企业并购的成本及效益分析

10.4.1　并购成本的界定

1. 企业并购成本的含义

企业并购成本并非财务会计中的投资成本所能规范，而是属于管理会计的范畴，是主并企业最高管理层在并购战略管理中所必需的决策信息。因此，并购成本应该是主并企业在并购活动中付出的一系列代价的总和。这些成本既包括并购过程中的并购成本，也包括并购完成后各项资源的整合成本；既包括并购活动中可见的有形成本，也包括并购活动中不可见的无形成本。企业在进行并购决策时，为保证并购战略目标的实现，必须了解和把握并购活动涉及的各项成本构成，并全面分析各项并购成本，避免并购成本失控，理性地进行并购决策。

2. 企业并购成本的分类

按并购过程，企业并购成本分为准备阶段的成本、谈判阶段的成本、整合阶段的成本。准备阶段的成本包括：并购公司选择目标企业成本、中介机构费用和调查分析成本；谈判阶段的成本包括：谈判签约成本、目标企业的反并购成本和直接的并购支出，即并购价格——为了取得目标企业的实际控制权而支付给目标企业股东的支出，它是企业并购成本的主要组成部分；整合阶段的成本是企业实现一体化运作的成本，它主要包括业务一体化成本、组织结构一体化成本、管理一体化成本、人事一体化成本和文化一体化成本等。

根据企业并购行为的特点和成本习性，企业购成本可分为交易成本、融资成本、中间费用、税收成本、制度成本和后续成本。并购交易成本是并购方为获得目标企业而付出的成本；融资成本是获取并购资金所需付出的利息等费用；中介费用是指并购方支付给投资银行、会计事务所、律师等中介机构的咨询费和顾问费，其数量通常与并购资产总额成一定比例；税收成本是指政府针对企业并购行为，在各个环节所征收的各种税费的总和；制度成本是指企业在并购过程中，由所处的现实宏观环境中的制度规定、制度健全程度及制度执行强度等因素而产生的成本费用等的支出。

10.4.2　企业并购的成本分析

1. 企业并购成本的构成

企业并购会发生一系列成本支出，并购决策首先取决于并购的成本与效益。并购成本广义上包括并购发生的所有代价的总和，企业并购的成本包括并购完成成本、并购整合成本、并购退出成本和并购机会成本等，主要指并购行为本身所发生的并购价款和并购费用。并购价款是支付给被并购企业股东的，具体形式有现金、股票或其他资产等。并购费用是指并购过程中所发生的有关费用，如并购过程中所发生的搜寻、策划、谈判、文件制定、资产评估、法律鉴定、顾问费用等。并购完成成本是指并购行为本身所发生的直接成本和间接成本：直接成本是指并购过程中直接支付的费用，如被并购企业的并购价格等；间接成本是指并购过程中发生的除直接成本以外的其他支出，具体包括债务成本、交易成本、更名成本。并购整合成本是并购后使被并购企业健康发展而需要支付的长期营运成本。并购公司要向被并购公司注入资金和优质资产，要建立新的组织结构，要进行人员培训，这一系列整合工作都要花费一定的成本。而且随着并购企业规模的扩大，管理成本会随着管理幅度及层次的增加而增加。这些成本包括：整合改制成本、注入资金成本和并购退出成本。一个企业在通过并购实施外部扩张时，还必须考虑一旦扩张不成功要如何以最低代价撤退的成本问题。一项并购活动所发生的机会成本是指实际并购成本费用支出因放弃其他项目投资而丧失的收益，这也是在并购决策中必须考虑的一个重要问题。并购需要花费相当的资金成本，可能会影响到企业的财务状况和现金流量，企业在决策并购方案时必须权衡其他投资项目的收益水平。

2. 企业并购成本的来源

在企业并购过程中，并购成本主要来自三个方面：并购实施前的准备成本、对目标公司的购买成本和并购后的整合成本。准备成本和购买成本都比较好理解，在实际操作中也容易掌握。在实践中，有一种倾向就是绝大部分实施并购的企业都非常关注购买成本的高低，认为购买成本是决定实施并购与否的核心因素。实际上，购买成本只是并购成本的一部分，多数企业并购的准备成本和购买成本看起来很低，但实际上总成本却很高。在企业并购失败的诸多案例中，导致失败的原因主要还是对并购后的整合成本认识不足。整合成本，也被称作并购协调成本，是指并购企业为使被并购企业按计划启动、发展生产所需的各项投资。当并购完成后，由于并购企业与被并购企业作为两个不同的企业，在业务经营、管理模式、企业文化等方面都会存在显著的差异，要使它们成为一家企业，就必须对这些相异点进行整合，实现一体化运作。在企业并购过程中，还有两种成本需要考虑，一个是退出成本，另一个是机会成本。退出成本主要是指企业通过并购实施扩张而出现扩张不成功必须退出，或当企业所处的竞争环境出现了不利变化，需要部分或全部解除并购所发生的成本。一般来说，并购力度越大，可能发生的退出成本就越高。这项成本是一种或有成本，并不一定发生，但企业应该考虑到这项成本，以便在并购过程中对并购策略做出更合适的安排或调整。并购的机会成本是指企业为完成并购活动所发生的各项支出尤其是资本性支出相对于其他投资和收益而言的利益放弃。充分考虑这一项成本，可以对并购战略做出科学的判断。总之，企业并购的成本是多样的，企业在实施并购战略时应充分考虑各项成本的性质和大小，避免对通过并购实现“低成本扩张”战略的过分夸大和盲目自信。

