资本管制的有效性

从各国历次实施资本管制的措施看，资本管制分为对资本流入的管制和对资本流出的管制。对资本流入的管制措施包括：无偿准备金要求（URR，流入外资按一定比例以无报酬准备金存入中央银行）、对外债和外汇衍生产品征税、对金融中介的净外汇负债征税或实施数量限制、限制货币错配、限制对外借款的最终用途，如只准用于投资或贸易、对某些资本交易实行强制性审批、对流入资本规定最低滞留期限。对于资本外流的管理措施包括：对国内机构海外投资和所持外汇账户实行审批制、对国内机构海外投资和外汇交易实行报告制度、限制或禁止外资进入特定部门和行业、限制非居民的金融投资（如股票）或对此实行审批制度、限制外国投资的本金和投资收益的汇出、限制非居民的国内借贷、对资本流出征税。各国在特定时期所采用的资本管制措施都具有较强的针对性，因而其效用也存在很大的差异。

学术界对于资本管制的有效性并没有统一的衡量标准，从现有文献看，比较一致的做法是从资本管制对国际资本流动规模与结构的影响以及对政府政策目标的影响两方面去判断。若管制措施能够阻止国际短期资本的大规模进出，并使国际资本流动由短期资本流入转为长期资本流入，则认为该措施是有效的；另一方面，若资本管制有助于提高本国货币政策的效率以及独立性，则一般认为该措施是有效的。

一、资本管制对国际短期资本流动的影响

从资本管制对国际短期资本流动的影响来看，由于各国所处的发展阶段、内外环境以及所采用的具体措施不同，资本管制的效果往往存在较大的差异性。即使是同一个国家在不同时期、相邻两个国家同期或者不同国家实施相同措施，其效果都可能不同。资本管制对国际短期资本流动的有效性主要体现在：管制措施或能在短期内有效阻止国际资本的大量流入，或可改变国际资本流入结构。

2008年全球金融危机爆发前，就资本管制对国际资本流动的有效性而言，相关研究的观点基本一致，即资本管制对国际资本流动结构有影响，而长期内对国际资本流动规模的影响较弱。哈佛大学政治经济学教授丹尼·罗德里克等，美国加利福尼亚大学教授塞巴斯蒂安·爱德华兹在20世纪末对资本管制的有效性做了一定的研究，均认为资本管制会改变国际资本流动的结构，但对国际资本流动规模影响不大（Dani Rodrik，Andres Velasco，1999；Sebastian Edwards，1999）。美国威廉姆斯学院教授蒙蒂尔和马里兰大学教授莱因哈特（Peter Montiel，Carmen MReinhart，1999）运用15个新兴市场国家的资本管制指数数据，同样发现资本管制对资本流动规模的影响很小，但会导致资本流动结构发生变化，由短期资本和证券投资转向FDI。智利大学教授格瑞格诺等（J.De Gregorio，S.Edwards，R.O.Valdes，2000；J.De Gregorio，2004）对智利无息准备金要求的政策结果分析表明，尽管短期资本流入有所下降，但中长期资本流入增加，资本流入总规模变化不大。

对资本管制的最新研究表明，资本管制对国际短期资本流入的作用呈现差异性。澳大利亚国立大学经济学教授阿萨克拉拉等（Prema-chandra Athukorala，Juthathip Jongwanich，2012）采用1990—2010年期间的季度数据对马来西亚资本管制的有效性进行了计量分析，结果表明，在短期至中期内，有针对性的资本管制对短期资本的流入和流出是有效的。马来西亚在1994年上半年推出的资本流入管制有助于减缓短期资本的流入，尤其是短期银行信贷资本的流入；而1998—1999年期间实施的资本管制措施阻止了短期资本的外流，为政府执行宽松的货币和财政政策赢得了时间。澳大利亚莫纳什大学经济学教授西西拉·贾亚苏里亚等（Sisira Jayasuriya，Shawn Chen-Yu Leu，2013）采用SVAR模型分析了1990—2010年期间印尼实施资本管制的有效性，研究表明：无论是从1990—2010年还是从2000—2010年数据的实证结果看，资本管制对长期国际资本流动是有效的，但对证券投资这样的短期资本流动基本上是无效的；同时，2000—2010年的资本流入管制对证券投资资本流动的影响是短暂的，却改变了流入印尼的资本结构，使短期资本向长期资本转变。克埃略和加拉赫尔（Bruno Coelho，Kevin P.Gallagher，2010）研究了2008年全球金融危机期间哥伦比亚和泰国实施资本管制（URR）在防止过度资本流入、改变资本流入结构等方面的影响，研究结果发现：在哥伦比亚与泰国所实施的资本管制均有效地降低了资本流入总量。世界银行经济学家安东尼奥·C.戴维（Antonio C.David，2007）采用GMM法研究了智利和哥伦比亚两国基于价格的资本管制有效性，结果表明：在智利，资本管制成功地减少短期资本净流入，但对长期资本流动没有影响；在哥伦比亚，资本管制影响了资本流量，同时对长期资本流动也有影响。

