金融全球化与世界经济发展

第三节　金融全球化与世界经济发展

一、金融发展与经济增长理论

金融自由化的改革，无论是发达国家的金融管制放松，还是发展中国家的金融深化，都是为了更好地促进金融发展，为经济发展服务，这也是各国进行金融自由化的初衷与最终目的。

雷蒙德·W·戈德史密斯(Raymond W.Goldsmith)最先对金融发展与经济增长之间的关系进行了研究，在其代表作《金融结构与发展》(Financial Structure and Development，1969年)提出了许多开创性的重要观点，揭示了实体经济与金融上层结构之间相互作用的关系。他指出金融结构对经济增长具有巨大的促进作用，这一结果通过以下机制来实现。金融工具的出现可以加速经济增长。金融工具的出现使家庭和经济单位从其自身储蓄和自身投资两者中解脱出来，提高了投资效率和资本形成额与国民收入之比，从而使产出得以增加。但这一论断基于以下假设:一是在人们中存在着企业前途和企业经营能力分布的不均衡；二就是可望得到高额利润的投资项目是不可分的。金融机构的业务经营是促进经济增长的另一来源，它来自两种途径:一是由于金融机构的介入，储蓄者和投资者储蓄和投资的总量超出了金融机构不存在情况下的数量；另一方面，金融机构往往能将储蓄分配到收益性更高的投资项目上，这就提高了投资的边际利润率，刺激了产出。

戈德史密斯对金融发展与经济增长之间的关系虽然给出了理论上的解释，而且通过统计研究给出了实证分析(我们会在后面予以介绍)，但是他对金融发展与经济增长关系的解释还是比较粗糙的。事实上，金融发展和经济增长之间的关系应该是明确的。金融发展表现为金融组织体系、金融工具体系、金融市场体系和金融支付体系的发展与完善，这将会极大地改善经济运行效率，加速经济增长。

金融发展主要通过完善支付体系、提高动员储蓄及转化投资的能力与改进资源分配质量三个途径来促进经济增长。

(一)金融体系通过有效而适用的支付体系促进经济的增长

在一个以交换为中心的市场经济中，高效与安全的价值体系是加速收入实现速度，降低流通费用，实现经济增长的必要条件。在缺乏价值支付系统或支付体系效率低下的情况下，高额的交易费用往往会抵消劳动分工与经济成长所带来的生产性收益。经济增长不仅意味着生产性收益的持续增加，而且意味着新市场的不断开拓与新产品的不断涌现，这会使得市场主体之间的交换关系越来越复杂，为了保持经济的活力，经济货币化就变得十分重要，然而货币化的加剧将导致货币流通速度的减慢，引发货币的大量闲置与信用规模的缩减。为了减少社会持币的成本，要求价值体系向以银行为中心的结算与支付体系集中，实现流通中货币的集中管理，以进一步扩张信用基础。在某一个阶段，支付体系的发展将最终会抵消货币流通速度减慢的趋势，提高货币的利用效率，扩大信用规模，实现社会生产资源的充分利用，促进经济增长。

(二)金融体系通过提高动员储蓄及转化投资的能力促进经济增长

理论与实践都证明，储蓄是经济增长所必需的，要想通过投资实现经济增长，就必须进行储蓄。因此金融体系对经济增长的另一贡献，就来自于其动员储蓄并将储蓄转化为投资的能力。金融市场或信用中介的存在，可以通过更好地聚集现有的金融资源而更好地动员储蓄，较高水平的投资率意味着较高水平的收益率，进而推动资本生产率的提高，相应地加速经济增长。

金融中介可以分散单个投资项目的相关风险，并且会给储蓄者提供更高的预期收益，这就鼓励人们进行储蓄而不是进行低回报的不动产投资。但是另一方面预期回报率的提高也会使储蓄产生一种“收入效应”，从当前消费水平来看，储蓄增加获得的高收益意味着在将来可以实现更多的消费，这将导致储蓄率的降低。再者，实行金融自由化后，随着金融中介的发展，也会促进直接金融的发展，使得直接投资的工具增多，消费者面临的金融投资组合多样化，这也往往会使金融中介吸收的储蓄减少，储蓄率降低。但总的来说，金融发展更倾向于增加储蓄率，因此，金融可以在一定范围内使储蓄上升，从而为资本投入量的增加提供源泉。

