国际直接投融资方式

9.3　国际直接投融资方式

9.3.1　绿地投资跨国并购

9.3.1.1　绿地投资与跨国并购的概念

跨国投资有两种主要方式：一种是新设投资，即所谓的“绿地投资”。它是指投资者在东道国设立新的企业，新设立的企业可以是独资企业，也可以是合资企业。另一种投资方式是并购投资（Merge and Acquisition，M＆A）。并购是兼并和收购的简称，兼并是指两家或更多的独立企业、公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收另一家或更多的公司；收购是指一家企业通过收买另一家企业部分或全部股份，取得另一家企业控制权的产权交易行为。

新设投资也称绿地投资（Green Field Investment），是指跨国公司等国际投资主体在东道国境内依照东道国法律设立新的企业。在新企业中，外国投资者可以以全部股权参与，即设立独资企业；也可以以一部分股权参与，即合资企业；还可以以非股权形式参与，如与东道国企业合作经营；甚至还可以以技术、生产诀窍、设备等入股的形式参与该新设立企业。绿地投资是国际直接投资的最传统形式，跨国公司等国际投资主体早期的对外投资都是采取这种形式。虽然近些年来，随着跨国并购的兴起，绿地投资在国际直接投资中所占比重有所下降，但它仍是最重要的部分。绿地投资的突出特点就是投资者在投资项目、投资地点及投资规模等选择上有较大的主动权和灵活性，受外界干扰因素影响较小，因而能较好地把握投资风险，投资项目成功的概率较大。一般来说，发展中国家更欢迎来自国外的绿地投资，因为相比于跨国并购投资，绿地投资直接增加了东道国的资本存量，从而在促进东道国经济增长、提高技术和管理水平及扩大就业方面起到直接而快速的作用。绿地投资的缺陷是其前期的筹资工作比较长，投资者需要花费大量时间、精力和资金，投资收益较慢，容易受到国际形势变化、东道国经济政治状况的影响，风险较大。

与绿地投资相比，跨国并购的优点是可以省掉建厂的时间，迅速获得现成的生产设备、技术人员、管理人员和管理制度，及时建立国外的生产销售网点，有利于跨国公司快速反应，抓住商业机会。对于多元化经营的跨国公司，采用并购方式可以更加稳妥地进入新领域、新行业，扩大产品种类，获取生产经验、销售渠道和市场份额，也可以低成本地获取专利、专有技术、品牌、商标等无形资产。

并购也有其内在的缺点。首先，会计准则的国别差异、市场信息障碍和无形资产转让壁垒等问题，使并购项目的评估变得更加复杂和困难。其次，并购后管理体制的整合以及对目标企业原有问题的变革也会遇到很大的障碍。跨国并购意味着对被收购企业的变革，没有人喜欢改变，特别是原有的既得利益阶层，这会使并购失败的概率加大。两种投资方式的比较如表9－5所示。

表9－5　跨国并购与绿地投资的优缺点比较

9.3.1.2　绿地跨国并购的方式

1.按照并购双方业务的关联程度划分

（1）横向并购（Horizontal M＆A），又称水平式并购，是指处于同一行业内的企业间的并购活动，即生产相同或类似产品的不同国家厂商之间的兼并收购。横向并购是最基本的并购类型，多发生在汽车制造、制药、石油化工等行业，现代服务业如银行、保险、事务所等也是近年来横向并购的热门行业。横向并购可以快速扩大企业生产经营规模，产生协同效应，提高并购企业的获利能力。但它也导致卖方集中，引起市场的垄断，不利于形成有效的竞争环境。因此，很多国家认为横向并购是削弱竞争的垄断行为，会造成福利损失，因而对其高度关注和限制。

（2）纵向并购。纵向并购（Vertical M＆A），又称垂直式并购，是指企业与供应厂商或客户的合并，即优势企业将同本企业生产紧密相关的生产、营销企业并购过来，以形成纵向生产一体化。换句话说，跨国公司的纵向并购是两个以上国家（地区）生产同一或相似产品，但又各自处于不同生产阶段的企业之间的并购活动。跨国纵向并购的目的是为了降低生产链前向和后向关联的交易成本和不确定性及获得规模经济收益。具体利益包括以下几点：①降低企业的交易成本；②增强企业的垄断力量；③确保投入品的稳定供应；④可将外部经济内部化从而纠正因外部性引起的市场失灵；⑤处于市场垄断势力被动位置的企业通过纵向一体化来抵消垄断势力。纵向一体化也可能发生如下成本：①并购后企业规模的扩大，引起管理难度和成本加大；②纵向一体化过程中要花费大量并购费用。

（3）混合并购。混合并购（Conglomerate M＆A），又称复合式并购，是指从事不相关业务类型的企业间的并购。进行混合并购的双方企业处于不同的产业部门，且这些产业部门的产品没有密切的替代关系，也没有显著的投入产出关系。混合并购的目的是寻求业务多元化、分散风险，以深化规模经济。根据企业关联度的不同，可以将混合并购分为三种：①产品扩张型并购，是指具有相关生产的企业之间的并购，其作用是拓宽企业的生产线。②市场扩张型并购，是指在不重叠的地理区域上从事经营活动的企业之间的并购。③纯粹混合并购，是指所涉及的并购企业之间没有任何生产或经营上的联系。

