美国次贷危机对欧洲金融经济的影响

三、美国次贷危机对欧洲金融经济的影响

在金融创新、金融全球化和金融自由化高度发达的今天，危机在全球范围内的传播速度更进一步加快了。在美国新世纪金融公司提出破产申请以后，德国工业银行、法国的第一大银行巴黎银行、兴业银行以及瑞联银行等不少素来以经营稳定著称的欧洲著名银行都宣布由于参与了美国房地产次级抵押贷款相关证券的投资而遭到巨大损失。这种信息的发布无疑直接加剧了欧洲金融市场上的悲观预期。

（一）美国次贷危机对欧洲金融市场的影响

在美国次贷危机爆发前，英国房地产市场由于泡沫更大也进入了深度调整。违约率的上升给银行房贷业务带来了较大的负面影响。业务重心已经向房地产贷款市场倾斜的北岩银行成为受影响最大的英国金融机构。然而更重要的是，与大多数银行依靠储户存款作为资金来源的做法不同，北岩银行主要通过在银行同业拆借市场上向其他银行借入资金和向投资者出售抵押贷款证券来融资。美国次贷危机爆发后，许多金融机构由于投资于美国的次贷相关金融产品而遭受损失，出现流动性困难，纷纷提前收回贷款或提高贷款的标准，这就导致了全球金融市场流动性趋紧。此后，尽管主要发达国家的中央银行联手向市场注入了大量的流动性，也未能有效遏制金融市场上流动性枯竭的态势。此时，北岩银行的过重依赖于证券化与银行同业拆借的融资模式不仅出现融资成本上升的问题，而且抵押贷款证券的销售和在银行同业拆借市场上的融资都出现了问题。北岩银行的信用评级不断下降，股票价格迅速下跌。2007年8月，北岩银行开始就流动性危机问题与英格兰银行讨论应对方案。英国财政部宣布英格兰银行作为最后贷款人将向北岩银行提供紧急资金援助，以帮助其克服暂时性的流动性困难。这等于向公众证明了北岩银行的问题，由此加剧了此前已经出现的银行挤兑。最后，英国财政部再次发布公告，承诺政府将对所有存款提高担保之后才最终稳定了局面。

美国次贷危机引发了英国银行史上100多年来首次出现的银行挤兑给欧洲乃至世界金融市场造成的心理冲击是巨大的。这种冲击所产生的影响包括：（1）使人们看到了美国次贷危机对全球金融市场产生的严重影响；（2）金融机构存在潜在的严重问题，金融监管明显缺位；（3）政府干预，特别是政府的直接介人，对于金融市场的稳定是至关重要的因素；（4）再次证明了在金融危机过程中最典型和最直接的表现就是金融市场的流动性枯竭。

纵观战后的历次金融危机，流动性问题始终是金融危机中的一个标志性现象。戴蒙德（Douglas W. Diamond）和拉岩（Raghuram G. Rajan）最早研究了银行危机和流动性枯竭问题，指出在1997年的亚洲金融危机中后者对前者的影响。博多（Michael D. Bordo）则对当前美国金融危机中的流动性问题做了分析。在次贷危机造成损失前景不明的情况下，特别是当出现类似雷曼兄弟公司破产这样极具市场冲击力的事件的时候，各家银行自然尽量增加资产减记预提（对美国来说则是要准备足够的现金来应对破产赎回或支付担保），收紧信贷，从而导致银行间短期同业拆解利率大涨。同业拆借利率的提高不仅导致资金筹集的成本大增，而银行大量囤积现金和收缩信贷的行为最终又使各国实体经济无法获得正常运转的融资，从而导致经济衰退。人们一般认为，由于欧洲的金融结构是以银行为主，流动性枯竭对实体经济的打击比美国更大。