储蓄的增加只是实现经济增长的一种必要条件，只有储蓄全部转化为投资，才能将这种可能性变为现实性。但由于金融中介的无效率及垄断市场的存在，在一般情况下，金融体系很难将全部储蓄转化为投资。当实行金融自由化后，金融中介间的竞争加剧，金融中介在金融压抑或金融约束状态下获得的垄断利润减少，也即滞留在金融中介中的资源相对减少，使储蓄转化投资的比例提高。金融市场的发展，投资渠道的增加，也可以相应降低投资风险，从而促进投资比例的增加。通过金融体系，储蓄转化为投资有两种类型。一是储蓄者通过金融中介间接向投资者提供资金。再就是储蓄者通过金融市场直接购买企业发行的股票、债券以及政府的债券等，通过直接证券的买卖，投资者可以直接集中储蓄者分散闲散的资金用于投资。

(三)金融体系通过提高资源配置效率促进经济增长

通过资源配置，将资本从边际生产率低的行业中转移到生产率高的行业，从而提高整个社会的资本生产率。这主要通过以下几种途径来实现。

(1)金融体系通过提供风险分担来促使投资者投资于风险更高但更具有生产率的技术或项目。生产性风险的存在使潜在的投资者往往将资产过多地分配在流动资产上，而这种流动资产虽然风险小，但却是缺乏生产性的。再者为了克服这种风险，投资者将投资分散化，而这将以牺牲生产专业化和降低生产率为代价。金融体系可以通过提供更为有效的风险分散方法来影响单个投资者的投资与储蓄行为，解决他们的无效投资问题。

(2)金融体系可以通过收集信息，对各种投资项目进行筛选来促进经济增长。金融中介的发展，使得它能够比一般的投资主体获得更为全面的信息，在一定程度上可以解决信贷市场与资本市场信息不对称的问题。

(3)金融体系通过自身创新来提高资本配置效率。金融自由化后，金融机构之间的竞争加剧，促进了金融创新。金融创新所带来投资工具的增加可以将资金投入到风险小而收益大的项目或技术，从而有利于资本配置效率的提高。

二、发展中国家金融自由化与经济增长理论

对于大部分存在金融抑制的发展中国家来说，尽管也存在着诸如汇率控制、信贷配给等管制措施，但金融抑制的主要表现仍然是利率管制，如名义存款利率管制，名义贷款利率管制或两者兼有。因此，大部分经济学家在关注发展中国家金融抑制的时候，大量的研究便集中于利率上，利率自由化也成为他们关注与研究发展中国家金融自由化的主要对象。

爱德华·S·肖(Edward S.Shaw)与罗纳德·I·麦金农(Ronald I.McKinnon)最先对发展中国家的金融抑制进行了研究，主张发展中国家实行金融自由化以促进经济发展。在《经济发展中的金融深化》与《经济发展中的货币与资本》这两本专著中他们为发展中国家的金融自由化提供了理论基础，以后不断有人在他们的基础上进行扩展。

(一)通过利率自由化提高储蓄促进经济增长

麦金农和肖的金融自由化主要是通过实际利率的变化来促进储蓄的增长，进而促进经济的增长。这是因为在金融抑制情况下，利率水平受到人为压抑，不能反映正常的资金供求状况，这就使得储蓄水平下降，经济发展所需资金长久不能获得，从而使经济总体水平无法提高，同时还会滋生银行体系的腐败与低效率。因此，麦金农和肖认为解决问题的最好办法就是取消利率管制，减少政府对金融体系的过度干预，让市场机制来决定利率水平。通过金融自由化来使利率高到足以反映资本的稀缺程度，从而使储蓄增加、投资增加，促进经济增长。

(二)通过促进投资来促进经济增长

然而，麦金农和肖过分强调了储蓄在经济发展中的作用，而忽视了储蓄转化为投资的渠道与质量。作为麦金农和肖理论的进一步发展，马西森(Donald J.Mathieson)与卡普尔(Basant K.Kapur)从投资角度来阐述金融自由化带动经济增长。马西森认为利率受到管制时会低于均衡水平阻碍经济增长。当贷款利率过低时，整个社会的投资水平将高于均衡水平，对银行存款的需求也相应提高。然而低利率造成实际存款余额过少，整个社会的投资需求不能得到满足，经济发展必然受到抑制。因此，只有通过金融自由化，放开利率管制，使利率水平回归到市场均衡水平，才可以促进经济增长。卡普尔模型则是通过货币需求来起作用。他认为，提高名义利率将提高实际货币需求，借此可以提高贷款供应量，增加资本投资量，促进经济增长。