2.按并购的支付方式划分

（1）现金并购。现金并购是指以现金（包括股票）作为支付方式进行的并购，购买方一旦支付了议定的现金后即取得目标公司的所有权，而目标公司的股东一旦得到现金，就失去原公司的所有权。现金并购可分为现金购买资产（Cash for Assets）和现金购买股份（Cash for Stock）两种。现金购买资产是指并购方以现金购买目标公司的全部或部分资产，将其并入并购方或者对目标企业实施经营管理控制权；现金购买股份是指并购方以现金的形式购买目标公司的全部或部分股份，以达到控制目标公司的目的。

（2）股票并购。又称股票互换，是指以股票作为支付方式进行的并购，并购方增发新股换取被并购方企业的旧股。该方式的特点是目标公司的股东并不因此而失去对原公司的所有权，而且该方式可以节约并购的交易成本，达到合理避税的目的，在跨国并购时也不会对相关国家的国际收支产生直接影响。股票并购可分为股票购买资产（Stock for Assets）和股票交换股票（Stock for Stock）两种。前者是指并购方以自身的股票或股权来交换目标公司的全部或者部分资产；后者又称换股并购，并购方用自身的股票或股权来交换目标公司的股票或股权。

（3）其他方式的并购。除了上述两种并购方式外，还包括杠杆并购、企业剥离等。杠杆并购是指并购企业在银行贷款或在金融市场融资的情况下所进行的企业并购行为，因为它以企业少量的自有资金“撬动”企业并购，故称之为杠杆并购。企业剥离是企业资产结构重组战略的重要组成部分，通过剥离资产，无论是并购方还是被并购方都能够增强其核心竞争力。企业剥离是潜在的被并购企业对付并购企业敌意并购的一种重要策略。

9.3.1.3　跨国并购的趋势和特点

（1）强强联手盛行，超大型跨国企业不断产生

自20世纪90年代以来，发达国家企业的并购规模日益增大，并购金额连创新高，诞生了许多超大型跨国公司。比如1998年德国的戴姆勒—奔驰公司和美国的克莱斯勒公司合并，成立戴姆勒—克莱斯勒汽车公司。新公司的市场资本额在世界汽车业中名列第二。又如1999年1月15日，英国沃达丰移动电话公司宣布与美国空中火炬公司合并成立沃达丰空中火炬公司，新公司成为世界最大的移动电话公司。

（2）跨国并购集中在北美和欧盟等发达国家

根据联合国贸发会发布的2002年《世界投资报告》对10亿美元以上的大宗跨国并购案的统计，世界跨国并购活动以英国、法国、美国、德国、瑞士、荷兰和加拿大这七个国家为主。特别是排在前四位国家的大宗并购额超过2 000亿美元，其流出量共计12 612亿美元，约占总额的73.8%。其中，尤为突出的是英国，其大宗并购额约占总流出量的36.2%。如果加上西欧各国的并购额，那么在2000年，并购额共计8 267亿美元，占大宗并购总额的95.4%。从上述这些国家和地区流出的金额为8 381亿美元，占世界流出总额的96.8%。其中，流入美国的并购交易额高达2 554亿美元，德国为2 339亿美元，英国为1 400亿美元。

（3）从吸收外资的行业构成看，发达国家以服务业为主，发展中国家则集中在制造业部门

美国吸收的外国直接投资中有1/3投向了金融保险领域，欧盟吸收的外国直接投资主要集中在公共服务、媒体、金融等领域，日本跨国公司在英国的投资50%以上集中在金融保险部门。发展中国家所具有的劳动力优势促使跨国公司加速向这些地区的制造业转移生产投资。

（4）战略性并购占有绝对优势，恶意并购减少

与20世纪80年代出现的大量恶意收购行为不同，90年代以来的跨国并购主要是企业出自长远发展的考虑，并购协议也是经过当事人双方谨慎选择、长时间接触、耐心协商之后达成的。因此，恶意收购案件明显减少。由于战略性并购是一种理性并购行为，虽然给产业、市场等各方面带来较强的震动，但却是一种双赢的交易，不会像恶意收购那样，造成两败俱伤的结果。

（5）横向并购为主

20世纪90年代以来的跨国并购主要是横向并购。无论在传统产业领域还是在新兴产业领域，横向并购都占主导地位。传统产业领域的横向并购主要是为了减少过剩的生产能力，提高技术创新的能力，以取得行业领先地位。其所涉及的行业几乎遍布传统产业的各个领域，包括汽车、医药、石油、化学、食品、饮料、烟草、航空航天等在内的制造业和电信、金融和能源等服务业，其中资本和技术密集型的行业尤为突出。新兴产业的横向并购是为了扩大实体规模，提高科技研发能力，确立技术上的领先地位，如思科公司就是通过并购成为市值超过微软的世界最大企业。垂直并购虽然有所增加，但是所占比例一直低于10%，所涉及的行业集中在电子和汽车工业，其目的在于降低生产链前向和后向关联的不确定性和交易成本以及获取范围经济收益。混合并购的重要性则大幅度下降，其目的在于分散风险和深化范围经济。

