市盈率的区间分布

四、市盈率的区间分布

（一）国际股票市场指数市盈率存在各自的区间

国际上，市盈率体现为不同股票市场综合指数以及各种分类指数的市盈率。例如，道·琼斯综合指数、工业30指数以及S＆P500指数。各类指数的市盈率数值差异甚大。S＆P500指数市盈率最高不超过50倍；而NASDAQ综合指数市盈率即使在当前低迷时，市盈率也达到99倍，最高时一度超过800倍；而NASDAQ网络股指数市盈率一直为负。

Campbell和Shiller采用10年^[6]盈利平均替代1年每股收益。计算结果表明，1872～2000年，S＆P500指数市盈率在5～45倍之间，中位数为16倍，大多数年份仍然分布在10～25倍之间。

图8—12　1860～2000年S＆P500市盈率

（股票价格为1月份价格，收益为前10年平均）

资料来源：John Y．Campbell and Robert J．Shiller，“Valuation Ratio and The Long－Run Stock Market Outlook：An Update，”NBER Working Paper April，2001．

1996～2000年，在道·琼斯工业30指数中，有18家公司市盈率波动范围落在S＆P500指数市盈率波动范围之内，两家上限超过S＆P500不到10%，只有Intel、微软、可口可乐、Home Depot和波音等5家公司显著超过S＆P500指数，而且除波音外，其余4家公司所在行业市盈率波动的上限均显著超过S＆P500指数。

其他股票市场指数市盈率也存在各自的区间。例如，香港恒生指数1993年以来市盈率主要分布在10～20倍之间，1999～2000年超过20倍，最高接近30倍。日经225指数市盈率1991年以来主要在80倍左右波动，1998～2000年超过200倍，最高接近1500倍。但日本的会计制度与美国差异较大，不宜与S＆P500指数比较。

图8—13　1993～2002年恒生指数市盈率

数据来源：Bloomberg．

（二）我国市盈率的分布分析

考察一个市场，除了个股及平均市盈率外，内部的市盈率结构也是证券市场的重要特征。在简单市盈率计算公式下，上市公司市盈率主要集中在20～100倍之间；而在市场市盈率计算公式下，上市公司市盈率分布更加集中，尤其是在10～40倍之间的公司最多，接近50%。

图8—14　1991～2002年NIKKEI 225指数市盈率

数据来源：Bloomberg．

低收益区间（＜0．15元／股）市盈率最高，简单市盈率达到141．39倍，市场市盈率也达到了90．57倍。低收益股票的高价、高市盈率在我国证券市场中已是长期现象，它的出现有着深刻的历史背景。由于我国的证券市场一度定位为国企改革服务，因此有一部分质地较差的公司靠地方扶持、政策倾斜得以上市。当此部分公司经营困难甚至亏损时，投资者往往抱有预期，即握有众多优良资产的第一大股东——国家对公司进行重组，目前的经济结构调整政策也使这种预期具有一定的理性；又由于入市时行政审批制的严格控制、上市公司退出机制的退化致使其资源价值大大提升，因此产生了经营业绩下滑，但股价不变甚至上涨的现象。我国证券市场中经常发生的资产重组就是支撑这种高市盈率现象的重要因素。

事实上，低收益股票的高价、高市盈率已对我国股票市场的市盈率分布结构产生了重要影响，大大抬高了整体市盈率（见表8—15）。