中国概念股遭遇做空的原因分析

第四节　中国概念股遭遇做空的原因分析

一、中国概念股遭遇做空的内部因素

此次中国概念股企业遭遇海外机构的联手做空，其自身存在着大量的问题和隐患是一个关键因素。很多中国的上市企业轻视了美国证券交易委员会(SEC)的监管能力，妄图凭借自己的小聪明瞒天过海。事实证明，一个相对成熟的资本市场将会对交易各方制定更加严格的监管条例，违规的成本也较大。总结发现，中国概念股企业自身普遍存在着以下几点不足，它们是企业遭遇做空的内部因素。

(一)性质严重的财务造假问题

本轮中国概念股公司遭遇海外机构的联手做空并无力反击，很大程度上就是由于其突出问题来自于财务造假。在西方社会中，对上市公司的道德约束甚至高过对其能力的考核，它体现了欧美等国投资者对遵守规则的重视，在他们眼中一个频频挑战规则的人是不值得信任的，一个不遵守规则的公司也自然是不具备发展前景的。然而由于目前中国国内各行业长期普遍缺失诚信，因此中国上市企业错误地估计了他们面临的形势，将对付国内证监会的手段移植到了海外。为了追求上市时更高的估价和更好的发行情况，拟上市企业常常会对财务报表进行一番修饰，在财务上制造所谓的“灰色地带”。而且许多企业不是将上市视为企业持续发展的手段，而是将其视为发展的终极目标，妄图“捞一笔就撤”，所以在财务数据上作假的动力更大。例如上文提及的上市公司绿诺科技竟然不惜在中英文财务报表中玩起了文字游戏，其中文的财务文案中显示其2009年的营业收入不过1 100万美元，比其上报给美国的营业收入数据整整少了约95%。如果此次没有遭遇专业的做空机构，上述的造假行为或许真的可能不被发现，但一旦被揭露曝光，等待上市公司的只能是停牌退市。

(二)频频曝光的违规经营问题

上市公司与非上市公司相比，最大的差别在于前者的行为将接受市场投资者和监管部门长期而严格的审核，它将从一家私人企业转变为一家公众企业，所有外部投资者都成为了公司的股东，都有权监督管理人员的行为。事实上，很多中国拟上市企业还未从思想上意识到这种转变。为了尽快完成海外上市，他们不惜与部分机构投资者签订私下协议来规避政府的正常监控，然而从法理上讲，协议控制和政府管理是严格对立的两种情况，如果不能妥善处理必将影响上市公司的正常运营，也会使投资者对公司的前景失去信心。今年年初被媒体持续关注的支付宝股权转移事件就是这类问题的典型代表，“股东利益至上”的原则还需要所有海外上市的内地企业反复强调并落实。

(三)推波助澜的不良中介问题

最近频频曝光的中国概念股企业财务造假和违规经营问题，其背后都少不了中介的影子。事实上，作为企业上市过程中的引路人，中介机构在中国企业海外上市的道路上发挥了重要的作用，他们熟悉海外资本市场的运作规律，知晓相关的法律条文，同时也懂得如何帮助企业粉饰不足以符合上市标准。然而当各类问题曝光后，我们不难发现其根源也来自于这些中介机构，正可谓“成也中介、败也中介”。少数中介机构为了追求短期收益，出现了主动迎合公司造假需求，为公司造假行为提供帮助的现象。据报道，2011年被停牌或摘牌的多家中国概念股公司中，为其提供服务的会计师事务所、律师事务所及承销商具有较高的重合度。其中，会计师事务所有一家出现3次，有三家各出现2次；律师事务所有一家出现4次，三家各出现3次，六家各出现2次；承销商有2家各出现2次……此外，中国企业偏好的买壳上市路径也是来源于中介机构的推荐，其时间短、成本低的优势具有很强的吸引力，然而问题频出的也正是这类买壳上市的内地企业，如中国高速频道、艾瑞泰克、智能照明、盛世巨龙等企业均由于借壳上市被停牌处理。

二、中国概念股遭遇做空的外部因素

本轮中国概念股在美国资本市场上遭遇猎杀，除了自身存在着不足，中美资本市场制度设计的差异也在无形中起到了推波助澜的作用。从某种意义上讲，对美国资本市场交易规则和监管制度的不够重视，同样是导致内地上市企业海外折戟的重要原因。

(一)中美资本市场的监管制度存在较大差异

上文中提到，目前中国资本市场股票发行采取的是审批制，而美国资本市场采取的是注册制，两种制度的差别对上市公司而言，在中国面临着“上市门槛高、退市门槛低”的现状，但是在美国却恰好相反。到2010年11月为止，中国资本市场刚刚走过20年的历程，尽管证监会也制定过严格的退市制度，但20年中被强制退市的股票屈指可数。审批制的特点就是上级主管部门希望借助专家的视角帮助股民们选择质地优良的上市公司，因此符合中国上市条件的公司从理论上讲很少达到退市的标准。但是美国证券交易委员会的初衷不同，他们相信市场的力量，信奉市场中肯定存在欺诈行为以及违规公司，但可以通过制度设计将上述行为和公司找到并驱逐出市场。因此，在美国资本市场中，退市是一种很平常的现象。据统计，2003年至2007年，纳斯达克有1 238家公司上市，却有1 284家公司退市。此外，证券交易委员会制定了严格的信息披露制度，包括日常性披露和强制披露，而且监管部门鼓励研究机构帮忙发掘存在问题的上市公司，一旦问题查实必将采取严厉的处理措施，例如暂停交易、停牌甚至退市。

(二)做空机制是美国资本市场不同于中国的最大特色

中国资本市场走过了20多年的历程，但直到融资融券业务的推出才首次宣告市场中允许做空力量的存在，即做空也能赚钱。然而作为成熟市场经济的美国，做空机制是保证市场健康发展的重要手段，监管部门允许并鼓励对冲基金以及个人投资者寻找和发掘上市公司经营中存在的问题，之后通过做空问题公司让其接受市场的惩罚，与此同时，受利益驱动的做空者往往也会成为首先发现并揭示上市公司问题的一支非常重要的力量，天然充当了交易市场的“监督者”，这是美国资本市场一直推崇的“全民监管”模式。它有效地降低了监管部门的监管成本，并保证了市场中充足的监管力量。

(三)外部审计机构是美国资本市场的重要监管者

公众考察上市公司的发展状况以及盈利能力，最直接的手段莫过于阅读公开发布的财务报表。为了保证财务报表的真实性，目前各国监管部门都引入了外部审计这个第三方机构的力量，国际上著名的四大会计师事务所(德勤、毕马威、安永和普华永道)因此将业务推广到了世界各地。为了达到赴美上市的要求，中国很多存在问题的中小企业同样花钱聘请了外部审计，不过他们外聘的大多是美国本土不知名的小事务所，对方的职业能力和职业操守都很值得怀疑。而且对方也深知内地企业普遍存在的问题，但是受经济利益驱动都选择了缄默。目前被媒体频频曝光的正是这类小事务所审计的企业，在全民监管模式下的美国资本市场里上市企业的任何一点问题都可能会被发掘出来，并被无限放大直至付出高昂的成本。