（6）大型并购普遍采用的融资方式

通过股本互换实现跨国并购是金融服务贸易自由化的产物。20世纪80年代曾流行一时的以大量发行垃圾债券为特征、以追求短期内股东利益最大化为目标的杠杆收购给企业长期发展带来了严重的不良后果。这些不良后果在90年代完全暴露出来，不少企业由于难以承受沉重的债务负担而走向衰退，甚至破产倒闭。因而，在90年代，人们更乐于接受以股票互换作为并购的交易方式。换股方式对于并购方企业来说，既可以解决企业筹资难的问题，又可以避免由于债务过多、利息负担过重而对企业财务状况造成的不良影响。对于被并购企业来说，换股交易可以避免现金交易造成的纳税问题，又可以分享新企业继续成长的好处，还可以享受股市走强带来的股价上涨的收益。因而，换股并购成为90年代企业并购的潮流。

（7）中介机构在跨国并购中发挥了重大作用

在20世纪90年代的企业并购中，中介机构功不可没。特别是投资银行的专业顾问和媒介起了重要的支持和推动作用。根据汤姆森证券数据公司的资料显示，1999年高盛、摩根斯坦利和美林参与顾问的全球兼并与收购交易总值均超过一万亿美元。这些投资银行为了保持自己在业界的霸主地位，不遗余力，积极参与各大并购项目，从而成为新时代并购潮的一大推动力。

专栏9－3　波音公司与麦道公司合并案

波音公司是美国最大的飞机制造企业，在世界市场约占有64%的份额，在全球的大型客机生产市场上取得了市场支配地位。麦道公司是美国和世界上最大的军用飞机制造企业，同时也生产大型民用客机。1996年底，波音公司用166亿美元兼并了麦道公司。在干线客机市场上，合并后的波音不仅成为全球最大的制造商，而且是美国市场唯一的供应商，占美国国内市场的份额几乎达百分之百。在全世界的飞机制造业中，唯一可以与美国波音公司进行较量的是欧洲空中客车公司。空中客车在世界大型客机市场上大约占1/3的份额。美国波音公司和麦道公司的合并可以加强波音公司在世界市场的支配地位，同时也对欧洲空中客车在大型客机市场上的竞争地位产生严重的不利影响。因此，对于波音和麦道公司的合并，美国和欧盟委员会持有不同态度。

虽然合并后的公司占有美国市场百分之百的份额，但美国政府不仅没有阻止波音兼并麦道，而且利用政府采购等措施促成了这一兼并活动。其主要考虑的原因是：首先，民用干线飞机制造业是全球性寡占垄断行业，虽然波音公司在美国国内市场保持垄断，但在全球市场上受到来自欧洲空中客车公司的越来越强劲的挑战。面对空中客车公司的激烈竞争，波音与麦道的合并有利于维护美国的航空工业大国地位。其次，尽管美国只有波音公司一家干线民用飞机制造企业，但由于存在来自势均力敌的欧洲空中客车的竞争，波音公司不可能在开放的美国和世界市场上形成绝对垄断地位。如果波音滥用市场地位提高价格，就相当于把市场拱手让给空中客车。另外，鉴于麦道公司在美国军事工业中的重要地位以及它在国际民用客机市场失去了竞争力的现状，事实上除了波音公司外，其他任何飞机制造公司不可能也不愿意购买麦道公司。

相反，欧盟委员会认定波音公司和麦道公司的合并会增强波音公司在世界大型客机市场的支配地位，委员会认为波音和麦道的合并不利影响有三：一是合并后的波音公司不仅将其在民用客机市场上的份额从64%提高到70%，而且可以将其在大型客机制造业的垄断地位扩大到小型客机市场；二是通过收购麦道公司，波音公司可以将其影响和势力扩大到所有与麦道公司有着交易关系的航空公司，甚至可以与它们订立长期的独家购买协议；三是随着波音公司与麦道公司的合并，波音公司可将麦道公司在国防研究和开发领域取得的新技术用于飞机制造业，从而可以提高该公司的竞争潜力。鉴于此，欧盟委员会从一开始就决心阻止这个合并。

为了使合并得到欧共体委员会的批准，波音公司按照委员会的愿望和要求作了一系列重大承诺，这些承诺均涉及世界大型客机市场的竞争结构，以抵消合并给市场竞争带来的不利影响。委员会对波音公司的承诺表示满意，最终批准了合并。

资料来源：http://wiki.mbalib.com/wiki

9.3.2　国际租赁融资

租赁是指出租人根据与承租人签订的租赁契约，以收取一定的租金为条件，将租赁物在规定的时期内交给承租人使用，其所有权仍属出租人的一种经济行为。1952年5月美国人H·杰恩费尔德首创世界第一家融资租赁公司——美国租赁公司，即现在的美国国际租赁公司，标志着现代融资租赁业务的诞生。现在，国际租赁融资已经成为国际融资中的重要方式，租赁业务额在设备总投资额中所占的比例超过10%以上。我国的首笔融资租赁业务发生在1979年10月，中国国际信托投资公司采用跨国租赁方式从日本租进一批日产汽车；同期，中国民航总局在中信公司协助下，首次以杠杆租赁方式从美国租进一架波音747飞机。国际租赁融资方式为我国引进外资、学习先进技术提供了重要的途径。

