方正证券收购民族证券

方正证券股份有限公司（以下简称“方正证券”）通过向中国民族证券有限责任公司（以下简称“民族证券”）全体股东非公开发行股份的方式收购民族证券100%的股权，交易完成后民族证券成为方正证券全资子公司，民族证券各股东成为方正证券股东。2014年7月18日，本次交易经中国证监会并购重组委2014年第37次会议审核，获无条件通过。并于2014年7月31日经中国证监会正式批准。该案例为国内资本市场第一单上市券商市场化并购同行业公司案例，符合未来证券行业的发展趋势，引领了新时期国内证券行业并购重组的新潮流。

1．本次交易是方正证券外延式扩张的重要举措

近年来，方正证券秉承“内涵式增长与外延式扩张”并重的增长方式。公司通过持续强化成本控制、风险控制、流程优化复制等管理能力，持续优化薪酬体系、确保快速成长过程中的人才供给；通过新设、搬迁等方式优化营业网点布局、强化网络优势，增强公司营业网络的销售负荷能力。同时，公司积极整合、利用外部资源，通过并购、合资等方式实现业务布局的完善与营业网点的扩张。本次交易是方正证券在保持内涵式增长的基础上，进行外延式扩张的重要举措。

2．本次交易符合民族证券股东的整体利益

民族证券作为国内优秀的中小型证券公司，在以经纪业务为代表的传统业务和以融资融券为代表的创新业务等重点领域具备较强的竞争优势，且在多方面与方正证券现有业务存在较强的互补关系。通过本次交易，民族证券将借助上市公司的广阔平台实现更为迅速的发展；同时，各股东所持民族证券股权将转换为上市公司股票，资产流动性大大加强，进一步提升了未来股东财富的增值空间。因此，本次交易符合民族证券及其全体股东的利益。

统计数据显示，2000年以来，我国名义GDP年均复合增长率、城镇居民人均总收入复合增长率均达到较高水平。尽管此期间内受到国际金融风暴、欧债危机及美国经济增速放缓的冲击，我国GDP增长速度有所放缓。但数据表明，中国经济长期稳定较快发展的趋势并没有发生改变。健康发展的宏观经济环境对于证券市场而言，一方面，在提高企业的盈利能力的同时，也刺激了企业的融资需求；另一方面，随着居民储蓄和可支配收入的增加，居民财产中股票、债券、基金等金融资产的比重将不断提高，从而形成居民对证券产品持续强劲的需求。以上方面已构成支撑我国证券市场高速发展的根本因素。而作为沟通资金供求双方的中介机构，证券公司一方面可以继续分享行业发展带来的机遇，另一方面也面临着更高的整体实力要求。

1．“十二五”规划纲要为证券行业发展带来难得的历史机遇

国家“十二五”规划纲要对深化金融体制和资本市场改革创新、更好地为加快转变经济发展方式服务作出了明确部署，在显著提高直接融资比重、加快完善多层次资本市场体系、充分发挥资本市场支持创新创业的机制优势、有效提升资本市场的支持和保障能力等方面提出了明确要求。2012年颁布的《金融业发展和改革“十二五”规划》更从完善金融调控、优化组织体系、建设金融市场、深化金融改革、扩大对外开放、维护金融稳定、加强基础设施等七个方面，明确了“十二五”时期金融业发展和改革的重点任务，对更好地发挥资本市场优化资源配置的功能和作用提出了新的、更高的要求，也对证券行业找准定位、明确任务、实现创新发展提出了更加迫切的需求，为证券行业发展提供了难得的历史机遇。

2．行业集中度逐渐提升是证券行业发展的必然趋势

截至2013年底，全国共有115家证券公司开展业务。2012年前十大券商的收入占行业总收入的40%左右，而同期银行、保险行业前十大企业的收入占比均超过75%，因此目前国内证券行业集中度依然偏低。从发展趋势来看，证券行业正处于由分散经营、低水平竞争逐渐走向集中的演进阶段。在以净资本为核心的监管体系下，雄厚的资本实力更有利于证券公司扩大业务规模，提高竞争能力。大型证券公司具备更强的综合实力拓展营业网点、提高承销能力，也更易于获得创新业务机会。

