谁将第一个领红牌下场

上市公司的质量是证券市场的基础，是关系到证券市场能否健康发展的最重要因素，是鼓舞投资者信心的关键。因此，活跃证券市场必须从根本上提高上市公司的质量，否则，一切外力的推动作用即使能暂时将市场推向高潮，最终也只能是昙花一现，不可能步入良性循环的轨道。而要保证上市公司的质量，严格实行退出机制与摘牌制度，是最大的关键。

新千年伊始，中国证监会领导人提出，“要着手研究连续3年以上亏损上市公司的退出机制”，并将其列为2000年中国证券工作安排中“继续抓好证券市场清理整顿，进一步防范和化解市场风险”中的一部分内容。根据1999年年报，连续3年亏损的上市公司已有ST北旅、ST网点、ST永久、ST黔凯涤、ST中浩A、ST水仙、ST红光，而连续4年亏损的上市公司有PT农商社、PT双鹿和PT渝钛白。无疑他们将成为2000年领红牌下场的首选对象。当然，研究管理层的提法，对于连续3年以上亏损上市公司的退出机制，2000年只是“着手研究”。一般说来，这种研究需要一定的时间，很难一蹴而就。如何建立退出机制，并保持市场稳定，或许是“着手研究”中需要考虑的因素之一。从中我们可以看出，管理层对于实行退出机制仍抱着非常谨慎的态度。

就在投资者还在议论到底会不会有公司领红牌下场的时候，突然传来郑州百文被申请破产的消息，令投资者大吃一惊。2月28日，ST郑百文发布公告称，该公司日前收到中国信达资产管理公司向郑州市中级人民法院申请郑州百文破产还债的申请书，因此，郑州百文已成为沪深两市首家面临破产风险的上市公司，从而引起了市场的广泛关注。当然，破产是一种退出，但又不完全等同于证券市场的退出机制。股票如果被暂停上市，只要公司在一定期限内扭亏，还可以恢复上市。即使最严重的终止上市，即摘牌，也只是意味着上市公司从证券市场消失，但投资者还是企业的股东，只不过股份不能在市场上转让、交易。但破产就意味着企业的法人资格消亡，企业不存在了，股权亦随之消失。破产偿债的原则，债权优先于股权，郑州百文总负债高达22亿元，而总资产14亿元，偿债都远远不够，一旦宣告破产，股东可能颗粒无收。这就是说，投资者面临的一个残酷的事实是，郑州百文如果真的破产，投资者就要面临血本无归的结局。

郑州百文于1988年完成改制并首次向社会公开发行股票；1996年4月上市；1998年3月披露年报，1997年每股收益0．45元，当时还颇让人看好。因此，1998年6月，该公司即迫不及待地推出10配3的配股方案，筹集资金1．47亿元。谁知道钱一到手，公司就翻了脸，1999年4月披露年报，1998年亏损5亿元，每股亏损2．544元，股票被特别处理。致使许多人不理解：刚刚还从股民手里圈走了1亿多资金，怎么会一眨眼就亏了呢？当然公司有说法，那就是市场疲软，需求不旺。但当国内市场需求开始转旺后，郑州百文仍然没有旺起来。1999年8月披露中报，中期亏损5．3亿元，每股亏损2．7元；1999年12月截至1999年9月的贷款本金及应付利息19．36亿元已由中国建设银行转让给中国信达资产管理公司，设立资产重组委员会，但似乎也没有效果。1999年再次出现重大亏损，每股收益－4．843元，每股净资产－6．57元。

郑州百文一旦破产，自然将成为中国第一家破产摘牌的上市公司。当然，郑州百文的破产目前只是提出了有关申请，最终是否会破产，仍存在变数。但不论最后郑州百文是否会破产，这一事件的出现，对投资者的风险意识，无疑是一次巨大的警示。其实，企业破产是市场经济中的一个正常现象，对于资不抵债的企业，债权人完全有理由提出破产申请。在国外，上市公司破产的例子也有，最近铱星公司破产事件非常引人注目，而铱星公司就是在纳斯达克市场里的上市公司。从国内来看，近年来一些效益很差的国有企业破产，已逐渐为人们接受，但上市公司破产，一时之间似乎还让人觉得“措手不及”。生老病死是市场的法则，对上市公司的“死”，投资者不能不具有这种心理准备。对于跟着庄家去疯狂炒作亏损股、重组股的股民，不能不有所警惕。

经过中国证监会批准，5月1日，修订后的沪深《股票上市规则》正式实施。这一新的股票上市规则对股票特别处理、上市公司重大信息披露作出了具体的规定，对连续3年亏损的公司，增加了董事会在披露年报前至少发布3次提示公告的义务。最引人注目的是新规则对“终止上市”有了明确的说法。该规则把“终止上市”分为几类，并明确规定，法院受理破产案件后，公司股票须特别处理，仅在每个交易日上午交易。一旦法院宣告公司破产，将在报证监会批准后终止其上市。而就在此规则实施前一天，PT农商社爆出了震惊市场的巨亏新闻，由此，上市公司的退出机制再次成为市场关注的热点，而谁将成为第一家领红牌下场的上市公司，也成为人们议论的话题。