1.国际租赁融资的概念和类型

国际租赁是指跨越国境的租赁业务，即在一定时期内，一个国家的出租人把租赁物件租给另一个国家的承租人使用，承租人按照协议规定分期向出租人支付租金的一种业务活动。国际租赁的设备金额一般非常巨大，承租人难以筹集到相应的资金，所以，这种租赁业务相当于分期支付利息的借贷行为，又称为国际租赁融资。

（1）国际租赁融资的类型

和一般的租赁业务不同，国际租赁融资业务通过契约安排提供融资，将资产设备租赁给另一家公司（承租人）使用，收取固定租金。承租人有义务维修资产，支付财产税和保险费。在协议租赁期间，承租人一般不能中断租赁，租金支付总额和每年支付额都是固定的，即使承租人后来不使用资产，也必须按合同支付租金。租赁类型如下：

①充分偿付租赁。充分偿付租赁是指租赁租金、资产所有权税收减免，以及在首次租赁期末处置资产的预期（或合约的）收款等的总金额，能分期偿还出租人原来购买资产的成本，并能使出租人得到市场的收益率。如果出租人在租赁终了时，为抵补投资，并实现预期收益率，需要按照购买价格的75%以上出售资产，这种租赁一般不认为是充分偿付租赁。

②杠杆租赁。杠杆租赁一般通过金融中介安排，又称第三方租赁或投资者租赁。杠杆租赁由许多公司承办，如商业银行、投资银行、独立的租赁公司、商业金融公司和经纪人等。出租人从一个或几个金融中介机构中借款融通租赁资金，负责筹集租赁资产成本80%的资金。出租人通常以无追索权借入长期货币，以租金和设备作为贷款的抵押。杠杆租赁中，出租人购买了设备，享受税收减免，在租赁早期设备投产后有大量现金流入，以后逐年对金融中介人还本付息，有反向的现金流出。租赁期满时，出售设备残值，或变卖资产，得到税收减免，也有部分现金流入。

杠杆租赁常用于大型设备的交易和融资。承租人不能从设备租赁中享有投资税收减免和加速折旧的好处，但可以把可观的减免税转让给出租人。作为回报，融资利率低于承租人的普通借款利率。例如，营业不景气的航空公司，收入不充足，难以充分利用加速折旧和投资税减免，便采用租赁飞机方法，让出租人享有税收优惠。而盈利较高的航空公司通常不使用租赁飞机的方法。

③双重租赁。不同国家对出租人还是融资人可以享有投资税收减免的规定不同，有时可利用税收的不同规定来灵活组织租赁，出租人和承租人都是各自国家获得减税的资产所有人，双方都以租赁资产在各自国家取得折旧税收优惠，这种租赁称为双重租赁。比如，英国某出租人出租资产给美国承租人，则其有资格得到英国的折旧税优惠，而承租人又可以在美国要求投资税和折旧税减免。或者，当美国承租人不能利用美国有关资产所有权的税收优惠时，可以先让英国出租人把资产租赁给美国租赁公司，再由后者转租给自己。按照美国租赁法律，美国承租人有可能从英国出租人手中租赁，在资产投入使用后的三个月内，再把投资税减免和折旧转售给另一家美国公司。德国税收当局规定，如租赁期超过资产可用经济寿命的90%，承租人便被认为是获得德国减税的所有人，其他国家对德国的租赁也适用此规定。在荷兰，如果租赁期间相当于资产的经济寿命，那么承租人便成为取得减税的所有人。

2.租赁融资的优点

（1）相对节约融资成本

可以将租赁融资和外币借款的融资成本相互比较，分析租赁融资的成本。两者都需要在税后现金流量基础上计算，通常分别计算租赁和借款的每年净现金流量，然后按恰当的折现率将预期现金流量折成现值，其他条件相同时，现金流出净现值越低，该种融资方法越可取。如果资产的预期使用寿命和租赁期限远远超过贷款期限，租赁的现金流出量可以分布到更长的时期中，更长的租赁期还可以降低租赁设备的残值，这些都会降低资金流出的净现值，使租赁成本低于外币贷款。

（2）租赁融资更加灵活方便

对于经营规模较小的借款人，他们不易获得贷款承诺和展期信贷，但如果采用租赁融资方式，就可以对租赁设备进行续租，变相达到贷款展期的效果。对于那些成本高、需要大量外汇资金的设备，租赁融资是先期投入最小的融资方式，租赁期满后还可以选择折价购入设备，或者不购买设备。当设备使用年限和租赁年限大体相同时，基本上是零成本购入。

（3）扩大融资范围

承租人通过租赁，释放了购买新设备的一部分资金，可以将其更好地组织生产或投向其他领域。特别是那些债务率已经较高的公司，受制于借款限制性契约，它们很难以低成本得到融资，而通过租赁融资，就可以在不提高负债水平的情况下扩大再生产，进一步提高企业的获利能力。