目前，国内证券行业正面临着新一轮的行业格局调整，未来将呈现出提供综合性证券金融服务的全功能券商和在某细分领域深耕细作的专业化券商并行的格局。其中，通过市场化并购重组实现资源共享、优势互补，将成为国内证券公司提升综合竞争力、实现未来可持续发展的重要途径。

方正证券向民族证券全体股东非公开发行2 132 101 395股收购民族证券100%的股权，民族证券全体股东以截至股权交割日各自所持有的民族证券股权（合计100%的股权）按比例认购方正证券新增发行股份；交易完成后民族证券成为方正证券全资子公司，民族证券各股东成为方正证券股东。

1．预期估值及估值基础

（1）良好的宏观经济基础及行业发展预期

2013年下半年以来，随着美国实体经济复苏、个人消费增加，美元开始呈现升值趋势；与此同时，随着欧债危机见底，欧元区经济进入缓慢复苏阶段。2013年以来，我国经济增速相对放缓，但从长期来看，我国经济增长仍然存在诸多有利因素，包括新型城镇化的逐步推进、信息消费等新兴消费热点的挖掘、城市基础设施建设持续加快、各项结构改革政策效应逐步显现等。另外，国家“十二五”规划纲要、金融行业“十二五”规划纲要等一系列政策的颁布为证券行业发展提供了难得的历史机遇。同时，随着我国证券行业监管机构鼓励创新政策的不断出台，为证券行业创新发展提供了更为坚实的制度基础。

（2）金融企业并购活跃度大幅提升

2013年证券行业并购重组趋于频繁，产业资本进军金融领域的趋势较为明显。同时证券行业内的并购升温亦使得证券公司标的资产更为稀缺，进而提升了证券公司的估值水平。

（3）民族证券较强的经营能力和资本实力

2010年至2012年期间，在其他竞争对手纷纷增资扩股、提升资本规模实力的同时，民族证券资本规模指标排名呈相对下降趋势，但同期部分主要业务指标排名反呈上升趋势，反映出民族证券业务经营管理能力逐步增强、竞争优势进一步提升。根据证券业协会公布的数据显示，自2010年至2013年上半年，民族证券经纪业务主要指标排名均有所提升，如：代理买卖证券业务净收入由41名提升至40名，部均代理买卖证券业务净收入由62名提升至52名，客户交易结算资金余额由41名提升至31名。2012年至2013年，民族证券的融资融券、股票质押融资、转融通等创新业务发展迅速，逐步建立了连通货币市场和证券市场的服务平台，进一步巩固了民族证券的竞争优势，优化了民族证券的业务结构。

民族证券于2013年8月完成了新一轮增资扩股工作，较2010年的资本实力大幅提升，在当前以净资本为核心的行业监管体系下，雄厚的资本实力更有利于证券公司扩大业务规模，提高竞争能力，具备更强的综合实力拓展营业网点、提高承销能力，也更易于获得创新业务机会，因此资本实力的显著增强有利于提升民族证券的估值水平。

综上，民族证券面临的有利外部环境及民族证券较强的自身竞争优势构成了本次估值的基础，交易双方对于本次交易的估值结果具有充分的预期及一致性。

2．评估结论选用的评估方法及评估值

（1）资产评估概况

本次交易根据《重组办法》、资产评估准则等有关法律、法规规定，由具备相应业务资格的资产评估机构对民族证券截至评估基准日的100%股权价值采用资产基础法和市场法两种方法进行评估。根据中企华于2014年3月28日出具的中企华评报字〔2013〕第1238号资产评估报告，截至评估基准日，民族证券的评估情况如下：

本次交易采用市场法评估结果作为最终评估结论，即民族证券100%股权的评估价值为1 298 449.75万元，较民族证券经审计的账面净资产683 546.01万元增值614 903.74万元，增值率89.96%。

