有效市场假说的支持者认为市场难以战胜，这一点毫无疑问。然而，他们能得出这个结论完全是瞎猫碰到死耗子。市场之所以难以战胜并不是因为市价在瞬间对市场上所有的信息进行了反应（虽然有时候市场确实反映了信息），而是投资者的情绪对市价的影响令人难以捉摸。有时候市场情绪会导致市价高居不下，完全无法反映资产公允价值，我们称之为市场泡沫。在另一些时候，市场情绪会引起市价低于公允价值，这种情况我们称之为市场恐慌。在大多数的时候，市场情绪对价格的干扰是有限的，这种市场环境接近于有效市场假说的市场环境。所以在有效市场假说（不考虑市场情绪对价格的影响）下，要么是市价和资产公允价值没有巨大分歧，要么就是我们无法确认到底市价和公允价值的分歧有多大。
虽然很多时候我们可以判断市场到底何时处于狂热，何时处于恐慌，但是却难以确认到底泡沫和恐慌已经发展到何种程度，这正是我们难以战胜市场的原因。你可以正确无误地判断市场现在公允价值何在，但是如果你操作过早，你仍然可以输得分文不剩。举个例子，假想一个投资者在1999年年末发现科技股加速上扬是估值过高的表现，他在纳斯达克指数到达3000点的时候卖空该指数。没错，他确实正确估计了市场的公允价值，这个公允价值就是泡沫破裂以后10年期间科技股指数的价值（即1100～2900这个区间）。但是，我们这个倒霉的投资者仍然输得家徒四壁，因为他并未料到市场在其后还暴涨了68%，在2000年3月直冲5048点高峰（见图2-12）。虽然他对市场走势的研判完全正确，他只要再等4个月便能在这个10年以来的大牛市顶部坐等丰收，可惜他的交易却因时间不对而成为巨大灾难。在这里，我们总不能再用市价完全反映市场信息来解释为何市场难以战胜了吧？
图2-12 纳斯达克指数走势图，1998年10月～2001年5月
资料来源：moneycentral.msn.com.
承认市场情绪会强烈影响价格变化有一个很重要的含义，就是这个观点认为市场的情绪变化和无法预测会导出市场难以战胜这样的结论，但是并不能得出无法战胜市场这样的结论。实际上，由于市场情绪所导致的市价与基本面之间的偏差正好给市场提供了交易和投资的大好良机[1]。
[1] 我们无意把情绪和理性说成水火不容，实际上二者之间的交互反应是非常复杂的。比如，可能参与——个被市场情绪所驱动的泡沫是个理性的行为。我们的意思只不过是说情绪对市场的影响和有效市场假说的模型格格不入。
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