（4）利用投资税和折旧税优惠

国际租赁融资可以根据各国对租赁设备的税收法规不同而灵活地选择租赁的方式。如果出租人利用租赁资产加速折旧的方法，获得近期的大幅度减税，并将部分利益以租金优惠转让给承租人，则对使用直线折旧法的承租人特别有吸引力。如果承租人也适用于加速折旧法，那么购买资产将会带来更多的税收利益，租赁融资的吸引力就会减小。

某些公司在购买新设备后，会丧失税收减免，或者不能利用投资和折旧税减免，这样的公司倾向于先购买再转售的方式，将税收优惠转移给有充分收入、能享受减税的出租人，并以较低的租金作为回报，这便是“售后回组”安排。即由希望使用某种资产的公司，首先购得资产设备，然后将该设备出售给出租人，公司同时作为承租人向出租人租回已售的资产。

3.国际融资租赁的程序和方法

（1）直接购买进口租赁的业务程序

直接购买进口租赁，是由国内租赁机构直接从国外购入技术设备，然后将设备出租给国内承租人使用的一种租赁形式。其主要流程如图9－6所示。

图9－6　直接购买进口租赁的业务程序

（2）进口转租赁的业务程序

进口转租赁是国内租赁机构先从国外租赁公司租进设备再转租给国内承租人的一种租赁形式。进口转租赁中一台设备或一个项目的两次租赁交易，其期限可以一致，也可以不一致。第二次租赁，即转租国内承租人的租期，可以长于第一次租赁，即从国外租入的租赁期。如果租赁期一致，国内租赁机构只能赚取进口手续费和两次租赁的租金差；如果租赁期不一致，国内租赁机构主要赚取两次租赁期之差的租金。其主要流程如图9－7所示。

图9－7进口转租赁的业务程序

（3）进口返租赁的业务程序

进口返租赁，是指国内租赁机构根据国内承租单位的要求，从国外购进所需要的设备后，再将设备卖给国外租赁公司，取得设备价款，然后从国外租赁公司将设备租入，取得使用权，最后再出租给国内承租单位使用的一种租赁形式。其主要流程如图9－8所示。

图9－8　进口返租赁的业务程序

专栏9－4　中联重科以融资租赁带动销售

2010年4月23日，中联重科融资租赁公司（意大利）在德国慕尼黑宝马工程机械产品展览会上，成功签署融资租赁欧洲第一单，这是中国装备制造业通过融资租赁方式在欧洲获得的第一单。中联重科融资租赁事业部总经理万钧说：“中国装备制造业要走向世界，一定要借助融资租赁业务。”

万钧介绍，此次融资租赁的产品是中联重科CIFA公司最新型Carbotech45米泵车，售价超过40万欧元，运用了碳素纤维钢，具有划时代意义。欧洲历来是世界工程机械巨头的传统领地，也是世界金融市场体系最发达的地区之一。融资租赁方式因资金成本低、风险小，受到了用户和厂商双方的青睐，欧美发达国家机械设备80%以上的产品都采取了融资租赁方式销售。

中联重科于2009年在澳大利亚首次运用融资租赁方式销售产品，根据在澳大利亚的实践经验，融资租赁业务可以使产品在当地的销售增加50%至100%。

融资租赁业务在意大利和欧美发达国家是一项监管十分严格的业务，对中联重科来说，意大利是进军欧洲市场的第一站、桥头堡，为此，中联重科做了长时间的充分的准备，早在2007年就在国内率先开展了厂商系的融资租赁业务。融资租赁业务通常有金融系、厂商系和第三方系三种方式。融资租赁业务作为中联重科走向国际一流企业的战略，目前已在中国、澳大利亚、美国、俄罗斯、意大利、中国香港等国家和地区建立了融资租赁公司，总部设在香港。万钧透露，中联重科成立融资租赁公司的下一站是南非和巴西。

已跻身世界知名工程机械企业之列的中联重科的产品目前销往70多个国家和地区。据万钧介绍，欧美客户对中联重科融资租赁业务的兴趣一点也不亚于对产品的兴趣，中联重科签署了意大利融资租赁业务第一单，在欧洲业界和媒体引起了较大的反响。签约仪式上，与CIFA有着23年合作历史的客户Mr.Tomatis表示，此次选择购买CIFA的最新产品，除了看中产品的因素之外，还要感谢中联重科提供的融资租赁这一金融服务，使他能够在银行之外获得资金支持，这在金融危机中尤其重要。

资料来源：http://www.p5w.net/news/cjxw/201004/t2957101.htm

9.3.3　国际项目融资

1.国际项目融资的概念

项目融资（Project Financing）又称工程项目贷款，是指向一个特定的工程提供贷款，贷款人依赖该项目所产生的收益作为还款的资金来源，并将经营该项目经济单位的资产作为贷款人的附属担保物。这里的“项目”多为石油、电力、农林等大型工程建设项目，项目的主办方难以完全承担投资风险，所以，虽然名为贷款，但项目融资实质上为多种融资方式的有机组合，并且和项目的建设与投产使用有密切的联系，更接近于直接投融资项目。我国20世纪80年代兴建平朔煤矿就是利用国际项目融资来筹措资金的。

