新金融及新金融产业

新金融伴随科技发展和社会进步而产生和发展，具有鲜明的现代化特征。

一、新金融发展的理论基础

（一）新金融的内涵与特点

1．新金融的含义。新金融最初并不是作为一个学术概念，而是作为一个产业政策执行计划由上海市黄浦区于2008年9月首先提出。当前我国学术界还没有权威的定义，但已有学者进行了界定。较有代表性的观点包括：新金融是与金融创新相联系的，认为新金融是金融领域正在生长、发育的新业态、新机构以及传统金融业务创新等的统称（李迅雷，2012）。新金融是与传统金融相对而言的，是对传统金融的演进、延伸和补充，也是金融业的创新（陈元，2012）。新金融的灵魂是金融创新，创新不仅成为金融竞争的新焦点，而且是新金融时代发展的唯一原动力。还有观点认为，新金融有“窄”和“宽”两个层面：前者指新金融是以直接融资为主导，以新金融组织和新金融业态为特征，以新金融工具、新金融产品和新金融服务为引领的新的金融趋势和现象；后者指新金融是包括传统金融在内的整个金融系统所发生的新发展，以及由此形成的新的金融机制、新的金融业态、新的金融组织、新的金融工具以及新的金融服务方式（屠光绍，2012）。因此，新金融和传统金融紧密相联、不可分割，新金融的发展会推动整个金融体系进入一个新的发展阶段。

所谓新金融，是指区别于传统金融机构（如银行、保险、证券和基金等）中的金融业态形式，在新的经济金融领域，形成新的金融机构、新的金融业态、新的金融业务等新的金融形式。新金融是一个动态的范畴，随着时间、地点的变化而发展，目前是新金融，将来就可能变为传统金融；一些传统的金融形式，有可能变为新金融；在我国是新金融，在国外可能是通常的金融方式。新金融的发展是市场化的结果，以直接融资为主导，以新金融组织和新金融业态为特征，以新金融工具、新金融产品和新金融服务为引领，它根植于实体产业的发展，具有较强的市场导向性。

2．新金融的特点。新金融与传统金融相比较有以下特点：

第一，新金融是与现代产业联系密切的金融业态。区别于银行、证券和保险等传统形式的商业或政策性金融业态，新金融是与现代产业经济、市场运行、风险控制、专业化分工合作等要素高度关联的金融业态形式，是为弥补传统金融服务局限性而日益兴起的新金融机构类型、准金融机构，或者某类金融子市场或创新金融服务工具、模式及标准等。

第二，新金融是信用经济市场化和专业化的结果。新金融强调与传统金融的区别，强调市场化属性，其发展具有市场经济内生性特征，是市场化过程中政府政策限制逐步放开，而非政府产业孵化的结果。同时，新金融受到我国金融体制改革的推动，越来越多的企业获得新业务经营许可。如汽车公司成立汽车金融公司，甚至在该企业整体盈利中占大头。再如随着消费经济的兴起，消费者的消费需求日益旺盛，与之对应的是消费金融公司等业态的形成。

第三，新金融是金融产业的创新。从本质上讲，新金融是金融产业发展的深化，是金融业务的发展创新。当前我国金融市场上新出现的新金融业态在欧美金融市场基本都有先例。有一大批反映市场需求的金融创新形式，比如货币经纪公司、贵金属投资公司、航运金融机构、私人银行、资产管理机构、各类私募资本、风险投资企业、产业基金以及金融衍生市场、黄金交易市场、票据中心等要素市场。

第四，新金融具有明显的经济效益与社会效益。一方面，新金融正在通过多种类型的金融机构参与金融工具的创造和交易，这有助于经济的运行、提高经济效率，并降低资金成本。另一方面，新金融正在通过新金融工具的使用，减少交易成本，方便生产者和投资者之间转移风险，增加经济中使用资本数量，提高经济产出。新金融正在多方面地促进人们生活质量的改善，给公众带来更加便捷高效的服务，比如资金可以比较容易地在储蓄者和投资者之间转移，又如第三方支付在金融业务创新和金融体系建设方面的重要地位正日益凸显，作为传统金融改革创新发展的新经营业态，就是十分重要与非常便民的金融服务。

（二）新金融与传统金融差异比较

区别于银行、证券和保险等传统形式的商业或政策性金融业态，新金融是与现代产业经济、市场运行、风险控制、专业化分工合作等要素高度关联的金融业态形式，是为弥补传统金融服务局限性而日益兴起的新金融机构类型、准金融机构，或者某类金融子市场或创新金融服务工具、模式及标准等。新金融强调与传统金融的区别，强调市场化属性，其发展具有市场内生性特征，是市场化过程中政府政策限制逐步放开，而非政府产业孵化的结果。从本质上讲，新金融是金融产业发展的深化，是金融业务的发展创新。当前我国金融市场上新出现的新金融业态在欧美金融市场基本都有先例。