关于资本管制有效性的文献主要集中在对发展中国家的研究，也有少量对发达国家资本管制有效性的研究。Taro Esaka和Shinji Takagi（2012）检验了日本政府在20世纪70年代实施的资本管制对国际短期资本流动的影响，研究结果表明边际准备金要求的增加会降低短期资本流入量，但统计上并不显著，这意味着短期资本流动的价格弹性小。

综上所述，尽管各国采取的管制措施不同，但资本管制在一定时期内有效地限制了国际短期资本的流动，并且使国际资本流动结构发生了变化。因此，资本管制对各国，特别是新兴经济体有效防止国际短期资本频繁进出仍然具有重要作用，只是管制所面临的国际环境要比过去更加复杂。这会使得资本管制的有效性可能难以在短期内从国际资本流动上体现，或许会从资本管制对国家运用宏观政策效率的影响方面体现出来。

二、资本管制对国家货币政策的影响

一国实施资本管制既有对国际短期资本流动的考虑，也有对本国实施货币政策效率与独立性的考量。资本管制对国家货币政策实施效果的影响体现在国内外利差、汇率稳定、货币政策的独立性等方面。这为衡量资本管制的有效性提供了另一个重要标准，即资本管制是否有利于保持国内外利差、维护汇率稳定、提高货币政策有效性与独立性等。

但多项研究结果表明资本管制在对国家货币政策实施效果的影响上差异更大。加利福尼亚大学教授迈克尔·P.杜利（Michael P.Dooley，1995）从理论与实证上就资本管制对国际资本流动、政府宏观政策目标及经济福利的影响进行了研究，发现并没有证据表明资本管制能够帮助政府实现既定政策目标如避免本币实际升值，资本管制理论上的福利效应也没有显现。易臣格瑞等（Barry Eichengreen，Andrew K.Rose，Charles Wyplosz，1996）采用20个国家1962—1992年间的数据进行了实证研究，认为资本管制对财政赤字、货币增长率等宏观经济变量确实产生了影响，但对利率和外汇储备影响不大，不过资本管制在通货膨胀和贸易逆差较高的时候是有效的。加利福尼亚大学经济学教授塞巴斯蒂安·爱德华兹（Sebastian Edwards，1999）从历史角度对资本管制的有效性进行分析，研究结果表明：资本流出管制基本无效，反而会导致市场扭曲，滋生腐败；而对资本流入的管制会延长外债的期限，但对资本管制的其他目标如货币政策独立性方面并不具备有效性。爱德华兹（Sebastian Edwards，1998）和格瑞格诺（J.De Gregorio，2004）的研究都表明，智利的资本管制政策对国内利率水平和利率波动并没有显著影响。加利福尼亚大学经济学教授肯尼思· M.克莱策等（Kenneth M.Kletzer，Ashoka Mody，2000）认为通过提高资本流动的成本或减少国际资本流动等保障措施会增加国内经济的成本，但该成本可能会被减少金融危机的频率和严重程度等好处所抵消。

国际货币基金组织经济学家马科斯·查门等（Marcos Chamon，Márcio Garcia，2013）的最新研究证实了2009年底以来巴西资本管制的有效性。他们根据固定和可变收益资产的到岸与离岸价格的差异，认为巴西资本管制在隔离巴西与全球金融市场方面取得了一些成效，但对汇率的影响，特别是减缓雷亚尔升值趋势方面不是很明显。洛桑大学经济学教授菲利普·巴凯塔等（Philippe Bacchetta，Kenza Benhima，Yannick Kalantzis，2012）根据中国的经验，分析了半开放经济体的资本管制的有效性，认为当决策当局具有较大的财政空间时，资本管制仍然可以实现最优。克埃略和加拉赫尔（Bruno Coelho，Kevin P.Gallagher，2010）研究了2008年全球金融危机期间哥伦比亚和泰国实施资本管制对减缓汇率升值趋势、降低汇率波动性、遏制资产泡沫以及保证货币政策的独立性等方面的影响，研究结果发现：这两个国家的资本管制都降低了汇率波动幅度；哥伦比亚实施的资本管制在遏制资产泡沫方面更有效，而泰国在宣布实施资本管制时引起了资产价格的急剧下降，但是在公布实施资本管制后第二天资产价格就恢复了上升趋势。安东尼奥·C.戴维（Antonio C.David，2007）对智利和哥伦比亚两国基于价格的资本管制的有效性进行了研究，结果表明：智利实施的资本管制对实际汇率没有直接的影响，而哥伦比亚所实施的资本管制对实际汇率有直接的影响。