2.国际项目融资的特点

和传统的融资方式相比，国际项目融资有以下特点：

（1）从借款对象看。在传统的贷款方式中，贷款人将资金贷给借款人，借款人再将该资金用于某一项目，此时贷款人看中的是借款人的信用。在项目融资中，项目主办人一般都专门为某项目成立一家项目公司，在项目所在国登记注册并受其法律约束，该公司是独立经济单位，项目主办人只投入自己的部分资产，并将项目资产与自己的其他财产分割，贷款人着眼于该项目的获利前景，而不是根据主办人的信用情况来发放贷款。

（2）从还款来源看。传统的贷款方式，贷款人以借款人（项目主办人）的所有资产及其收益作为偿债来源。在项目融资中，贷款人以项目投产后所取得的收益作为还款来源，即使项目的日后收益不足以还清贷款，项目主办人也不承担从其所有资产及收益中偿还全部项目贷款的义务，而仅以项目公司的资产为限。

（3）从贷款担保来看。在项目融资中，贷款人用抵押权和经转让取得的合同权益作为对借款人违约的补救。前者一般以土地、建筑物、厂房、机器设备等资产作为抵押品，后者包括产、供、销方面的长期合同和其他附属性协议或合同权益的转让。这种层层紧扣的担保形式比传统贷款方式中的抵押担保要复杂得多。

（4）从东道国的利益看。首先，项目融资不以主办方的资信为考虑因素，而是以项目的预期收益作为主要考虑因素来发放，项目本身的收入是偿还贷款的资金来源；承办单位是专门为项目而组成的经济实体，既可能是地方机构组建，也可能是合资或合营企业，这样会减轻东道国的直接对外负债，提高对外融通资金的能力。其次，将来偿还项目融资的外汇，无需动用本国的财政资金或国家的外汇储备，而来源于承购产品的公司（或设施用户）。国家或政府只负完工保证义务，一旦工程竣工，保证责任也就解除。再次，精确的可行性研究与规划是取得项目融资的前提，各种计划经过专家与技术人员的精密核算和比较，有效保证了项目的经济效益，降低了项目的建设成本。而且承办单位在与外商合营合作过程中可以学习国外先进的管理和技术经验，培养人才，提高本国的管理和技术水平。在取得工程资金的过程中，一部分可以采取竞争性招标方式，可降低设备的货价或工程造价。

3.国际项目融资的参与者

国际项目融资依其具体类型和具体情况的不同，其结构也有所差异，但就多数国际项目融资的结构而言，其参与者一般包括以下几种：

（1）项目主办人和投资人。项目主办人（Sponsor）是指对于建设项目担当领导、发起和前期组织职责的借款方当事人（不一定为借款人），它通常由项目所在国的政府机构或企业组织担任。项目投资人是指对于拟建设项目（或项目公司）共同进行股权性投资的当事人，它们通常为项目所在国的企业组织和有关的外国企业组织。在许多情况下，项目主办人也可同时为项目投资人。

（2）项目公司。在多数国际项目融资中，项目投资人以股权投资方式组成项目公司。项目公司的一般特征在于：①它仅为特定项目建设而设立，仅对该项目投资，并仅拥有该项目的资产、负债和盈利；②它通常为有限责任公司；③根据不同融资项目的要求，它可能同时为借款人及拟建项目的经营管理人，但从国际项目融资的实践来看，组建项目公司的主要目的是为便于控制拟建设项目的资产负债状况、损益状况和现金流量状况，而非令其担任项目的经营管理人。

（3）贷款人与借款人。国际项目融资的贷款人通常是对拟建项目提供协议贷款的国际性商业银行或由多家商业银行组成的贷款银团。但由于具体的国际项目融资方式不同，在某些情况下（例如以证券化方式融资的项目中），实际上是由负责组织国际信贷融资的金融中介机构代替贷款人参与项目融资。在国际项目融资中，负责组织国际贷款或融资的牵头经理人往往极端关心拟投资项目的结构，它不仅负责融资安排、代表贷款银行与项目主办人协商确定项目融资的结构，而且常常负有提供专业咨询和金融管理的职责。但在法律上，参加贷款银团的每家贷款人均与借款人形成独立的债权债务关系；在有关的贷款文件中，甚至要求各贷款人声明其依赖于自己的独立判断参加贷款银团，而不使牵头经理人负担保责任。

国际项目融资的借款人通常为项目公司，但在某些情况下也可以是项目主办人或项目投资人。在同一项目融资中，可以有几个借款人，它们可以是具有相同职责的共同借款人，也可以是依不同职责使用融资的其他当事人，如工程承包公司、原材料或设备供应商、产品购买人等。

（4）工程承包人。国际项目融资中的工程承包人是指依据工程承包合同约定，完成拟建项目的建设工程公司。工程承包人通常以竞标方式确定，依其责任，它可分为负责项目管理和工程全面竣工的总承包人（通常由国际性工程承包公司担任）和接受分包的各分包人；依其工作内容，它又可分为工程设计承包人、工程施工承包人、工程安装承包人、工程监理人、工程金融管理人等。国际项目融资中的工程承包由一系列复杂的合同文件构成，其基本作用在于锁定工程造价、完工期限与工程质量标准，以实现“交钥匙项目”之目标。为限定工程完工风险，其违约控制与索赔条款规定得极为严格。

