融资融券制度的推出对我国资本市场的影响

2015级金融学专业　彭婷

摘 要：融资融券制度作为海外发达国家推行已久的一项成熟的资本业务，在我国的开展才迈入第五个年头。本文首先介绍融资融券业务的相关理论概述及特点，并列举分析国外成熟的融资融券业务模式。随后，归纳总结我国从提出、试点到正式推行融资融券业务的进程。最后，从资本市场、证券公司、投资者、风险管理等角度阐述融资融券业务的积极和消极影响。

关键词：融资融券；证券公司；投资者；资本市场

融资融券业务从2010年正式启动至今，已获得了突飞猛进的发展。特别是2014年，两融余额跨过了万亿元大关，成为A股市场的热门话题。部分券商争相下调两融账户的准入门槛，伴随着牛市的到来，融资融券业务一时火爆。随后在2015年的6月，大盘急剧下跌，一大波融资盘被平仓，机构、散户无一幸免。如此跌宕起伏，融资融券业务到底在证券市场上发挥了怎样的作用？又造成了什么样的影响？

一、融资融券交易的理论综述

（一）融资融券的定义

2008年4月23日国务院颁布的《证券公司监督管理条例》对融资融券做了如下定义：融资融券业务是指在证券交易所或者国务院批准的其他证券交易场所进行的证券交易中，证券公司向客户出借资金供其买入证券或者出借证券供其卖出，并由客户交存相应担保物的经营活动。

（二）融资融券的特点

1. 杠杆效应

投资者从事普通的股票交易，必须事先在账户中存入足量的金额，支付全额价格，而融资融券交易只需提前缴纳一定的保证金即可交易。当投资者看涨股票时，向证券公司借入资金，买入股票；高位时，卖出证券，偿还借款，获得收益；当投资者看跌股票时，向证券公司借入证券卖出，之后在股票低位时再买入证券还券。以向证券公司融资融券的方式，以较少的资本投入获得较大的投资收益，实现杠杆效应。

2. 交易范围

融资买入和融券卖出的证券范围是有限制的。普通证券交易，风险由投资者自担，可交易证券交易所几乎所有的上市品种。而融资融券交易，因证券公司与投资者之间存在的信用关系，证券公司为投资者提供资金或证券，将承担投资者不能按时、足额偿还的风险，因此，证券公司在证券交易所规定的标的证券范围内，确定投资者能交易的证券范围，而这些证券通常具有流动性大、波动较小等特点。

3. 做空机制

融券制度的存在，实现了做空机制。投资者向证券公司借入证券后卖出，等股价下跌后再买券还券，这代表投资者在股价下跌时也能通过融券的方式获得收益，与普通交易中只能割肉或继续持有等待股价回升存在巨大差异，改变了单边市场状况。

二、国外市场的融资融券模式

融资融券制度是海外资本市场普遍施行的一种交易制度，被认为是判断资本市场成熟与否的标志之一。发达国家普遍已经建立起了适应本国市场特点、发展需求的融资融券业务模式。

1. 以美国为代表的分散授信制度

投资者、证券公司、银行是美国证券融资交易中的主要构成环节。证券公司在这其中扮演重要角色，一方面证券公司与投资者缔结信用关系，向投资者提供短缺的资金、证券，另一方面当证券公司资金或证券不足时，可向银行办理转融通，向银行借入贷款或者向非银行金融机构借入证券。这种业务模式具备市场化程度高、融券渠道多样以及交易主体广泛等特点，是建立在成熟的信用机制以及充分自由的资本流通之下的。

2. 以日韩为代表的单轨制集中授信模式

与证券公司在美国融资融券模式中占核心地位不同的是，日本以银行出资成立的证券金融公司作为融资融券的中介，向证券公司提供资金或证券，证券公司无法直接从银行或其他金融机构获得资金及证券。在这种模式之下，证券金融公司具有极强的垄断地位。

三、我国融资融券业务发展的历程

由于我国证券市场发展时间比较晚，市场化程度仍不够高，相配套的管理制度和法律法规还不够完善，因此相较于国外发达地区而言，我国融资融券业务的推行是比较迟的。同时，为构建适应我国的经济发展水平及金融市场架构的融资融券业务模式，在缺乏经验指导以及制度保障的环境之下，我国融资融券业务的推进是伴随着相关制度的不断出台、试点，慢慢摸索前行的。