西班牙经济学家加尔比斯(Vicente Galbis)从另一个角度阐明了利率自由化对经济增长的促进作用。他不是直接地把实际利率作为货币政策的传导机制，而是通过金融中介在参与资源转移过程中对投资效率的提高来说明其对经济增长的意义。他继承了麦金农有关发展中国家“分割经济”的观点，并有所发展。他将发展中国家的经济部门分为两个部门:高效部门与低效部门，高效部门的投资收益要大于低效部门，但总体来说经济是低效的。加尔比斯认为通过提高银行实际存款利率能减少低效部门的投资，而增加高效部门的投资水平，在社会资源短缺的情况下通过改善资源配置加速经济发展。

(三)适度“金融抑制”与经济增长

20世纪90年代后，在金融自由化理论继续发展的同时，一些经济学家对适度“金融抑制”重新给予了肯定，给金融自由化理论带来了新的挑战，持这一观点的代表经济学家为约瑟夫·斯蒂格利茨(Joseph E.Stiglitz)。斯蒂格利茨认为由于信息的不完全与市场失败的存在，需要政府的干预。政府通过一系列的金融抑制，使利率维持低水平且实际利率为正，同时适当限制竞争、限制资产替代并实行定向贷款等措施，可以平稳地提高市场运作效率。他还批评一些亚洲国家，正是由于过快地放松或取消了金融管制，最终导致了金融危机的爆发。

三、金融自由化与经济增长的实证研究

戈德史密斯在其代表作《金融结构与发展》对比研究了35个国家百余年的金融史料与数据，采用定性与定量分析相结合的方法探讨了各国金融结构与金融发展问题。他以金融相关比率(FIR)来衡量一国金融发展水平，根据这35个国家从1860—1963年的有关数据得出:在一国经济发展过程中，金融相关比率是不断上升的，从长期来看，各国金融发展与经济发展是齐头并进的。一般来说，金融结构越复杂，金融发展程度越高，经济越发达。

1986年，Richard L.Kitchen指出经济增长要受到一系列不同因素的影响，仅仅考虑金融发展一个因素而忽视其他因素的影响是难以得出金融发展与经济发展确切关系的。因此戈德史密斯的考察是有缺陷的。1993年Robert G.King和Ross Levine系统地考虑了影响经济增长的其他因素，研究了80个国家1960—1989年的相关数据，构造了4个指标来刻画金融发展，从资本积累与生产率提高两个途径来分析金融发展对经济增长的影响。他们分析得出:从各个指标来看，金融发展都与经济增长、资本积累、生产率的提高正相关，而且从长期来看，以上关系仍然成立。

有关金融自由化与经济增长的研究，长期以来一直集中于发展中国家^[6]。Abe et al.(1977)验证了六个亚洲国家20世纪50年代中期到70年代早期实际利率对储蓄的影响，指出存款利率对储蓄存在正向作用，利率每升高1%储蓄提高0.112%。1978年Fry对7个亚洲发展中国家1962—1972年的考察以及1980年Fry对61个发展中国家的考察，同样得出了以上的结论。1981年Fischer对于1960—1972年40个发展中国家的研究发现，名义利率对投资具有显著的正向促进作用^[7]。1989年Gelb对34个人口超过100万的发展中国家在1965—1985年的数据进行了分析，他以1973年为界，将这些国家的数据分为1965—1973年和1974—1985年两个阶段，按实际利率的高低将这些国家分为三组。在实际利率为正值的国家里，其经济增长率的平均数比其他国家高出很多，在1965—1973年这三组国家的平均经济增长率分别为7.3%、5.5%、4.6%，而1974—1985年的对比数字为5.6%、3.8%、1.9%^[8]。Gelb进一步分析指出，经济增长率的差异不仅表明利率可以促进投资数量的增加，而且可以极大促进投资生产率的提高。以上研究都表明金融自由化通过利率促进储蓄与投资，进而可以促进经济增长，证实了金融压抑的危害，也说明了金融自由化的必要性。