（2）市场法评估思路

根据被评估企业所处行业特点，本次评估采用市净率（PB）估值模型对民族证券的股权价值进行评估。本次评估的总体思路如下：

企业价值评估结果＝被评估企业PB×被评估企业要求的净资产×（1－缺少流动折扣率）×（1＋控制权溢价率）＋溢余现金

（3）以市场法作为最终评估结论的原因

资产基础法是从企业现时资产重置的角度衡量企业价值，采用资产基础法无法体现民族证券作为以提供证券经纪、投资银行、证券自营及证券资产管理等服务的综合类证券公司所拥有的品牌影响力、持续强化的风险管理与内部控制、经验丰富的管理团队等内在价值，因此资产基础法评估结论无法客观反映民族证券100%股权的市场价值。

本次市场法采用上市公司比较法进行评估，通过资产规模、净资本规模、业务类型、营业部数量及区域分布等相关指标、行业地位以及其他相关资料的分析，可以确定本次被评估企业的可比公司，相关调整系数可以合理量化进行调整，具备采用市场法评估的条件。市场法是以现实市场上的参照物来评价评估对象的现行公平市场价值，它具有评估角度和评估途径直接、评估过程直观、评估数据直接取材于市场、评估结果说服力强的特点，同时还考虑了缺乏流动性折扣及控制权溢价对评估对象价值的影响。另外，本次方正证券通过发行股份的方式购买民族证券100%股权为市场化交易，因此，市场法评估结果更能体现本次经济行为对涉及民族证券全部股东权益的市场价值。

此外，市场法（上市公司比较法）通常根据标的资产的行业特点、市场特点等情况选取市净率（PB）、市盈率（PE）、市销率（PS）等作为价值比率指标。本次市场法采取了市净率（PB）作为价值比率，主要原因是：①净资产是决定证券公司价值的关键指标。本次评估标的资产是证券公司，存在严格的行业准入限制，且监管机构对证券公司有严格的风险控制监管要求，净资产、净资本规模是证券公司业务扩展的基本约束，也是决定证券公司价值的关键指标；②证券公司经营情况波动大，不适合使用市盈率作为估值指标。③受国家宏观经济形势、货币政策、市场预期等影响，证券行业收益波动幅度亦较大。

综上，本次交易采用市场法（PB估值模型）评估结果作为的最终评估结论。

3．同类交易案例的估值比较

（1）本次交易标的资产市净率低于同行业上市公司平均水平

一方面，受宏观经济、政策、投资者预期等多方面因素的影响，证券行业的盈利状况及市盈率波动幅度较大；另一方面，证券公司的资产有较高流动性及同质性，并存在严格的金融监管及行业准入限制。综上，证券公司的资产资本规模与其估值水平高度相关，能较为全面地反映证券公司的估值水平，因此市净率（PB）指标更适合作为标的资产估值定价合理性的判断标准。

截至评估基准日，A股市场的上市证券公司共19家。本次资产评估选取东北证券、山西证券、东吴证券、西部证券等四家中小型证券公司作为民族证券的可比公司。19家上市证券公司的具体估值指标情况如下：

注：①中小型券商是指除中信证券、招商证券、广发证券、华泰证券、光大证券、海通证券外的其余13家上市券商；

②市净率是以各上市证券公司2012年年报数据为基础计算的在2013年8月31日的数值。

数据来源：Wind。

上述19家同行业上市公司的市净率是基于公开二级市场的交易情况所体现的证券行业估值状况，较为公允地反映投资者对国内证券公司的定价水平。其中，全部同行业上市证券公司的市净率平均水平为2.57倍，中小型证券公司的市净率平均水平为2.98倍，本次评估选取的四家可比证券公司的市净率平均水平为2.61倍。本次交易中，标的资产民族证券100%股权的整体估值对应的市净率为1.90倍，远低于同行业上市公司市净率的平均水平，亦远低于四家可比公司及中小型券商的平均市净率水平。因此，本次交易的标的资产价格是公允且谨慎的。