从美国次贷危机的影响来看，英国与欧元区国家也表现出明显的差距。在2007年8月，当美国最大的抵押贷款公司（Countrywide）面临破产。作为美国第十大抵押贷款机构的美国住房抵押贷款投资公司正式向法院申请破产保护、评级公司下调了一千多只按揭贷款抵押债权的评级以及雷曼兄弟公司关闭了抵押贷款子公司等一系列事件导致市场出现恐慌的时候，欧元在伦敦银行同业拆借市场上隔夜拆借利率的波动并不显著，而英镑在伦敦银行同业拆借市场上的隔夜拆借利率却随美元在伦敦银行同业拆借市场上隔夜拆借利率出现了同步波动。在2007年9～10月，当近在咫尺的英国北岩银行出现的挤兑事件达到高峰时，欧元区金融市场的流动性也出现了一定程度的危机。在2008年3月美国贝尔斯登出现危机被收购，7月美国房利美和房地美被政府接管，美国金融市场反映强烈的时候，英国和欧元区的金融市场仅仅做出了象征性的反应。但是在2008年9～10月间，当美国金融市场由于雷曼兄弟公司的倒闭而做出极其强烈的反应时，英国的金融市场也同步出现了剧烈的波动。然而令人惊异的是，欧元区的金融市场依然是仅仅做出了象征性的反应，并没有在短期货币市场上表现出明显的流动性危机和信心崩溃的现象。

美国从2007年8月以后开始了降息周期，导致美元资产在短期市场上的利率水平逐渐下降，欧元资产在短期市场上的利率水平却几乎没有发生变化。甚至我们看到，由于欧洲中央银行依然坚持反通货膨胀的货币政策目标，在美国短期市场利率水平逐渐走低的同时，欧元资产的短期利率水平还出现了微弱上升的趋势。在此期间，英国的短期市场利率水平则表现出有限的下降趋势。但是在雷曼破产以后，美联储、欧洲中央银行和英格兰银行之间明显加强了多层次的政策协调力度，三种货币的短期市场利率水平同步出现了明显的下降。美元的短期市场利率水平最低接近了零，而英镑的短期市场利率水平出现了更大的变化，从2008年11月开始一改此前始终明显高于欧元区的短期市场利率水平的格局。

至此我们可以发现，在迄今为止的全球金融危机的演变过程中，如果仅从反映金融市场信心和作为金融危机标志性表现的市场流动性和短期市场利率水平的情况看，欧元区国家在美国金融机构出现的数次危机中的表现相对独立，但是受英国北岩银行挤兑事件的影响则要明显一些。与欧元区对美国相对独立的情况相比，英国与美国却表现出更显著的联动性。这种差异可能也反映了美联储、欧洲中央银行和英格兰银行之间的政策力度的差异。直到雷曼兄弟公司破产以后，美元、欧元和英镑在短期市场上利率走势的趋同反映了他们之间在宏观政策协调程度上的提高。

总之，从危机期间短期银行同业拆借市场的利率波动看，市场对欧元区金融体系稳定的信心要强于对英美金融体系稳定的信心。

（二）美国次贷危机对欧洲实体经济的影响

就此次金融危机直接冲击的房地产行业的价格变化情况来说，直到2006年，英国房地产价格的上涨幅度不仅远远高于欧元区国家，甚至比美国房地产价格水平的上涨幅度还要高。与此相适应，与欧元区的几个主要国家相比，住房抵押贷款在英国家庭年度可支配收入中的比例以及在家庭净资产中的比例都要高很多，甚至比美国还要高。显然，在英国国内房地产市场已经存在大量泡沫的情况，美国次贷危机的爆发自然会引起英国房地产行业的危机，使英国的宏观经济更容易受到全球金融危机的冲击。

对欧元区国家来说，不仅在2008年第一季度以前经济增长始终比英国高一个百分点左右，而且居民消费、投资和净出口对经济增长的贡献一直大体保持稳定。这样当2008年第二季度美国次贷危机恶化，欧元区国家内部消费和投资出现大幅度下滑以后，尽管环比计算的季度经济增长立即被拖到了−0.2％的水平，但是此后政府消费的提高却相对有效地抑制了衰退的恶化。结果，在2008年第三季度，尽管居民消费和投资都再次出现了大幅度的下降，但是按照环比计算的季度经济增长依然维持在−0.2％的水平上，没有出现进一步恶化的局面。

欧盟委员会（European Commission）2009年年初表示，欧盟（European Union）经济状况正在迅速恶化。该委员会同时下调对欧元区和欧盟整体经济的预期。欧盟委员会三个月前担心金融市场危机可能导致欧盟经济陷入衰退。最新的预期显示出上述担忧低估了经济陷入长期深度衰退的风险。欧盟委员会日前预计，欧元区经济今年下降1.9％。该委员会去年11月份曾预计欧元区经济增长0.1％，并警告称如果金融市场依然疲软，经济有可能下降1.0％。