综上所述，资本管制对一国宏观政策的影响似乎没有对国际短期资本流动的影响来得那么直接与明显，而且同一时期不同国家所采取的管制措施的宏观政策效应具有较大的差异。尽管这为研究资本管制的有效性增加了难度，但也有少数学者另辟蹊径，采用文献信息综合法对资本管制的有效性进行研究。

三、资本管制效果评价新指标

从上述关于资本管制有效性的相关文献可以看出，对资本管制有效性的判断没有精准的衡量指标，而且因研究视角的不同，各国资本管制措施的有效性呈现不一样的结果。彼得森国际经济研究所经济学家尼古拉斯·E.马古德等（Nicolas E.Magud，Carmen M.Reinhart，and Kenneth S.Rogoff，2011），李银华、杨海珍（2011）均指出有关资本管制效果方面的学术研究存在以下几个问题：（1）评价资本管制效果的基准不统一，进而评价指标选取各异；（2）评价指标选取不全面，多针对一两个政策目标；（3）不同国家不同时期，对资本管制效果的评价存在显著差异。并针对这些问题构建了两个资本管制效果评价指标——资本管制有效性指数（CCE指数）和加权资本管制有效性指数（WCCE指数），据以对现有资本管制效果方面的文献的研究结论进行信息综合，既得到了资本管制单个政策目标实现方面的文献信息综合，亦获得了资本管制政策效果的综合全面评价，得出的结论主要有：对资本流入的管制在改变资本流入结构方面效果最好，而对资本流出的管制则在维护货币政策独立性方面最有效果，不论是对资本流入还是资本流出的管制，在减轻汇率压力方面基本无效果。从国际经验与现有文献看，该结论基本上可以作为资本管制有效性的一般性结论，但对各国具体管制措施效果而言难免存在差异。作为开放型新兴大国，中国的资本管制在中国经济建设与发展中起着重要作用，对其有效性的研究也相当深入。

四、中国资本管制有效性

国内相关研究表明，中国的资本管制仍然有效，但随着资本项目的逐步放开，其约束力有所下降。苟琴等（2012）经研究认为中国资本管制在长期和短期均不是完全失效的。马国楠等（Guonan Ma，Robert N.Mc Cauley，2008）从价格和资本流动等方面对中国资本管制的有效性进行了研究，认为中国的资本管制基本保持约束力。徐明东等（2009）综合利用储蓄—投资相关性检验法、Edw ards-Kahn模型法、资本管制强度测度以及抵补利率平价四种方法分别从实体经济、货币经济、法律框架以及短期资本套利动机等角度对1982—2008年期间中国资本管制的有效性进行了评估。认为自1982年以来，中国的资本管制政策短期内基本有效，但随着国内经济的进一步开放和管制政策的逐步放开，资本流动性逐渐提高，资本管制的有效性呈下降趋势；2007年以来虽然存在大量短期资本流入流出的现象，但我国的资本管制仍然对国际资本流动具有明显的抑制作用。王永中（2010）研究发现中国的资本管制虽然仍有效但约束力有所下降。金荦、李子奈（2005）从货币政策独立性、资本流动和国际收支三方面分析得出中国资本管制有效的结论。张斌（2003）对中国资本管制的分析表明，虽然我国面临相当数量的资本流出，但是从资本管制对稳定国内价格、产出、国际收支平衡和经济增长的贡献来看，我国过去几十年的资本管制是相当成功的。上述相关中国资本管制有效性的文献似乎没有统一的结论，但从时间规律上可以看出中国资本管制有效性呈下降趋势。

综上所述，从不同的判断标准来看，资本管制的有效性是不同的。大量的研究都是针对一国或少数几个国家在特定时期管制措施的效用进行研究，而由于各国所处的经济发展阶段、具有的宏观政策空间、面临的资本流动方向与构成等方面的不同，导致各国家间资本管制效果具有较大差异，这也是研究资本管制有效性的一个局限性。尽管有学者构造了资本管制有效性指数（Nicolas E.Magud et al.，2011；李银华、杨海珍，2011），但在实际分析中仍多以各国所实施的具体管制措施应实现的目标来衡量该措施的有效性。资本管制大多是在一国面临国际短期资本的大幅波动的情况下所采取的临时性措施，在针对一国资本管制的有效性研究中，似乎很少同时将资本管制的成本考虑进来，这是因为精确地衡量资本管制的收益与成本几乎是不可能的，大多数国家采取资本管制往往是客观经济条件的要求和根据其他国家经验的判断（张斌，2003）。这也对我们从全球视角去管制国际短期资本流动，实现资本管制的效用最大化提出了要求。