（2）本次交易价格低于交易案例平均水平

本次交易为上市证券公司发行股份购买同行业证券类资产，属于证券市场重大无先例情况，目前市场上无完全可比的交易案例。近年来行业内发生的证券公司股权转让、吸收合并证券公司等近似交易案例的具体情况如下：

注：①天源证券计算市净率采用的净资产、注册资本是2012年年报数据；

②西部证券、广福证券计算市净率采用的净资产、注册资本是2011年年报数据；

③中信建投计算市净率采用的净资产、注册资本是2009年年报数据。

数据来源：Wind、相关公司年报及中国证券业协会公开信息。

通过上表可知，近年来证券行业发生的股权交易、吸收合并等近似交易案例的平均市净率2.00倍，本次民族证券100%股权的资产评估结果对应的市净率为1.90倍，低于近年来行业交易案例的平均水平。另外，上述交易案例中，不同支付方式下的市净率也有所差异：现金支付方式普遍比发行股份支付方式对应的市净率低。本次方正证券以发行股份的方式购买民族证券100%股权，民族证券100%股权的评估值对应的1.90倍的市净率显著低于市场上以发行股份作为支付方式的交易案例的平均市净率水平。

方正证券本次收购支付对价全以发行股份的方式进行。

新增发行股票数量根据最终交易价格和公司新增股票发行价格计算。股票发行数量＝最终交易价格／股票发行价格。根据上述公式的计算结果，同时根据中国证监会的批复文件以及登记结算公司的登记结果，方正证券本次新增发行股份数量为2 132 101 395股，各交易对方依据本次交易方案取得的上市公司股份数量、占发行后上市公司总股本的比例及股份锁定期具体如下表：

1．本次交易未提供盈利预测报告

由于证券公司自身经营模式特点，业务规模和盈利能力对证券市场行情及走势具有较强的依赖性，盈利情况受外部因素影响较大；此外，当前国内证券行业仍处在创新转型阶段，创新业务尚未完全成熟定型，对证券公司盈利预测构成较大限制。因此，合理预测证券公司未来盈利情况在实践中较难实现。同时，本次交易完成后的相关整合安排亦增加了对民族证券、重组完成后的上市公司进行盈利预测的难度。

本次交易为上市证券公司发行股份购买非上市证券公司，并且保留被收购方的法人主体，目前A股市场尚未出现完全类似的可比交易。但通过对最近几年A股市场涉及证券公司重大资产重组的交易案例进行梳理分析，2013年以来的最新的案例（如山西证券收购格林期货、锦龙股份收购中山证券等）均未提供涉及证券公司的盈利预测。同时，虽有部分过往交易案例提供了标的资产的盈利预测报告（如国海证券借壳上市、西南证券吸收合并国都证券等），但前述因素最终导致相关盈利预测数与各期实际盈利数的差异较大。

2．本次交易未进行相关盈利补偿安排

本次资产评估机构未采取基于未来收益预期的估值方法对拟购买资产进行评估并作为定价参考依据，不属于《上市公司重大资产重组办法》第三十四条规定的基于“未来收益预期的估值方法”；同时上市公司拟于本次交易完成后的2年过渡期内，对民族证券采取减资、业务整合等系列措施，未来民族证券拟定位为方正证券的投行业务子公司。根据上述整合原则及思路，未来整合后的民族证券与评估基准日时点的民族证券相比，在资产及业务范围方面均发生重大变化，已不具备对民族证券进行业绩实现情况验证或减值测试的条件。

综上，本次交易为上市证券公司发行股份购买非上市证券公司，并且保留被收购方的法人主体，目前A股市场尚未出现完全类似的可比交易。综合考虑证券行业及证券公司自身经营特点、过往类似交易案例的实际情况，本次交易未对民族证券及重组后的上市公司进行盈利预测，且上市公司未与交易对方签订相关的业绩或其他形式的补偿协议。