针对欧盟27个成员国，欧盟委员会目前预计今年经济下降1.8％，远不及11月份时预期的增长0.2％。该委员会称，随着去年金融市场形势急转直下，实体经济受到的影响更加明显。经济滑坡给近年来接近历史最低水平的失业率带来不利影响。但欧盟委员会预计，今年欧元区失业率将从去年的7.5％升至9.3％。欧盟今年失业率将从去年的7.0％升至8.7％。欧盟委员会表示，低通货膨胀率和12月份推出的2000亿欧元财政刺激计划将有助于经济在2010年温和复苏。但该委员会补充称，这一预期面临巨大的不确定性。欧盟委员会预计欧元区经济明年增长0.4％，欧盟经济明年增长0.5％。欧盟委员会称，欧元区经济衰退可能持续到今年夏季。

欧盟委员会高层经济官员阿尔穆尼亚（Joaquin Almunia）在一份声明中称，财政措施和减息应能限制经济衰退的程度。通货膨胀率下降使欧洲央行（European Central Bank）可以在过去四个月内把利率从4.25％下调至2.0％。该委员会称，今年欧元区通货膨胀率平均水平应为1.0％，远低于欧洲央行规定的2.0％上限。

该委员会警告称，政府支出增加以及税收减少将对财政状况构成不利影响。欧元区今年预算赤字平均相当于国内生产总值（GDP）的4.0％，2010年相当于GDP的4.4％，远逊于2008年平均的1.7％。欧盟今年预算赤字平均相当于GDP的4.4％，2010年相当于GDP的4.8％。

至于欧盟内部的个别国家和地区，欧盟委员会预测2009年英国经济将下降2.8％，2010年经济将仅增长0.2％。这较去年11月份作出的预期出现了较大调整，当时预计2009年英国经济将萎缩1.0％。

欧盟委员会预测法国经济今年将萎缩1.8％。委员会称，导致法国经济萎缩的原因是该国工业产值和信心大幅下降、金融危机影响不断以及法国贸易伙伴国的经济也在显著放缓。委员会预计法国经济在2010年将会反弹，实现0.4％的增长。

欧盟委员会还将德国2009年经济预测下调至收缩2.3％，这比去年11月的预期更加悲观，当时曾预测德国经济今年将为零增长。委员会德国经济要到2010年才能实现温和复苏，预计增长0.7％左右。

此外，欧盟委员会在报告中指出，随着金融危机冲击到已经疲弱的波罗的海沿岸国家经济，这些国家面临的经济衰退程度将远比预期的严重。委员会预计拉脱维亚2009年和2010年GDP将分别下降6.9％和2.4％；预计爱沙尼亚2009年经济下降4.7％；预计立陶宛经济2009年下降4％。

（三）美国次贷危机与东欧之痛

据法国《回声报》估计，2007年东欧国家金融资金流入量为3928亿美元，其中银行资金净流入量为2170亿美元。2008年这两个数字分别为2540亿美元和1230亿美元。另据有关方面估计，东欧各国欠西欧银行的债务高达1.5万亿欧元，占东欧外债总额的90％左右。东欧国家的外债几乎都来自西欧。这种联系把东西欧变成了拴在一根绳子上的两个蚂蚱。

现在看来，有的西欧国家对东欧的贷款简直到了匪夷所思的地步。例如，奥地利金融机构对匈牙利的贷款总额居然高达本国GDP的80％。据说，意大利和瑞典的情况也好不到哪里去。有所谓“波罗的海情结”的瑞典，对摆脱前苏联的波罗的海三国的借款要求历来是“不吝啬”。在东西欧间资金如潮水般来回奔流，政府和私人都不愁没钱花的时候，大概没有什么人想过：如果某一天匈牙利人还不了钱的话，奥地利等国的经济将宣告破产。

想不到，这一天真的来了！而且如此之快！

当美国次贷危机引发的国际金融海啸席卷而来的时候，西欧银行突然发现，他们的资产大幅缩水，资金短缺和经营亏损迫使他们纷纷收紧钱袋子，急剧减少包括对东欧在内的信贷。有关方面预计，今年流入东欧的金融资金骤然下降到区区302亿美元。东欧各国政府和居民突然发现，靠借新债还旧债的办法行不通了。

