第二节我国金融结构现状

上节论述了我国企业的发展现状及其所面临的融资难题，鉴于本书的研究需要，这节我们主要从金融结构方面来分析企业为什么会面临融资难题。我们认为企业之所以会面临融资难题，是由于我国金融结构不合理造成的。直到现在，我国尚没有建立起现代完整意义上的金融体系，金融结构不合理，金融交易仍然带有强烈的计划经济色彩，这导致我国企业尤其中小企业出现融资难的问题。首先，我们来看看我国金融结构现状。

一、我国金融结构现状

我国金融体制改革一直严重滞后于实体经济改革，在金融体制改革过程中，虽然政府采取了一些“金融放松”的政策，但并没有从根本上动摇“金融控制”的根基。这种状态从制度形态上看，不仅没有从“金融抑制”转向“金融自由化”；从发展形态上看，也还没有从“金融浅化”转化为“金融深化”，造成了危机重重的金融体系。在充分肯定金融体制改革成果的同时，金融体系在长期向市场化转型过程中积累起来的问题和矛盾也日益突出，成为金融业和经济发展的瓶颈，其中金融结构方面的问题主要表现在以下一些方面：

1.金融结构不平衡

过去20多年中我国金融总量的增长，主要是国有金融的增长，它是经济增长带动下的金融发展，只有量的增长而没有质的提高，结构不平衡。金融体系的现状就是庞大但效率低下的银行体系占统治地位，金融市场虽迅速增长，但与银行部门相比，相对规模较小，间接融资仍然是我国融资方式的主体，市场份额高达90%以上。我国股票市场还不成熟，主要表现在：其换手率（成交金额占股票市值的比例）偏高；股市仍然是个政策市，太易受政策的影响；发行在外的股票只有1/3能上市流通；国有企业改制上市成为其用来圈钱的工具；股票市场的发展并没有伴随资源配置效率的提高等。与股票市场相比，企业债券市场发展更加滞后。我国的金融体系不论是与金融市场为主导的国家比，还是与银行体系为主导的国家比，银行体系在资源配置中的份额都是过大了，是典型的银行主导型的金融体系。2003年前3季度，国内非金融企业部门贷款、债券和股票融资的比重为89.8:8:2.2，直接融资比例过低、融资渠道不畅很大程度上造成了2003年银行贷款猛增，带来金融风险。该数据同时表明，在经过二十多年的经济体制改革之后，在我国的总体经济规模约20倍于改革起点时规模的情况下，我国经济的资金配置体系仍然绝对地依赖于间接融资的银行系统，体现一个市场经济体融资效率水平的直接融资在现阶段的我国经济中仍然是完全可以忽略不计的。

2.金融组织机构不合理

我国金融组织机构多样化但不平衡。改革开放以来，我国金融机构迅速扩张，由单一的几家国有专业银行，发展到包括股份银行、金融信托投资公司、证券公司、财务公司、保险公司、城市与农村信用合作社等多种类的金融体系。似乎我国银行业是一个多层次的体系，既有国有商业银行也有政策性银行，既有全国性银行也有地方性城市商业银行，既有“银行”之名的银行，也有无“银行”之名但有“银行”之实的信用社。但是，表面上的多层次并不能掩盖实质上的角色错位现象。首先，政策性银行在经营商业性银行业务，而有的商业银行却承担了某些政策性业务。其次，不同类型的银行市场定位趋同，没有基于市场竞争的行业分工，加上金融产品的同质性和易摹仿性使得相互间替代性很强，导致恶性竞争时有发生，风险增大，这突出表现在业务结构上。最后，四大国有商业银行居绝对统治地位。截至2002年底，全国存款金融机构资产中，国有商业银行资产占总量的64.33%，股份制商业银行占12.16%，农村信用社占10.26%，城市信用社占4.97%，其他存款类机构占8.28%。四大国有商业银行的存款、贷款的市场集中度均在70%以上。然而这种垄断不是在市场竞争、优胜劣汰中形成的，不是市场运行的结果，而是计划经济时代完全的行政垄断格局在市场经济时代的延续，所以市场绩效不高，利润总额只占40%左右。同时非银行金融机构相对于银行机构来说，发展严重滞后，2000年美国商业银行、信用社和其他金融机构资产占全部金融机构资产的百分比分别是24.6%、1.7%和73.7%，而我国的分别是78.2%、13.8%和8.0%。