本次交易的主要时间节点如下：

1．证券公司风险监管问题

根据《证券公司风险控制指标管理办法》以及《关于调整证券公司净资本计算标准的规定（2012年修订）》，证券公司对控股证券业务子公司股权投资需全额扣减母公司净资本。本次交易完成后，民族证券将成为方正证券的全资子公司，方正证券控股民族证券可能导致其部分风险控制指标出现不符合监管部门要求的情形，从而导致方正证券未来存在被监管部门采取监管措施的风险。

针对上述情形，方正证券已于2014年4月完成30亿元次级债券的发行工作，及时补充了母公司净资本，以确保上市公司母公司在重组完成前后的任何时点出都满足证券公司风险监控指标要求。

2．母子公司间可能存在的同业竞争问题

根据本次交易方案，民族证券将成为方正证券的全资子公司。在本次交易完成后的一定时期内，方正证券、民族证券将存在双方原有业务各自并行经营的格局。根据《证券公司设立子公司试行规定》的要求以及证监会的相关批复，证券公司控股其他证券公司的，母子公司之间不得存在同业竞争情形；若存在上述情形，需要在5年内予以解决。

结合实际情况，方正证券拟争取在重组完成后的2年过渡期内，对民族证券进行减资和业务整合；未来民族证券将定位于方正证券的投行业务子公司。民族证券现有投行业务相关资质将全部保留并继续经营（目前民族证券除多出一张中小企业私募债牌照外，民族证券的投行业务经营范围与方正证券基本相同）；同时，方正证券母公司目前已具备“新三板”业务资格，为避免可能存在的同业竞争，未来方正证券的“新三板”业务拟将并入民族证券经营。原则上，民族证券除投行以外的其他业务（主要是经纪业务、信用业务、自营业务、资管业务、研究业务等）将按照“人随资产和业务走”的大原则，分别与方正证券现有各业务板块进行整合。

3．子公司间可能存在的同业竞争问题

目前方正证券的投行业务主要通过合资子公司瑞信方正经营。经过多次谈判、协商，方正证券与瑞士信贷于2013年11月签署《有关合资公司业务和股权的协议》，双方约定如本次重大资产重组交易获得中国证监会批准，则瑞士信贷同意豁免方正证券前述不得从事投资银行方面业务的义务；同时约定由方正证券授予瑞信方正要售权，即在适用法律允许的范围内，在瑞士信贷仍为瑞信方正股东的前提下，瑞士信贷有权选择在任何时候，要求方正证券根据《有关合资公司业务和股权的协议》相关规定出售部分或全部所持的瑞信方正股权，具体行权数量及行权时间由瑞士信贷决定。上述要售权只能在证监会批准本次重大资产重组并同意方正证券经营证券承销与保荐业务之日后方可行使。

不同于过往在行政主导下的券商合并案例，本次交易为国内资本市场第一单上市券商市场化并购案例，符合未来证券行业的发展趋势，引领了新时期国内证券行业并购重组的新潮流，开创了资本市场的多个“第一”。

方正证券、民族证券在营业部网点的区域分布、各自优势业务等领域存在较强的互补性。通过本次交易及后续两家公司的持续整合，方正证券营业网点及区域范围进一步扩大、优势业务得到加强、业务结构持续优化，更加有利于公司未来发展。通过本次交易，方正证券整体资本实力将会得到进一步提升，净资产、净资本将跃居行业前10位，总资产、营业收入、净利润将排名行业第11位，为将方正证券打造成为国内大型综合券商奠定更为坚实的基础。

本项目无市场先例可循，在方案设计论证、交易双方谈判、行业监管部门沟通（中国证监会、北京及湖南证监局、上海交易所）、国资主管部门（教育部、财政部）审批等阶段，经交易各方、中介机构与上述主管部门的持续沟通、论证，为交易方案确定、证券行业监管部门审核、国资主管部门审批等贡献并积累了较多经验，并为今后上市券商并购模式提供借鉴。

