(40－25)×100－500的净剩余，利润率达200％=1 000/500。

反之，如果B不是利用期权进行投机，而是在开始的时候直接买进股票，那么他投入$500只能买到500/30≈16股股票，从而获利仅为:$160=(40－30)×16，利润率仅为:32％=160/500。

(3)为了实现套期保值或套利的目的，经常需要构造新的资产组合。实际上，资产的组合与分解是风险管理的基本手段。在这个过程中，一般说来，期权是不可或缺的材料。