3.金融市场工具品种少，结构不合理

我国金融市场工具品种少。一个成熟的金融市场，需为资金供给者和资金需求者提供适合他们需求的各种投资和融资手段，以满足不同风险偏好的投资者以不同类型的风险组合进行投资的需要。目前我国金融市场尚未拥有有效的标准化金融工具，仅有股票（含A，B股）、基金、国债、企业债等少数证券品种，缺乏在国际资本市场发展成熟的期货、期权、可转换公司债，在一定程度上阻碍了机构投资者的发展，也不利于回避市场风险。

同时金融市场结构失衡，主要体现在股票市场和债券市场结构失衡。一直以来，我国重股票市场而轻债券市场，发达国家的债券与股票之比一般是80:20，而我国却倒过来了，近几年债券都没有超过15%。我国股票市场中上市公司的数量从1992年的53家扩展到2004年10月份的1378家，增长了20多倍。到2002年4月底，我国股票市场累计筹集资金达到8101亿元，2004年10月，我国股票市场境内上市公司市价总值达到38741.85亿元，这足以表明，我国股市的发展速度还是比较快的。经过多年的发展，我国的债券市场已取得了很大的发展，到2001年底，全国已经累计发行企业债券超过400亿元。但债券结构很不合理，国债比例过高（1996年以来一直在57%以上，2001年达64.09%)，政策性金融债券比例也过高（近年来大多年份都在30%以上，2001年达33.98%)，二者合计占到98%以上；地方政府债券缺位；商业性金融债券在1998年后停发；企业债券长期以来所占比例一直很低，并在1996年后一直下降，2001年仅占1.93%。企业债券总体规模偏小，波动性较大，1998年至2001年，我国企业债券市场的筹资量每年平均在100亿元左右，相比之下，同期我国股票市场的筹资量每年均接近1000亿元。这导致企业债券的流动性差，影响到债券交易市场的活跃，由于企业债券二级市场发展滞后，在一定程度上影响了初级市场上企业债券的发行。我国企业债券的交易市场主要是上海和深圳两个交易所，交易清淡，而且投资者绝大多数是个人，机构投资者很少。虽然我国已经建立了企业债券信用评级制度，但往往流于形式，信用状况较差。企业债券在我国金融市场中并不占重要的地位。

鉴于股票市场在金融市场中占有重要地位，现在我们主要来研究股票市场中存在的严重问题。

(1)股票结构存在严重问题，股票市场融资效率低下我国能够上市的股票比重较小，上市股票的行业相对集中在传统产业，上市公司的流通股本占总股本的比重过低。同时股票市场融资效率低下，从我国上市公司历年的盈利指标比较中可以发现，随着上市公司数量的增加，股票市场规模的扩大，上市公司的收益率反而有所降低，余运久在《资本市场的协调发展》中根据对不同年度上市公司情况的考察，指出上市公司的上市时间越长，其效益越差。与非上市公司相比，上市公司有着更加便利的融资渠道和更加丰富的融资资源，然而通过两者经营业绩的比较却可得出，上市公司的经营效率低于国有企业的经营效率，而国有企业的经营效率又明显低于私营企业的经营效率。截至2001年中报，上市公司每家平均闲置资金为11亿元，同比增长了43.32%，有10家公司闲置资金超过20亿元，最多的一家更高达38亿元。与此同时，大量的上市公司却将资金用于委托理财，使大量资金在股票市场空转，制造泡沫。到2003年，上市公司的委托理财已经达到300亿元左右。

信息披露中违规行为频生

没有信息的透明度，股票市场的生存就没有根基，因为信息披露通过影响股票交易价格的形成进而影响金融资源的配置效率，目前我国股票市场中存在严重的信息披露问题。近几年我国国股市为什么低迷，是由于大量的造假案严重伤害了资本市场的信息透明度，伤害了投资者的信心。作为上市公司向公众发行证券，最重要一点就是公众通过信息了解它，但其信息披露制度不规范，信息披露过于笼统和模糊，内容不完善的、遗漏的（有的是主观的）信息较多，未来会计信息、非财务信息披露少；公司高层管理人员直接干预，使信息披露往往不真实、财务报告不完善；更为严重的是一些上市公司和券商联合利用内幕信息进行交易，牟取暴利，使得市场上虚假信息不时出现，进一步加剧了中小投资者与上市公司之间的“信息不对称”，使其有可能依据不实信息做出错误的投资决策，严重损害了中小投资者的利益，破坏了市场的正常秩序，影响了市场的有效运行。所以说股票市场只有透明度不断提升才能成为一个有生命力、有活力的市场。