更糟糕的是，随着经济形势恶化，东欧国家的货币不仅不再升值了，而且狂跌不止。从去年夏天以来，波兰货币对欧元的比价下跌了48％，匈牙利货币下跌了30％，捷克货币下跌了21％。这意味着东欧国家政府和居民为了偿还原先的外债，需要拿出更多的本国货币兑换成欧元或美元。可是现在东欧经济普遍萎缩，例如，拉脱维亚去年第四季度的GDP负增长10.5％，今年预计全年将负增长12％，有“波罗的海小老虎”之称的拉脱维亚尚且如此，可以想见，其他东欧国家的情况会是多么糟糕。在这种情况下，要求东欧各国政府和居民拿出更多的钱去还外债，不啻雪上加霜！

据欧洲重建和发展银行估计，为了缓解当前的困境，今年东欧需要2000亿美元的再融资。奥地利从1月底就呼吁各国为稳固东欧银行系统提供1000亿欧元的资助。世界银行行长佐利克认为，东欧银行界的重组至少需要1200亿欧元。在欧盟这次峰会决定增加对东欧的援助之前，世界银行、欧洲投资银行以及欧洲重建和发展银行2月27日就已宣布计划为东欧银行系统提供245亿欧元的援助。但是，同东欧国家的实际需求相比，上述两笔援助的金额远远不够。更何况，现在世界经济危机还没见底，而东西欧之间的经济联系非常紧密，如果他们之间的相互影响在今后一段时间变成恶性互动的话，东欧很可能将发生更严重的第二波危机。

而且，东欧的经济危机还将引发严重的政治和社会动荡。自从国际金融危机爆发以来，已经有两个东欧国家拉脱维亚和匈牙利的政府倒台了。今后还会发生什么事情，谁也说不准。唯一可以确定的是，东欧现在成了危机四伏的高风险地区。

鉴于越来越多的中东欧成员国因金融危机陷入严重的经济困境，欧盟正在考虑再度扩大“危机基金”规模，以向这些国家提供救助。

按照计划，欧盟成员国领导人将于2009年3月19日和20日在布鲁塞尔召开春季首脑会议。一份将提交首脑会议讨论的文件指出，欧盟应尽快对增加“危机基金”的可能性展开研究。欧盟“危机基金”又称中期财政援助基金，只有在某一非欧元区成员国发生国际收支危机或面临严重困难时，欧盟才会动用这笔基金为其提供紧急财政支持。去年12月，欧盟领导人决定将这笔基金的规模从原先的120亿欧元增至250亿欧元。

迄今，匈牙利和拉脱维亚已分别从这笔基金中获得65亿欧元和31亿欧元的紧急财政支持。上周，罗马尼亚政府也表示，正向欧盟求援。随着中东欧地区经济形势近来显著恶化，人们担心会有更多国家需要救助，进一步扩大基金规模显得日益迫切。在本月初的欧盟特别首脑会议上，匈牙利总理久尔恰尼建议欧盟设立一个总额1900亿欧元的统一基金，以帮助遭受金融危机重创的中东欧国家。但这一提议未能获得通过。

（四）美国次贷危机与冰岛的“淹没”

到过冰岛的人大都会对这个北欧岛国的富庶和安逸印象深刻。走在首都雷克雅未克商业区，随处可见开着高档进口轿车的工薪族；橱窗里奢侈品的价格让来自欧洲大陆的游客都瞠目结舌；几年前，“冰岛奇迹”还是欧洲人经常挂在嘴边的热门词。

2008年秋，冰岛经济却遭遇了异常凶猛的寒潮，9月底至今不到20天时间里，该国三大银行因濒临破产被收归国有，冰岛克朗对欧元汇率缩水三成，总理哈尔德发出悲观警告：冰岛可能面临“国家破产”。至此，从华尔街刮起的金融风暴，已全面波及大洋彼岸乃至世界各地。对于冰岛的金融体系而言，这无异于一场毁灭性海啸，欧洲甚至亚洲各国金融市场的警报也不绝于耳。面对全球范围的金融动荡，几个月前的隔岸观火已经被联手救火的呼声取代。