关于金融自由化通过资源配置效率的提高来促进经济增长，在实证研究中一般比较困难，这是因为难以选取一个适当的指标来衡量资源的配置效率。1988年Cho对韩国金融自由化后的状况进行了研究。他以借款成本的差异作为衡量指标，认为部门之间平均成本差异的缩小便意味着信贷配置效率的提高。由于金融改革，韩国从1972年到1984年，信用配置的效率显著提高了。1994年Schiantarelli et al以单位资本的利率与单位资本价值增加量两个指标考察了印度尼西亚。通过实施自由化政策之前与实施自由化政策之后的对比，研究结果显示:两个指标都表明信用配置质量有所提高^[9]。

金融自由化可以促进金融全球化与一体化的发展，国际货币基金组织2004年对金融全球化对发展中国家的影响进行了实证研究。在1980—2000年增长最快的10个经济体与增长最慢的10个经济体的对比研究中，得出两个明显的结论:“金融一体化不是实现高增长率的必要条件……金融一体化也不构成经济高速增长的充分条件。”它以资本账户开放程度来表示金融一体化水平，考察了多个国家1982年至1997年实际人均国内生产总值增长率和金融一体化上升程度的散点图，发现这两个变量之间基本没有相关性。即使在考虑了这些国家的初始收入、教育水平、政治不稳定性等因素后，金融一体化与经济增长仍未反映出正向关系。在总结了大量有关文献的基础上，它指出“即使金融一体化对经济增长有积极影响，这种影响可能既不强，同时也不稳定”。

从理论上看，金融自由化可以促进经济增长，并且有不少实证上的支持，但也存在相反的案例。最明显的是由于实施金融自由化的措施、顺序、时机不当等造成国内银行危机或汇率危机，金融危机的爆发使得金融自由化带来的益处大打折扣。因此，金融自由化并非是没有任何监管与限制的自由化，也不是不讲任何约束条件而随意进行的自由化。自由化的进程应该是渐进的。金融自由化必然相应带来金融全球化、国际化水平的提高，这也为自由化改革增加了难度。

专栏8-1　金融自由化的风险:智利的教训

20世纪70年代智利金融改革的失败指明了政府在金融自由化过程中存在的一些问题。智利开始实行金融改革时，经济正遭受多年来进口替代和价格管制带来的损害。巨额的财政赤字、固定汇率以及限制性的贸易壁垒使得通货膨胀率居高不下，生产停滞，国际收支恶化。

智利的金融改革有两个目标:一是消除过度的通货膨胀，二就是放松政府对经济活动的广泛管制。第一个目标，首先通过大量削减财政赤字，然后通过放慢货币贬值的措施来达到。第二个目标则通过将国有企业私营化，将以前政府没收的企业退回给私营部门、取消价格和利率的最高限额、削减进口保护措施以及放松对国际资本流动的限制来实现。

取消金融限制的范围相当广泛。在改革之前，实际利率为负，改革以后，实际利率便立即上升到127%，在以后几年中逐步下跌到44%，高利率的部分原因是1980年资本流入还存在着部分限制。当对外借款开放以后，比索和美元间的利率差距缩小了，而后利差固定在20%与30%之间。与此同时，生产贸易货物的企业的财务状况由于实际汇率的升值而被恶化。由于受到未支付贷款日益增加的压力以及意识到货币贬值的必要性，金融部门从1981年初调低了实际利率。在1982年初的衰退时期，危机达到了顶点:国外贷款猛烈下降，资本外逃严重，综合需求崩溃，而政府不得不将比索贬值。大量联合企业和银行宣告破产，1983年智利失业率上升到30%。

世界银行批评道，智利的金融改革中最严重的缺点是:改革目标过于长远，对金融部门缺乏有效的监督，结果造成了大多数金融中介被一些大企业所掌握。这些工业—金融的联合企业，通过银行获得资金，收购正在实行私营化的企业，以扩展自己的业务。当实际利率提高时，这些企业的借贷成本上升，不得不求助于更多的借款来维持经营。因此1982年债务危机爆发时，智利便陷入了严重的金融危机之中。

世界银行总结道，其他国家考虑金融部门改革时，可从智利的经验中得出三条重要教训:

(1)金融改革需要伴随着对银行和金融部门的严密监督，以避免不适当的金融集中，并防止不健全的银行经营方法。在那些工业部门存在大量联合大企业的国家里，政府更需要特别警惕。

(2)在金融部门改革完成以前就开放资本账户会引起不稳定的资本流动。

(3)一项切合实际的汇率政策是重要的。

资料来源:WB:《世界发展报告(1987)》。