股票市场退出机制缺乏规范性

股票市场有效运行的重要机制之一，就是不断吐故纳新，促进资源合理有效配置，因此市场退出和市场准人是并行不悖的，是维系股票市场正常和良性运转的两个轮子。实施上市公司退市机制是促进我国股票市场稳妥、健康、高效运行的必要途径和有效手段，作为市场自然的新陈代谢，让劣质公司从市场退出，不仅可使公司经营管理者感受到来自市场的沉重压力，勤勉尽责，而且有助于保证上市公司质量和维护投资者利益，增强资本市场有序的自我更新功能。我国资本市场退出机制的出台严重滞后于股票市场的发展，2001年才实施的退出机制对上市公司宽容有余，对有严重违法违规行为的公司，仍不施以退市惩罚，对退市的相应规定线条较粗，实际执行中没有一个科学的、客观的衡量标准，缺乏具体的、操作性强的实施细节。

通过对我国金融结构现状进行分析，可知我国金融体系存在很多问题，以致于金融体系没有形成市场化的项目筛选机制，不能通过提供信息引导资金投向，也疏于监控企业经营者按投资者的利益管理企业，从而不能确保资源的配置效率。

二、我国金融结构现状的成因

在许多发展中国家，金融结构的不完善导致了资源配置扭曲，使得原本稀缺的资本流到了拥有特权而不懂得投资的社会阶层，而急需资金进行投资的企业却得不到足够的资金，我国的状况也是如此。这有其必然性，是一种由中央计划经济向市场经济转轨过程中形成的特殊的金融结构，其特殊性表现在：一方面金融机构已多样化，企业外源融资比例、金融工具结构等正朝着市场经济的金融结构方向变迁；另一方面政府控制金融，金融体系在配置金融资源时仍主要按政府的意志行事，而不是依靠市场的力量。

(一）国家所有是银行体系存在问题的根本原因

由于我国是一个发展中国家，经济发展还处于初级阶段，信息不对称程度高，法律制度不健全，尤其对中小投资者的权益保护不力，合同执行效率也并不乐观，加上银行是国家所有的，所以国家会着重发展银行，形成银行主导型金融结构。

国家是银行的所有者，代表国家的政府在一个金字塔式的行政系统下管理银行，银行摆脱不了对政府的行政隶属和对上级领导关系的“纵向依赖”，银行主体不具备独立的决策权，所有权也成为一个模糊的概念，“剩余索取权”也因此失去监督意义，银行的产权结构失去了有效的制衡机制。我国除了拥有四家国有独资商业银行外，还拥有12家较大的股份制商业银行，这12家股份制商业银行大多数是国有企业控股。产权问题不仅反映在国有商业银行上，也反映在股份制商业银行上。事实上，所有的银行都存在产权制度缺陷，产权制度缺陷是银行体系存在问题的根本原因，它使国有商业银行履行政府的部分经济和政治职能。

国有商业银行作为国家和政府的政策工具，其低效率主要体现国有商业银行长期为国有企业输血，并因国企效益大面积滑坡而累积了大量待消化的不良资产。由于银行是国家所有的，所以银行经营缺乏应有的独立性，在政府官员和计划者的压力下被迫向政府指定的企业贷款，以满足经济发展的需求和政府官员对政绩的追求。而一旦企业由于经营不善或投资不当，导致其无法偿还银行本息，甚至破产时，却把银行的贷款当做可以无偿使用或侵占的对象，对银行的债务缺乏保护，甚至有意逃废。从另一个角度来看，由于银行产权的拥有者实际上是政府，银行有义务实现政府的政治和经济目标，政府也有义务在银行出现问题时给予救助。那么银行就缺乏审慎的动机来拒绝对企业放贷。在我国这样的转型经济国家中，政府出于对财政收人或工人就业等“外部效应”的考虑，是乐于救助陷于困境的企业的。在大多数地方尚未摆脱“吃饭财政”的现实情况下，只有通过银行来承担救助义务。而银行在政府干预下承担救助任务后，遇到由此产生的问题时，政府也必须承担相关的义务。银行面临对企业的软预算约束问题，导致银行可能在政府或中央银行等外力的逼迫下向不良项目发放信贷，其结果会使银行的不良贷款上升。