1999年年报显示，沪深两市资不抵债公司不仅数量由上年的4家迅速增至12家，而且资不抵债程度恶化，PT农商社每股净资产仅为－7．73元，ST琼华侨的资产负债率则高达228%。另外，注册会计师还对32家公司的持续经营能力提出质疑，占总数的3．31%。其中，注册会计师认为PT双鹿已处于无持续经营能力状态，会计师亦无法确认PT农商社、PT红光、ST大洋B、ST渤化等依据持续经营原则编制的会计报表是否合理，PT网点、ST黔凯涤、ST联益等持续经营能力已受到极大影响，ST琼华侨、ST郑百文、ST港澳等的持续经营假设存在重大不确定性。

显然，这些资不抵债、已处于无持续经营能力的公司，理所当然地是红牌下场的“候选人”。既然公司已经资不抵债，就应该按照市场方式让其破产，退出证券舞台，正所谓“流水不腐”。据《公司法》第157条规定，“最近3年连续亏损”的公司“由国务院证券管理部门决定暂停其股票上市”。《公司法》第158条规定，最近3年连续亏损的情形“在限期内未能消除，不具备上市条件的，由国务院证券管理部门决定终止其股票上市”。也就是说，对于个别严重资不抵债的公司，应对其尽早清算，进入破产程序，以便彻底从资本市场中退出。只有这样才能保证上市公司的质量，保证整个市场正常的新陈代谢和健康发展。

纵观证券市场上资不抵债的上市公司，其基本特征除了主业弱化，负债过高，管理混乱外，最根本的还是企业没有建立一个良好的运行机制。出于保牌的目的，许多连续亏损的公司都进行了大规模的资产重组，个别公司也的确演绎了丑小鸭变天鹅的故事，1998年8家ST公司因此而扭亏摘帽，1999年更增加到17家之多。在重组翻身的ST公司中，也确实有南通机床、海虹控股等成功企业。但对相当大一部分连续亏损公司来说，由于重组的动机就是扭亏保牌，因而在重组过程中，仅以实现报表盈利为目的，而不注重企业核心竞争力的重组，最终的结果只能是使企业重新陷入亏损的泥潭。

但与这些公司业绩形成鲜明对照的是股价的居高不下，有些亏损公司的股价甚至高过质地良好的国企大盘股。因为越是亏损的公司，越有重组的题材，以至凡是戴有ST、PT帽子的股票，股价大多扶摇直上，实现翻倍不过十天半月工夫；而一旦重组，“山鸡”变“凤凰”，“稻草”成“金条”，只不过弹指间事。PT农商社在1999年报披露前的一个交易日，股价竟以涨停板报收。这种不正常的情况极大地助长了证券市场的投机之风。另外，大量连续亏损企业在证券市场存在，拖累了上市公司的整体业绩，成为证券市场的一大“污点”。长此以往，不利于树立证券市场在整个国民经济中的地位，更不利于吸引更多的场外资金源源不断地进入，从而也不利于证券市场的长期稳定发展。

实际上，随着上市公司亏损面积增大，要让每一家企业都实现扭亏增盈是不现实的。而随着高新技术板的建立，高科技企业上市的条件更低，途径更多，原本以亏损上市公司为目标的借“壳”活动将可能有所收敛。而这些集中于一些传统行业的连续亏损企业，也必将随着经济的发展和社会的进步逐渐萎缩，最终退出国民经济舞台。这是符合经济发展规律的。因此，如果按照真正的市场机制，对病人膏肓的上市公司最后结果只有一个，那就是“退出！”

现在最让人关注的是PT农商社是否会第一个领红牌下场。从目前的情况来看，PT农商社不仅严重亏损，而且整个企业信用度下降，债务沉重，官司缠身。虽然PT农商社和有关部门千方百计想对公司进行资产重组，但谁会愿意来接这个烂摊子、背这十多亿的债务呢？因此，不少市场人士，包括一些负责市场运作的职能部门的专家都主张，对于这种在现实上已丧失重组价值的公司，应该研究终止其上市的程序及着手善后处理事宜。

根据优胜劣汰这一市场经济的基本规律，绩劣股退出股票市场是理所当然的，因为只有这样才能充分发挥证券市场实现资源合理配置的功能。当然，任何事物的发展都要付出一定的成本，证券市场也不会例外。实行退出机制，无疑对市场会有所震动，对持股者会有所影响，但这是我们别无选择的选择。只有在退出机制上有所突破，市场的进入机制才会更加完善，投资者才会根据股票的质量进行理性的投资，上市公司才会真正踏踏实实地进行经营，我们的证券市场才会规范与健康地发展。

根据《公司法》规定，股票暂停上市及终止上市的权限在国务院证券主管部门。到底谁来开这第一个头，这要用事实来说话，此时作推测意义并不大。但有一点可以肯定的是，喊了几年的退出机制，很快就将正式亮相登场。这对于保证上市公司质量，保护投资者利益，规范股市发展，将具有不可忽视的作用。