新兴资本市场应该关注后发劣势问题

新兴资本市场应该关注后发劣势问题

宋丽萍　深圳证券交易所总经理

谢谢主持人！深交所一直致力于多层次资本市场的建设，我们前任老总也在这，大家有什么问题可以问他。资本市场建设受制于现在的基础、制度现状，因为它脱离不了大的外部市场环境。我今天先讲两个值得关注的问题。

第一，中国作为新兴资本市场，在充分发挥后发优势的同时，应该关注后发劣势的问题。什么叫后发劣势？从经济学讲就是进行技术模仿和技术的借鉴是比较容易的，因此在后起的证券市场初期发展的过程当中就比较容易重视技术，用技术手段、管理措施去解决市场发展的一些问题，但往往就容易忽视或者滞后基础性的制度的供给和条件的建设。比如说，法律法规的建设、股权文化、商业文化，我们常常说制约市场的契约精神等，恰恰这后者是维系资本市场有序运行非常必要的条件。

我举两个例子。第一个是证券交易系统，我们是1992年引入了自动交易系统，跟我们差不多的周边市场，比如说东京、香港，都是同时期引入的电脑自动交易系统。我们1996年取消了交易大厅，这个举措比我们周边市场超前了三到四年。我们成交能力一秒钟一万笔，一天是一亿笔，这个能力在全球处于领先的地位。

从技术上讲我们一直走在前面。但是反过来说，我们其他一些基础建设怎么样？我们有股权文化的问题，因为我们的股份制历史比较短，在明朝万历年间，英国就已经成立了股份制公司。所以，历史的传承我们是缺失的。再回过头来看将近20年的发展过程当中，实事求是地讲我们后发优势体现得是比较充分的，但后发劣势也慢慢地显现出来了。有人说后发优势不是“免费的午餐”，跟后发劣势是如影相随的，长期来看，我们要逐渐支付后发优势的成本。我今天提一个建议，应该关注新兴市场的后发劣势问题。如果偏重技术手段，用管理措施去想解决深层次问题的话，可能会使我们的发展陷入困境。

宋丽萍

第二点，建议注重协调发展多层次资本市场和多元化投资者群体。多层次资本市场大家都知道，因为企业处于不同的成长期，因此需要不同层次的市场。比如说要有大的蓝筹企业，我们那有综合板；要设立创业板，因为要满足处于不同成长期企业的融资需要，这是显而易见的。但是既要培育、又要满足不同风险偏好的投资者的投资需求，我们就需要有多元化的投资群体。但是事实是什么？事实上我们投资者的结构特点是非常突出的，以中小投资者为主，比如说成交额100万以下的中小投资者占我们成交额的70％以上。我们的香港市场个人投资者参与度是三分之一左右，伦敦还不到十分之一。所以我们中小投资者的比例是比较高的。

随之而来的特点就比较清楚了，就是资金周转率特别高，短期行为比较突出、非常活跃。我们中小投资者是我们资本市场流动性的主要提供者，中小投资者具有散户特征。另一方面我们再看机构投资者，比如大家熟悉的基金，这些投资者的投资行为同质化特别严重，特别突出。一方面我们建立多层次的资本市场，一方面我们的投资者群体又不是多元化的，这个怎么协调发展，因为每个群体风险是不一样的，如果不协调发展的话，也会出现很多问题。

为了解决这个问题，我们两个交易所都做了很多工作，会员单位、证券公司都积极配合我们的工作，进行投资者教育，通过网站培训现在都特别方便。我们做了SBIL（可扩张商业报告语言），通过计算机技术、标准化手段把上市公司的财务报表、各种数据图表化了。有机会大家可以上我们的网站，我们有SBIL上市公司信息服务平台。你点进去之后，比如说万科，点进去之后就能查到过去五年的历史数据，图表化马上出来了。你想买万科还是买招商地产、华侨城，这些都是深交所上市的，你就把它们点出来，三家公司的利润、收入，比较表马上就出来了，非常方便。

所以，为投资者提供高质量的信息，为投资者提供成本低、非常便捷的信息或者渠道，这是非常重要的。普通投资者不像很多机构投资者可以收到很多证券公司的研究报告。所以现在我们的投资者当中有很大的问题就是信息不对称，还有信息获取渠道的不均等和质量问题。比如说到营业部去，散户投资者和其他非散户投资者得到的信息质量完全是不一样的，差别非常大。我们另一方面市场又是从散户为主的，所以这一块非常重要。交易所是不以盈利为目的的，所以我们这方面投入很多。据我所知上交所也是一样，我们两家在人力、物力、技术上投入很多。

对投资者的服务和教育方面也是非常重要的。无论从新兴市场的特点来讲还是后发优势来说，有一些发展阶段是可以跨越的。比如说我们的交易模式、技术上的交易系统，但是投资者的基础是不可跨越的。我们慢慢就体会到这个问题了。

在多层次资本市场建设过程当中，我们还是回到我们的基本面，认真分析我们多重市场是建立在什么样的基础上，这样有助于我们进一步深化改革，使我们的市场更平稳地发展。谢谢大家！