1．增加营业网点数量，进一步优化公司区域布局

经纪业务是方正证券的主要收入来源之一。截至2014年3月31日，公司拥有144家证券营业部，主要分布在湖南、浙江两省，在营业部分布上存在一定的区域性。截至2014年3月31日，民族证券拥有51家证券营业部，在我国东北、西南地区具有较强的地域优势，尤其在鞍山、通化、乐山等多个地区确立了绝对竞争优势；同时覆盖北京、上海及省会城市等经济发达地区。因此，双方在营业部网点的区域分布上存在较强的互补性。通过本次交易，公司营业部总数量进一步增加、区域范围有所扩大、网点分布得到优化，更加有利于上市公司的业务发展。

2．进一步促进上市公司各项业务的发展

自本次交易完成之日起，上市公司将在相关监管要求的一定期限内逐步整合民族证券相关资产、业务及人员。随着后续业务整合逐步完成，将从经营规模、优势业务互补、客户资源、专业人才等各方面进一步促进公司各项业务的发展。本次交易前方正证券、民族证券相关业务指标的行业排名以及本次交易完成后上市公司主要业务指标的模拟排名情况如下表：

注：①营业部数量、融资融券余额排名为截至2013年12月31日的数据，以上交所公告及同花顺查询的数据为参照；

②方正证券、民族证券各业务收入排名数据以证券业协会公布的2013年度排名及同花顺查询的数据为参照。

1．进一步增强公司整体资本实力和盈利能力

截至2012年年底，上市公司各项财务指标均处于行业中上水平。民族证券通过多年的稳健经营，各项财务指标良好。

本次交易完成后，上市公司整体资本实力将会得到进一步提升，部分资产规模指标将进入行业前列，具体如下表：

注：①方正证券、民族证券行业排名数据为证券业协会公布的2013年度排名数据；

②重组完成后的方正证券相关数据主要为截至2013年12月31日备考财务报表的数据。

2．对上市公司财务指标的短期和长期影响分析

根据经审计的方正证券合并财务报表数据及备考合并财务报表的主要财务指标，本次交易对上市公司主要财务指标的影响如下表：

注：①资产负债率＝（负债总额－代理买卖证券款）／（资产总额－代理买卖证券款）；

②净资产收益率＝当期归属于母公司股东的净利润／当期期初期末归属于母公司股东权益的平均余额；

③扣除非经常性损益后净资产收益率＝当期扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润／当期期初期末归属于母公司股东权益的平均余额。

本次交易前，方正证券一直坚持颇为稳健的发展战略方针，因此近几年保持了较低的资产负债率水平，而本次交易完成后备考公司的资产负债率水平将进一步降低，资产抗风险能力将进一步加强。根据备考合并财务报表，本次交易完成后，截至2013年年末备考公司资产负债率将由重组前的42.74%下降至33.33%；截至2014年3月末备考公司资产负债率将由重组前的50.24%下降至39.97%。

另外，由于民族证券较强的资本实力，本次交易完成后，上市公司每股净资产将有所增厚，上市公司资产质量状况明显提高。截至2013年年末，备考公司归属于上市公司股东的每股净资产为3.46元／股，相比重组前方正证券同期末增长36.79%。截至2014年3月末，备考公司归属于上市公司股东的每股净资产为3.53元／股，相比重组前方正证券同期期末水平增长35.67%。

本次交易中，方正证券需要通过向民族证券全体股东按比例非公开发行A股股票的方式作为收购支付对价。因此，2013年备考公司的基本每股收益将由重组前的0.1813元／股下降至0.1530元／股，净资产收益率将由重组前的7.38%下降至4.92%；2014年一季度备考公司的基本每股收益将由重组前的0.0772元／股下降至0.0682元／股，净资产收益率将由重组前的2.78%下降至1.95%。

在材料申报时点，备考公司最近两年及一期的每股收益、净资产收益率等指标仅静态反映了重组产生的影响。本次交易实施完成后，根据方正证券于2014年10月31日披露的三季报显示，公司各主要财务指标较重组完成前的同期均有较大幅度的提升和改善，具体如下：