与四大国有商业银行相比，股份制商业银行的问题也不可忽视。由于股份制商业银行背后的“老板”基本上仍是国有企业，国企自身的所有者缺位问题便复制到股份制商业银行中，使得这些银行均不同程度地带有行政色彩并普遍存在内部人控制和道德风险问题。一些已经上市的银行如深发展、民生银行等，或者同其他上市公司一样存在国有股“一股独大”问题，或者在相当程度上仍受到政府的控制，充其量只能算是半官半民的银行。另外，一些银行如光大、华夏尚未完全采用股份制企业制度形式，虽然这些银行较少受到行政干预，商业动机相对强烈，但近年来发展速度明显减慢，利润增长趋缓，表明股份制商业银行已经耗尽了设立初期的制度优势，内部机制等方面的欠缺开始威胁其生存发展。

(二）政府主导是资本市场问题的根源

在计划体制下，由于政府主导，使得国有商业银行的大量金融资源流到无效率的国有企业，造成银行积累了巨额的不良资产。当国有银行问题缠身后，政府又热衷于发展资本市场。目前债券市场在大量的行政干预下发展严重滞后；股票市场则更是问题重重，其实质就是为国有企业“圈钱”、帮助国有企业“脱困”的工具，逐渐成了抽取市场现金流的机器，流动性的严重缺乏使它几乎成为一个“凝固”的市场。并且政府忽视对上市公司经营机制的改革，扭曲股票市场的运作机制，最终损害了国有企业的融资能力。更为严重的是，政府为了确保国有经济的控制地位，把国有股的份额看做是控制的唯一手段，从而导致上市公司的畸形股权结构，为我国股市发展埋下了最大隐患。而目前任何国有股减持的风吹草动都会掀起市场上的轩然大波。不仅上市公司最终控股权国家所占比重在80%以上，而且资本市场的中介机构、服务机构依然是国家主导。政府的安排和资本市场内在的规律存在一定差异，这会损害资本市场效率，使资本市场缺乏深度和广度，其资源配置功能得不到有效发挥，成为一个高度投机市场。

政府主导的资本市场在发展中国家突出表现为国家信用在资本市场上的过度彳倾斜，实质上是为新兴资本市场的发展提供了一种“隐性担保契约”，支持资本市场赶超式发展。国家信用过度倾斜造成资本市场行为扭曲，成为寻租活动的场所。在转轨经济中，政府存在支持新兴资本市场发展的意向，即“隐性担保契约”，这会给市场参与主体带来一种额外的利润，也就是产生租金。由于资本市场参与主体是理性的，其必然从自身利益出发，并根据成本收益寻求与分享“政策租金”。但是随着改革的推进，租金的成本收益率会发生变化，寻租活动也会相应发生变化。在资本市场机制不健全的情况下，经济主体依赖国家提供的“隐性担保”，寻租成为一种“廉价选择权”。对于上市公司而言，上市公司设法在资本市场谋求更多的租金，呈现出股权融资的偏好，进而股权融资变得非常“廉价”，相应社会资本的成本无法有效体现；而在外部，缺乏对上市公司监督制约的中介机构，上市公司利用信息优势，甚至同庄家合谋，寻求租金。对投资者而言，投资者根据政府对资本市场的“隐性担保”，对市场发展存在一个预期，并寻求投机的潜在收益。由于投机收益远远大于正常的投资收益，而且不用付出什么代价，投机成为一种理性的选择。市场集体行为非理性导致了市场过度投机行为，于是，资本市场出现了长期存在的一个“公开的秘密”，即内幕交易、操纵市场等违法违规行为盛行。

可见，资本市场运作机制的非市场化或政府主导是瓶颈的关键，改革只有从这里人手才能够找到问题之所在。

(三）基础性制度问题是资本市场问题的主要原因

资本市场受很多方面的影响，具有很高的波动性，这是难以避免的。但我国资本市场的不景气或者低迷跟基础性制度问题有关。基础性制度在初始权利的界定上不公平、不公正的问题，就是既得利益集团通过政治途径让其利益制度化与合法化问题。如果听之任之不进行处理，不增加市场的透明度，不进行市场治理，中国股市是不可能发展长久的。