新金融的发展，首先是信用经济市场化和专业化的结果，同时也是受到上层金融体制改革的推动，越来越多的企业获得新业务经营许可。其次，有一大批反映市场需求的金融创新形式不断产生。

二、国外新金融理论

（一）以金融创新为视角的新金融理论

国外并没有新金融这个概念，新金融作为金融创新的结果，其发展建立在金融创新相关的理论基础之上。国外对金融创新更多地体现为金融系统实践，对其认识多是建立在实践基础上，是金融创新推动者——金融机构所进行的总结，是对实践经验的总结和提炼。十国集团中央银行研究小组1986年编写的《近年来国际银行业的创新》则认为：“金融创新就是对若干具有特性的金融工具进行重新组合，从而创造新的金融工具以适应经济发展的需求。”1986年国际清算银行（BIS）在对金融创新进行历史性总结基础上认为：“金融创新是按照一定方向改变金融资产特性（收益、风险、期限、流动性）组合的过程。”因此，David Llewellyn（1985）认为：“金融创新是指各种金融工具的采用、新的金融市场及提供金融服务方式的发展。”

1．约束诱导型金融创新理论。金融创新以寻求利润最大化为目标，一般假设市场都受到严格的管控，相关金融机构为寻求收益最大化，一直努力在政策监管的灰色地带，这种创新在规避政府的管制中产生，西尔（W．L．Sill）提出约束诱导型金融创新理论正是这种思路。很多创新都在政府管制下产生，然后才出现政府政策制定和松绑。比如20世纪30年代之前金融机构的大规模创新行为在危机爆发后受到政府有效管制，次贷危机以来的美国政府也加强了对金融企业相关业务的管控。我国温州金融创新试点，也是在市场已经不规范地存在相关交易活动基础上，政府才出台管制政策，并对相关经营类型进行合法化松绑。

2．“规避”的金融创新理论。从市场风险规避角度，凯恩（E．J．Kan）提出了“规避”的金融创新理论。“规避创新”是指回避各种金融控制和管理的行为。比如利率或外汇期权的发明，保险与各种经营活动的结合，实物产品与期货合约的结合等行为。这一类创新是市场风险的必然影响结果，当前金融租赁企业、担保或再担保企业、保险企业都是规避创新的结果。凯恩认为管理当局制定经济规章制度和金融机构规避制度的过程是相互促进的。希克斯（J．R．Hicks）和尼汉斯（J．Niehans）从微观角度，以交易成本为视角，分析金融创新理论对金融机构成本控制的影响。比如当前金融机构专业职能的分工在很大程度上都受到了成本控制思想的影响，专业的投资咨询、数据处理、财务和人事等管理只能都被外包给不同的经营机构。这种职能的分工一方面体现了专业化的需求，另一方面也体现了规模经济下的成本控制理念。希克斯以交易过程中的货币需求为成本指标，分析金融创新对货币需求的影响，在金融创新体制下，大量杠杆等工具的使用大大降低了交易中实际货币的使用量。

3．制度学派的金融创新理论。主要以戴维斯（S．Davies）、塞拉（R．Sylla）和诺斯（North）等为代表。该理论从制度对经济影响的角度分析，认为政府金融制度的改革有助于打破“金融抑制”，1919年美国联邦储备体系和1934年存款保险金制度的建立是制度对经济发展产生推动力的典型例子^[1]。格利（J．Gurley）和肖（E．Shaw）从发展金融学角度分析，认为金融中介的膨胀、经营业态的多样化是经济增长的必然结果。肖认为，经济的发展需要通过新的融资技术对长期融资进行革新并加以促进，比如传统金融企业发放贷款具有很高的门槛，随着中小企业在市场中占据比例的上升，传统金融机构很难满足市场融资需求。因此，需要一些新兴的金融技术支撑下的金融机构提供服务供给，当前正处于改革中的“小额贷款”公司、银行部门通过信用卡进行信用额度透支等都是经济发展推动下融资革新的表现。

总之，从国外金融创新实践和理论发展来看，金融创新的本质是在金融创新实践经验积累和理论认知提升基础上，以满足社会金融需求为导向，在控制适度金融风险的前提下，金融机构通过系统的金融产品创新，借助经营理念和模式的改变来影响经济运营体制机制，营造有利于自身发展的环境，实现自身发展绩效和社会经济效益的提高。

（二）新金融发展理论

随着经济的金融化、虚拟化及国际化的不断发展，主流经济学^[2]中出现了专门研究金融发展与经济增长关系的较为完整的理论体系，如R．W．Goldsmith（1969）的金融结构理论、R．I．Mckinnon（1973）的金融深化理论，第一次系统地将金融因素与经济增长的关系纳入了主流经济学的视野之中，并给予了模型化的研究。Mckinnon（1991）在金融深化理论基础上，提出了金融控制理论，以期更为现实地解释发展中国家金融发展与经济增长的关系。