（5）项目设备与原材料供应商。国际项目融资中的供应商，是指根据项目设备和原材料供应合同，向拟投资项目定期或长期售卖项目设备、提供能源供应或提供原材料供应的销售商。根据项目结构相关合同的安排，供应商的销售价款，可以由贷款方以贷款定期支付，由此形成项目公司的信贷购买；也可以由供应商按照出口信贷方式延期收款，由此形成供应商向项目公司提供的信贷融资。在国际项目融资实践中，国际贷款人往往将借款方购买其本国设备或原材料作为承诺贷款的重要条件，这不仅支持了本国企业的产品出口，而且具有分散项目融资风险的作用。

（6）项目产品购买人。项目产品购买人是指根据项目产品购买合同或使用合同，将长期购买项目产品或长期使用项目设施的商业当事人。典型的项目产品合同通常采取“提货即付款”及“或提货或付款”合同形式，其作用在于对项目融资提供信用支持。购买人通常是具有批售能力和资金实力的批发商，在我国的项目融资实践中，往往由项目主办人或者政府机构（如在交通运输或电力项目中）承担项目产品购买人责任，该项购买具有预定承诺性质，由于项目产品购买是项目融资信用保障结构的一部分，故购买人实际上在项目融资谈判阶段即已介入项目。

（7）信托受托人。国际项目融资中的受托人是指根据信托文件，负责管理设为担保的项目资产、项目收入和现金流量的独立金融机构。在国际项目融资中，项目资产担保和现金流量担保是项目融资信用保障结构中最重要的部分，这在资产负债表外融资的情况下表现得最为典型。根据信托文件，信托受托人一方面负责对设为担保的项目资产进行直接管理或监督管理，另一方面负责以独立账户托管项目现金流量或其中的受托管理部分，确保其中的可还贷部分首先用于清偿债务。其通常的支出顺序为：生产成本支出、折旧还贷支出、管理费用支出、财务费用或贷款利息支出、税收支出、偿还贷款本金、利润分配。

（8）项目融资保证人与保险人。在国际项目融资中，贷款人除要求以项目资产和项目现金流量为担保外，有时还要求项目公司或项目主办人提供信用性有限担保，此种就一定信用数额提供有限担保的当事人为项目融资的保证人。国际项目融资中的保险除工程保险和项目财产保险外，更重要的是对项目所在国可能发生的战争、内乱、国有化、法律变革、外汇汇率变动等事件的保险，后一类保险通常由相关国家的官方或半官方保险机构承保。在某些国际项目融资中，项目所在国政府机构或其代理机构（如项目主办人或项目投资人）对投资项目提供的运营特许、税收优惠特许、外汇汇兑特许和担保性承诺也对项目融资具有重要的信用保障作用。

（9）专业性顾问机构。在国际项目融资中，通常需有许多专业性中介机构协助项目贷款人或项目主办人进行工作，其中最重要的是工程咨询顾问、财务税务顾问和法律顾问。国际项目融资中的工程咨询顾问通常负责协助项目贷款人或主办人进行项目可行性分析和项目风险预测；国际项目融资中的财务税务顾问除负责财务审计工作外，还将协助贷款人对拟投资项目进行财务税务分析和现金流量预测；国际项目融资中的法律顾问除须对拟投资项目和环境进行法律分析外，主要协助项目贷款人和项目主办人确定项目融资结构，起草有关的法律文件，出具法律意见等。

4.国际项目融资的程序

国际项目融资结构复杂，制约因素多，其准备工作过程也较长。在一般情况下，国际项目融资工作大致可分为项目融资决策、项目融资结构分析、项目融资准备和项目融资文件签署与执行四个阶段。

（1）项目融资决策。在项目融资工作开始之前，项目投资人或主办人通常要对拟投资项目进行初步分析，做出投资决策和融资方式决策。一般来说，项目融资适用于投资规模大、周期长、投资收益和现金流量稳定、股权投资人或项目公司信用不足以支持简单贷款的新建投资项目。此外，拟投资项目如采用项目融资方式解决资金问题，通常需要取得所在地政府部门的政策支持和计划管理部门的批准。应当说，认真分析拟投资项目的特点和条件是正确做出项目融资决策的基础。

项目投资人或主办人在决定采用项目融资方式后，需要确定项目投资与项目融资的初步方案，并做出项目可行性研究。在这一决策过程中，项目投资人或主办人可以聘请专业顾问取得咨询意见和帮助。国际项目融资通常以项目投资人或主办人聘请和任命未来拟担任融资牵头经理人的融资顾问为正式开端。按照国际融资实践，项目融资的牵头经理人通常由具备较强资金实力、具有良好信誉和融资经验的金融机构担任；而此类金融机构在决定担任融资牵头经理人并组织项目融资之前，往往要求先作为项目融资顾问参与项目。

（2）项目融资结构分析。在此工作阶段，项目融资顾问和项目主办人将聘请包括律师、会计师、工程顾问和行业性专业顾问在内的专业性中介机构进行尽责审查，其中最为重要的是对各种项目风险，特别是项目现金流量，进行分析预测。