总结来看，我国融资融券业务从提出到正式施行，主要经历了以下几个关键步骤。

第一，2006年6月30日，《证券公司融资融券业务试点管理办法》《融资融券业务试点内部控制指引》出台，对证券公司申请开展融资融券业务的条件、资格以及监管要求进行了规定，一定程度上标志了融资融券业务模式在我国的正式启动。随后，沪、深交易所，中国证券登记结算公司以及证券业协会分别出台了有关融资融券制度施行的具体细则以及相关规范要求，包括《中国证券登记结算有限责任公司融资融券试点登记结算业务实施细则》《融资融券合同必备条款》《融资融券交易风险书必备条款》等。

第二，之后受2007—2008年牛市的影响，融资融券业务的推进工作被搁置。直至2008年4月25日，国务院出台了《证券公司监督管理条例》以及《证券公司风险处置条例》，对融资融券业务操作中的细节，包括开户流程、担保品以及融资融券比例进行了明确规定。2008年10月5日，证监会正式宣布启动融资融券试点。

第三，2010年1月8日，证监会表示国务院已原则上同意开展融资融券业务试点工作，并于2010年3月19日确定了第一批试运营的6家券商。而第一笔融资融券交易在2010年3月31日完成。中国资本市场迈进了一个新的发展阶段。

四、融资融券制度的推出对我国资本市场的影响

我国的融资融券交易从2010年正式启动以来，迄今不过5年时间，却已获得了突飞猛进的发展，无论是从我国资本市场的长远发展、券商的盈利模式和业务结构变革，还是从投资者的投资方式来看，均产生了较大影响。

第一，就市场而言，融资融券业务的开启完善了我国资本市场的运行机制，增强了我国资本市场的流动性，为我国资本市场的发展注入了新的活力。

首先，在融资融券开启之前，我国一直处于“单边”市场状态，市场上缺乏做空的机制。面对下跌行情，投资者只能忍痛割肉，或者坚定持有，等待行情反转。而融资融券业务的开启，使投资者从股市下跌行情中获利成为可能，填补了我国“做空”机制的空白。

其次，融资融券交易有效地提升了我国资本市场的流动性。从银行角度来看，融资融券交易将我国的货币市场和证券市场联系了起来，一定程度上为释放货币市场流动性提供了新的渠道。从投资者角度来看，资金和证券供给的增多，一定程度上能够刺激交易市场的活跃性，带动投资者的积极性，改善投资者对市场的预期。从券商角度来看，融资融券交易对于提高证券市场交易量也有一定的积极影响，投资者能迅速在市场上进行资金、证券的转换，实现交易，提升市场的活跃程度。

第二，就股票价值本身而言，双向交易机制的存在，使投资者能够通过融资买券或融券卖出的方式来实现自己对股票后市走势的预判，使价格所反映的信息更加充分，完善了市场的价格发现功能。同时，融资融券者的操作调节了市场上证券的供求关系，一定程度上达到了稳定市场，缓解股票价格波动的作用。

第三，就证券公司而言，融资融券业务开拓了一种新的业务模式，也就意味着为券商带来了新的盈利来源。经纪业务作为传统券商利润来源的最主要渠道，受市场行情影响较大。而融资融券业务的开展却能够活跃市场，带来交易量的提高，这一方面能够提高券商的佣金收入，另一方面也能增加通过为投资者提供资金借贷所得的信用交易收入。因此，从优化收入结构、扩宽业务发展方向上来看，融资融券对于券商而言是有积极作用的。

第四，就市场监管工作而言，融资融券业务的推行既是机遇也是挑战。一方面，融资融券制度在一定程度上有利于监管工作有效性的提高。监管部门通过对融资融券标的范围、比例、信用额度以及券商资格认定的管控来实现对股票市场的间接管控，达到调控效果。另一方面，融资融券业务的启动对于监管机构和券商的风险管理工作都是一个巨大的挑战。券商的风险主要在于两个方面：一是操作风险，证券公司以自有资金或证券与投资者达成信用关系，在这个交易过程中，容易因为对市场预期的错误判断引发反向操作风险，即在市场要上涨时误判为下跌而将资金融出，在市场要下跌时误判为上涨而将股票融出。二是信用风险，券商将资金或证券融出给投资者，是基于投资者能够按期足额偿还，而一旦投资者丧失信用，无法按时偿还资金或证券，证券公司需承担客户违约所造成的损失。对监管机构而言，由于融资融券业务所具备的杠杆效应，投资者有机会“以小博大”，获得几倍于投入成本的高额收益，因此容易助长部分投资者利用内幕消息操纵股价获得收益的投机心理，造成市场异动。以上风险的存在加大了监管机构、证券公司风险管理工作的难度。如管控工作做得不到位，将会对券商的运营、市场的有序发展造成负面影响。

参考文献：

［1］孙国茂. 中国证券市场信用交易研究［M］. 北京：中国金融出版社，2007.