虽然传统金融发展理论对发展中国家的经济发展政策产生过重大的影响，但由于传统金融发展理论在理论上存在着不足（如效用函数的缺失，对金融市场、金融中介研究的忽视，假设条件过于严格等），同时，传统金融发展理论在实践中也产生了许多令人失望的结果（如金融自由化政策在许多发展中国家导致了金融混乱，并使金融资产质量恶化、金融风险加大甚至爆发金融危机等），从而限制了理论的解释力与预测力。另外，20纪80年代以后，金融创新的手段与工具层出不穷，对这一现象如何解释、其对经济增长有何影响，也是传统金融发展理论未能给予研究与说明的。

基于以上理论和实践两方面的背景，20世纪90年代经济学家以内生增长理论为基础，直接对金融中介和各类金融市场建立模型，以期对金融中介、金融市场与经济增长的关系进行更为现实的研究，从而产生新金融发展理论。新金融发展理论的核心内容是对金融发展作用于经济增长的机制作出了全面而规范的解释，主要有三方面内容。

1．改变储蓄转化为投资的比例。在马尔科·帕加诺（Pagano）模型中，总产出是总资本存量的线性函数。金融机构和金融市场的发展通过将更高比例的储蓄转化为投资、提高资本配置效率和改变社会储蓄率来刺激经济增长。换言之，在把储蓄转化为投资的过程中，金融体系要消耗资源以维持自身的运转并实现利润，从而使实际转化为投资的储蓄率总是小于1，差额部分以存贷利差的形式流向银行，以佣金、手续费的形式流向证券公司。而金融发展会强化金融中介间的竞争并提高其运营效率，从而提高储蓄转化为投资的比例，进而促进经济增长。

2．利用信息来提高资本生产效率。格林伍德（Greenwood）模型中，把金融中介的信息作用和生产率联系起来。资本可能被投资于收益低的安全技术和收益高的风险技术。风险技术的收益包括两个随机扰动项：总体冲击和项目特定的冲击。拥有大量资产组合的金融机构可以完全化解总体生产率冲击。这样，就可以选取最适合于当前所实现冲击的技术，从而使资本配置效率提高，而更高的资本生产率则必然导致更高的经济增长率。为提高投资效率，金融系统主要采取收集并传递信息、提高风险分担、促进创新活动等三方面安排。

3．企业家是金融创新的关键。金和莱文（King and Levine，1993）在其建立的内生增长模型中，以企业家精神（或创新活动）为纽带把金融增长联系起来。他们认为，金融和创新的联系是经济增长中的关键因素。金融体系可以通过评估、甄别投资项目、为投资项目聚集资金、为个人和企业家提供分散风险的便利、预测与披露投资项目利润的现值等途径来提高经济增长率。

三、国外新金融发展历史

从世界范围看，经济发展离不开金融业态的推陈出新。以20世纪70年代为例，两次石油危机以后，世界原油价格上涨，形成成本推动型通货膨胀，导致西方国家普遍陷入滞胀状态。再加上布雷顿森林体系基础动摇、固定汇率制度垮台，进而引发国际金融市场持续动荡，并导致生产企业风险上升。为规避通胀、利率、汇率、信用及流动性等方面的风险，适应企业避险需要的金融产品和市场应运而生。这一时期，以美国为代表的西方国家金融业态创新取得了一系列突破性进展。

1857年威尼斯银行的成立是现代银行发展的标志，随后转账支票、票据交换、股票、债券等金融工具的出现极大地丰富了银行的业务类型。然而，受限于技术条件和宏观政策环境，从这一时期开始一直到20世纪后期都属于传统金融发展的阶段。金融创新或新金融的发展则是近半个世纪以来的事情，1973年美国芝加哥期权交易所成立，将标准化的股票期权合约挂牌交易，打开了现代金融创新之门，随后1978年伦敦金融交易所也开始引入期货和期权业务。到20世纪80年代，票据发行便利、互换交易、期权交易和远期利率协议（被称为金融市场“四大发明”）等陆续登上金融市场的舞台，金融创新进入深化阶段。与此同时，由于历史原因，相关国家通过海外市场发行非市场国货币的债券，这种模式后来被称为欧洲货币市场，这种境外货币市场的出现推动了资本运作的国际化，越来越与之前谈到的“金融市场四大发明”交叉融合，由此推动世界范围内金融创新如火如荼地进行。

与新金融业务理念相对应的是新金融机构在全球范围内大规模的铺开，如美国的资产管理行业、投资咨询、信用评级、投资代理、风险基金、金融工程、担保贷款机构、金融数据分包、金融期货、律师和会计师服务机构及相关业务交叉类金融机构等。这些金融机构作为新金融发展过程中的普遍形式，在越来越多的国家得到了良好的发展。换言之，这些机构成了目前主要国际金融中心的重要组成部分，是现代服务金融的重要体现。