10.4.3　企业并购的效益分析

1. 企业并购效益的构成

并购收益是指并购后新公司的价值超过并购前各公司价值之和的差额。企业并购作为一项重要的资本经营活动，它产生的动机来源于追求资本最大增值和减少竞争的压力。横向并购有利于降低竞争成本，形成规模经济；纵向并购有利于降低交易成本，形成协同效益；混合并购能有效降低进入新行业的障碍，获得竞争优势。这些正是全球范围内企业并购兴盛不衰的主要原因。具体来讲，企业并购的收益主要有以下几个方面：

（1）经营协同效益。

经营协同效益即获得规模经济的收益。包括：生产规模经济和企业规模经济。通过并购补充和调整企业资源，达到最佳经济规模的要求；在保持整体产品结构情况下，通过并购特别是纵向并购，提高生产设备的专业化，减少生产过程中的环节间隔，降低营运成本，解决专业化生产带来的生产流程分离的一系列问题。企业规模经济可以降低交易费用，节约成本；增强企业抵御风险能力和扩大企业经济实力。总之，企业并购可以获得企业所需要的产权及资产，实行一体化经营，达到规模经济。企业的规模经济是由生产规模经济和管理规模经济两个层次组成的。企业通过并购，对生产资本进行补充和调整，达到规模化生产的要求。在保持整体产业结构不变的情况下在各分厂实现单一化生产，达到专业化的要求。管理规模经济使管理费用可以在更大范围内分摊，使单位产品的管理费用大大减少。

（2）管理协同效益。

管理协同效益管理协同效益是指企业并购后，因管理效率的提高所带来的收益，主要体现在人力资源的管理协同效益上。管理协同效益表明，现实中总存在着管理效率低或者没有充分发挥其经营潜力的企业，如果某企业拥有具备特殊组织才能的人才和高效率的管理队伍，其管理能力超出管理该企业的需要，那么该企业可并购那些因为缺乏管理人才而效率低下的企业，利用这支管理队伍提高整体效率水平而获利，这种情况尤其适用于横向并购。企业并购可以把一般的、不局限于具体企业的管理资源，由过剩能力的企业转移到另一家需求的企业，实现人力资源的共享。

（3）合理避税的收益。

税法中，不同类型的收益所征收的税率是不同的。比如，股息收入和利息收入、营业收益和资本收益的税率就有很大区别，因此企业可以利用并购来合理避税。企业可以利用税法中亏损递延条款来获得合理避税的收益。如果企业在一年中出现了严重亏损，或者企业连续几年不盈利，企业拥有相当数量的累计亏损时，这家企业往往会被考虑为并购对象，或者该企业会考虑并购盈利企业，以充分利用它在纳税方面的优势。

（4）寻找机会和分散风险的收益。

在跨行业并购中，一些并购公司的主要目的不在于追求高收益，而在于通过并购其他行业的公司，寻求投资新领域和未来的发展空间，同时分散经营单一产品的风险。这种跨行业并购一定要以成功的专业化为基础，不可盲目多角化经营。并购对于研发投入的贡献在于，并购扩大了企业规模，使企业有能力支付较高的研发费用，提高研发投资能力，获得技术效益，推动了技术的进步和企业的发展。

（5）获取融资渠道的收益。

一些公司之所以并购上市公司或金融企业，主要在于为自己寻求一条比较方便的融资渠道，“买壳上市”就是这种方式。非上市公司通过证券市场收购已挂牌上市的公司，再以反向收购的方法注入自己的有关业务和资产，达到间接上市的目的。优势企业通过“买壳上市”可以利用“壳”企业的配股和增发新股较为便利地募集资金。

（6）经验曲线效益。

经验曲线又称学习曲线。经验曲线效应是指企业的单位生产成本随着生产经验的不断积累而呈现出逐渐下降的趋势。不同的企业会形成不同的经验曲线效应，这种优势无法通过聘请工作人员、购置设备等手段获得，属于企业的专属竞争优势。经验往往是一种有效的进入壁垒，企业并购可以实现并购双方的经验分享，形成一种竞争优势。

2. 企业并购对股东收益的影响

（1）企业并购对每股净收益的影响。

主要影响有两方面：① 企业并购对每股净收益的现实影响。第一种情况，并购企业支付给被并购企业的市盈率等于并购企业的市盈率，此时不会影响并购企业的每股净收益。第二种情况，并购企业支付给被并购企业的市盈率高于并购企业的市盈率，就将稀释并购企业的每股净收益。第三种情况，并购企业支付给被并购企业的市盈率低于并购企业的市盈率，就将增加并购企业的每股企业的每股净收益。② 企业并购对每股净收益的未来影响。仅根据企业并购对每股净收益的现实影响而作出是否并购的决策，并没有考虑由于并购使未来收益增加的可能性。可见，如某企业并购方案对每股净收益造成了暂时稀释并不一定说明该企业并购方案不可行。

（2）企业并购对股东收益的影响。

相对并购前的市场价值而言，被并购企业的股东增加了可观的财富，在不完全的资本市场中，每股收益的“皮靴”效应也是存在的，并购方的股东将从中受益。