由于项目融资以项目未来的现金流量作为主要的偿债基础，而不同投资项目中制约可偿债现金流量的具体风险又不尽相同，因此对拟投资项目进行各项风险预测或评价是最终确定项目融资具体结构和细节法律安排的重要前提。可以说，特定项目融资中投资与贷款的比例、有关当事人关系、担保结构、信用保障结构以及每一项合同文件的安排都是针对具体项目的经济强度和风险因素设计的。而其基本目标在于保障贷款偿还，分散融资风险，平衡不同当事人之间的利益关系。

概括地说，项目融资结构分析阶段的工作主要包括：对项目基础状况和基础资料进行调查，做出专业性分析报告和结论性意见，根据项目经济强度和风险因素修改确定具体的项目融资结构、项目融资方案和项目融资细节安排三部分。在这一工作阶段，有关项目融资的各项工作性结论应当是定量化的，有关项目融资的结构和方案应当是具体化的，项目主办人和项目融资顾问应当就项目分析结论和投资项目的条件取得大体一致的意见。从实践来看，在国际项目融资中，项目融资顾问和专业性中介机构往往更注重融资市场的要求和自身的信誉，其工作结论多遵循审慎保守原则；而项目主办人则更注重拟投资项目的融资要求，追求更高的融资效率和融资速度。

（3）项目融资准备。当项目融资的具体方案及其细节安排已经确定后，应由项目主办人委托牵头经理人组织贷款银团，由牵头经理人和专业性中介机构准备信息备忘录和各种融资法律文件，并应由主办人与牵头经理人就项目融资文件进行协商谈判，此种正式法律文件的协议定稿既是对项目融资方案的实施，也往往最终调整着项目融资方案的内容。

根据国际融资惯例，项目融资顾问在确认项目融资方案后，应当做出其是否负担融资牵头经理人职责的表示，项目主办人则应以书面文件做出委托其担任牵头经理人和授权其组织贷款银团的意思表示，其程序与国际贷款过程无异。牵头经理人在得到授权后，将与专业性中介机构共同准备旨在推销贷款的信息备忘录或事实说明文件；同时将委托专业性中介机构依照已拟定的项目融资方案准备各种项目融资法律文件的草稿，此类法律文件不仅包括贷款协议和担保协议，而且包括政府特许文件、项目公司设立文件、项目公司管理文件、项目工程承包合同、设备与原材料供应合同、产品长期购买合同、信托文件以及大量的工作文件等，它们通过严谨而确定的法律关系形成统一的项目融资结构，在许多项目融资中，保障其基本结构的法律文件往往由几十项甚至上百项合同文件组成。

在项目融资准备阶段，贷款银团的牵头经理人通常在信息备忘录正式定稿前即已开始贷款推销与银团组织工作，仅将文件正式签署留待最后实施阶段进行。与此类似，在项目融资法律文件的准备阶段，牵头经理人将协调项目融资的所有参与者进行相关法律文件的谈判工作，以通过协商使各项法律文件的内容处于定稿或可签署状态，其中贷款协议内容的确定既对其他法律文件具有指引作用，又以其他法律文件内容的确定为前提。在一般情况下，项目融资准备阶段的完成以各项法律文件的定稿或基本定稿为标志，但根据我国《境外进行项目融资管理暂行办法》的规定，上述业已定稿的主要合同之草案，应当报政府主管部门审核，其中某些合同还须取得政府主管部门的批准。

（4）项目融资文件签署与执行。从广义上说，项目融资的执行是指从各种项目融资法律文件签署至项目贷款清偿完毕的整个期间，此过程中的工作主要包括项目融资法律文件的签署、执行贷款与项目投资计划、牵头经理人监督项目建设与项目管理、项目运营与现金流量管理等几个部分。

项目融资文件的签署通常要求将具有相关性的一系列法律文件统一签署；其中项目公司设立文件和政府机构的特许文件具有基础意义，通常要求先行签署；银团贷款协议和担保文件是项目融资的核心文件，通常最后签署；而构成项目信用保障结构的工程承包合同、工程分包合同、设备与原材料供应合同、产品长期购买合同和信托文件通常含有附条件生效条款。在项目融资文件签署后，项目投资人和贷款银团应当按约履行项目投资和银团贷款，并应及早使项目工程建设启动。

在项目工程建设阶段，项目主办人通常负有统一协调和管理的职责，但根据项目方案的安排，对于项目工程建设的管理也可以委托外方投资人或专业性管理公司进行。在此阶段，工程联合承包人、设备与原材料供应商应全面履行合同义务，并受到严格的责任约束。牵头经理人对于工程建设享有监督权与建议权，这与一般的银团贷款有所不同。在项目工程建设完工后，通常须进行项目试生产，只有在通过试生产，并由牵头经理人确认该项目达到融资文件规定的商业完工标准后，方可通过验收并解除项目主办人或投资人提供的项目完工担保。

在项目运营阶段，对于项目的管理通常由项目公司或专业性管理公司主要负责；牵头经理人仍然对项目运营有监督权与建议权；而设备与原材料供应商、商品长期购买人、保证人和信托受托人则负有全面履行相关合同之义务。在此阶段，项目融资信用保障机制将全面发生效用，用于偿债的现金流量将得到控制和管理，以保证贷款本息之偿还。