到2008年10月7日，冰岛三大银行已经全部被国有化，它们在海外的业务也被出售，而冰岛家庭平均承担的债务达到可支配收入的213％。从辉煌到崩塌，冰岛的金融体系似乎只用了半个月的时间，但这场金融地震的祸根几年前就已埋下。

2008年9月21日，冰岛第三大银行Glitnir的CEO——拉鲁斯·威尔丁作为嘉宾出现在冰岛电视台晚间黄金时段的《脱口秀》节目里。当主持人问及华尔街金融危机对冰岛银行业的冲击时，威尔丁信心满满地说：“现在我们可以看到，金融体系的灵活性使得我们能处于一个非常安全的位置……”

短短8天后，冰岛政府宣布，濒临破产的Glitnir银行部分收归国有。到10月7日，冰岛三大银行已经全部被国有化，它们在海外的业务也被出售。从辉煌到崩塌，冰岛的金融体系似乎只用了半个月的时间，但这场金融地震的祸根几年前就已埋下。

2000年左右，多家冰岛国有银行被私有化。这些银行为了与国有金融机构Housing Financing Fund竞争，拿出了更低的贷款利率和更高的贷款额。由此带动了火热的房地产市场，同时私有银行的价值迅速提升。银行提供的40年房贷资金的主要来源是国际银行和金融机构的短期贷款。

随着银行业务迅速发展，冰岛的投资银行很快把生意扩展到其他国家，开始收购更多银行、零售企业、航空公司甚至还买下职业足球队。这些资金多半也都来自短期贷款。新购得的资产又被用作贷款抵押品，来继续贷款购买更多资产。

为保证资金链的顺畅，冰岛的银行必须不断融资。在经济形势良好的情况下，这样的资金循环很容易维持。据统计，到2007年底，冰岛三大银行的资产累计1800亿美元，这几乎是该国国民生产总值（GDP）的10倍，其中80％都是海外贷款。

当美国次级贷危机爆发后，房贷市场的不良贷款不仅让美国国内金融市场信贷紧缩，在金融高度全球化的背景下，也引发了国际市场的信贷危机。冰岛银行赖以生存的短期贷款突然枯竭，再融资遭遇严重困难。由于这些银行资产和国家经济实力已经到了不成比例的地步，一旦破产将导致整个国家破产，为此政府不得不将银行纳入破产管理。当政府决定将Glitnir银行部分国有化时，恐慌继续蔓延，冰岛克朗迅速缩水，接管第一家之后，政府又不得不将另外两家也收归国有。

承担这场灾难后果的还不仅是银行和政府，习惯超前消费的冰岛民众也感受到经济寒冬提前到来。

和其他年轻人一样，居住在雷克雅未克的比约森从没担心过还不起贷款。他在去年贷款买下一辆价值160万克朗的汽车，经过放贷商业机构的劝说，比约森接受了和外汇挂钩的贷款渠道。按期还款一年之后，比约森却发现，他如今欠下的车贷已高达280万克朗，这远远超出该车本身的价值。乔纳斯一家也采纳了银行的理财建议，购买了外汇购房贷款，在过去一个月的时间里，由于冰岛克朗严重贬值，这家人的购房月供猛翻3倍。全家4口只得考虑是否要放弃还贷，搬去祖父母的房子。

类似的故事正发生在许多普通冰岛人身上。分析人士认为，导致冰岛金融危机爆发的原因来自多方面，涉及复杂的因素，其中就包括民众的消费习惯：冰岛家庭平均承担的债务达到可支配收入的213％。而在以借债盛行的美国，这一比例也仅为140％。

除此之外，更严重的问题在于金融市场缺乏政府监管。面对过度放开金融市场，政府基本不进行任何干预。在利益至上和贪婪驱动的投资银行的鼓动下，冰岛开始了一场似乎永不落幕的盛宴，总有源源不断的资金来满足所有人的消费需要，但是，终究天下没有不散的筵席。

经济学家指出，冰岛金融市场的迅速繁荣和更迅速的崩塌是一个极端的例子，这在金融市场远远超过经济实体时才会发生。但是，尽管规模不同，美国和欧洲其他地区爆发的金融危机在本质上和冰岛的灾难并无二异，都是由于监管松懈，金融市场过度扩张引发的巨大泡沫。