根据方正证券在重组完成后公布的首份定期报告，无论是资产规模类指标或是收入类指标，较重组前同期均实现了大幅度增长，同时上市公司每股净资产、每股收益均有不同程度的增厚，净资产收益率提升明显。

此外，通过对比截至2014年三季度末的实际数据和根据备考审计报告计算得出的备考公司截至2014年3月31日、2013年12月31日的每股收益、净资产收益率等模拟时点指标数据，本次并购对于上市公司业绩提升和业务发展的积极影响已逐步体现。随着方正证券与民族证券在各项业务领域中互补效应的释放以及未来上市公司整体经营业绩的提升，上市公司的相关指标将进一步得到提升和优化。

本次交易完成前后上市公司股权结构变化情况如下表所示：

本次交易完成后，方正集团持股比例由41.22%降至30.55%，仍为上市公司的控股股东，本次发行股份不会导致上市公司控制权发生变化。

东北证券：方正证券和民族证券均属于中小型券商，资产规模、营业收入和净利润在行业内的竞争优势不很明显；收购整合民族证券后，新的公司资本规模、各项业务市场占有率将快速提高，而且民族证券在固定收益业务和资管业务上具有一定的优势，两者整合后民族证券所积累的品牌优势、网络渠道和优秀人才资源等无形资产将为方正证券业务发展带来强劲的活力。

申银万国：综合来看，收购价格相对公允。

华泰证券：公司并购民族证券后经纪业务主业竞争力有望进一步增强，同时还有望通过客户资源及销售渠道的整合带动公司投行、资管及创新业务发展，在2014年IPO开闸、新三版扩容等政策利好不断的大环境下，公司盈利能力有望进一步提升，公司未来“内涵式增长外延式扩张”想象空间巨大。

中信建投：收购民族证券后，公司各项指标已居行业前十名左右。重组后，公司的主营业务将得到巩固，整体资本实力和抗风险能力进一步加强，有利于增强公司持续稳定的盈利能力。方正证券与民族证券在营业网点布局上具有很强的互补性；而把方正的模式与经验在民族复制，可以带来民族证券的快速发展，实现1＋1＞2。

海通证券：收购后能提高公司整体资本实力和业务规模，并能在营业网点分布上形成互补；收购成功后，方正证券的整体实力和业务规模将有所提升。收购价格对应民族证券13年PB约1.9倍，基本合理。

安信证券：此次并购或将打开行业并购的序幕：如果此次并购顺利实施，将开创上市券商进行同业并购的先例，同时证券行业的整合或许也将拉开序幕。未来券商之间的分化将会更为明显：大型券商将谋求并购做大体量，同时向全能投行方向发展；中小券商将谋求转型（如向互联网金融转型，或是转为某些领域的专业券商）。整个行业的生态或将朝着证监会曾表述的“保护行业、不保护公司”方向发展，危机意识强、创新能力优秀的券商将更容易脱颖而出。

平安证券：此次收购有利于增强方正证券综合实力：方正证券和民族证券合并之后，无论在资本实力还是在各业务条线上的实力均有提升。预计合并后，净资产和净资本将位于行业第7名，经纪业务、投行业务、资管业务和融资融券业务市场排名将位于15名左右。而且，方正证券是一家民营券商，机制相对灵活，预计未来在两家券商整合过程中将较为顺畅。因此，我们认为此次收购将大幅提升方正证券的综合竞争实力。

招商证券：收购后资产规模和资本金的迅速扩大将有效提升规模，增强综合实力。民族自身较强的品牌优势、广泛的网络渠道和优秀的人才资源，将为方正的发展带来强劲活力，期待整合后的1＋1＞2效果。

国泰君安：行业首例市场化券商并购，看好并购后业务协同效应。我们认为并购成功将是大概率事件。得益于方正证券之前成功并购经验和双方民营企业的治理结构，双方在经纪、投行业务协同性较强，在2014年底完成初步整合。

（本案例由西南证券提供，撰写人：西南证券投资银行重庆一部边彪、魏鑫）