内地股市经过十多年发展，已经在股市的周围形成了一个宠大的既得利益集团。一方面，这个宠大的既得利益集团是整个股市改革的最大障碍，因为任何制度改革与创新都是一次利益关系的调整，他们为了保护自己的利益往往会反对任何改变现状制度的变革；另一方面，他们又会要挟民意、要挟股市的整体利益要求政府出台有利于他们的制度与法律，或是把他们的利益固化在现行的制度与法律上。因此，目前内地股市的改革如果不从基础性制度改革人手，而仅是从技术性制度上来改革、来调整，中小投资者的利益就难以真正受到保护，内地股市要走出僵局亦是不可能的。

一般来说，市场的基础性制度是保证市场交易产品有效的订价机制形成，是保证市场的交易主体（无论是买者还是卖者）在一个合适的平台上进行公平公正的交易的制度。但是，目前内地资本市场这两方面的东西都缺乏。一是上市公司的劣质产品卖高价。有的地方政府为了地方企业能够上市而帮助造假。有的地方是谁穷谁上市，谁穷谁光荣。二是市场上无法公平交易，投资者的利益受到严重地掠夺。尽管导致这两种情况的原因是多方面的、复杂的，但最为重要的原因应该是现行股市的制度安排在初始权利界定上不平等，让投资者与融资者（及为融资者服务的中介机构）进人市场后处于完全不公平的交易状态下。

(四）证券监管职能错置是资本市场问题的重要原因监管是维护资本市场正常、高效、有序运行的有效手段，但监管职能的错置，会阻碍资本市场的健康发展，一方面表现为证券监管部门对市场深人太多，用行政职能代替市场职能。内地的证券监管部门可以说是权力无所不是、无所不能，凡是与资本市场有关的事情无不是在其管制范围内。正因为这种对资本市场的全面管制，不仅公司上市成了内地最为稀缺的资源，也造就了现有的股市文化及种种负面的股市行情。由于公司上市资源的严重短缺，必然使市场资源向证券监管部门这样的权力机构集中，资本市场的资源配置不是由市场价格来决定，而是由权力机构来安排。当然，在这种情况下，上市公司的价格制定机构形同虚设。如2001年以前，政府通过垄断上市公司的发行，将有限的供给让给国有企业解困，使得内地A股市场在一级市场上以劣质品卖高价，市盈率最高达88倍，这是近几年来内地股市低迷不振的最大根源。另一方面表现为证券监管部门的不作为，不能够提供有效的市场制度与规则，不能够对掠夺投资者财富的行为进行严厉的处罚。也就是说，该管的不管，不该管的瞎管。

三、我国金融结构现状所引发的严重后果

不少转型国家政府常常迫于挽救国有企业的压力而放缓了金融体系的市场化改革进程，导致金融结构与实体经济结构产生背离，如私营经济获得的贷款份额远低于其在经济贡献中的比例。我国也是如此，这引发了严重的后果。

(一）金融深化异常

国有金融增长导致金融资产价格急剧膨胀，国有商业银行不良资产比重迅速上升，金融深化异常加速，出现金融过度倾向。所谓金融过度是指过多资源流人金融业导致金融发展超前于实体经济发展或由此引致的金融资产过度膨胀。对日本、韩国、泰国等国家的研究表明，金融过度是金融危机的重要预警指标。1979~1996年，我国金融深化（M2/GDP)程度由53.6%提高到112.1%，年均上升3.3个百分点，但1996年以后，金融深化程度异常加速提升，年均上升幅度高达11.4个百分点，2002年达到180.7%，与日本1976年、韩国1992年、泰国1997年和美国1999年的金融深化程度相当，金融过度现象十分明显。实际上截至2001年，我国的M2/GNP比例不仅超过了所有的经济转轨国家，而且超过了所有的工业化国家和地区（香港除外），况且1996年以后的迅速增加，是在国债和政策性金融债发行规模扩大、股市扩容步伐加快的情况下出现的。从这一特殊现象中，我们很难看出M2/GNP对我国经济增长的正面作用，恰恰相反，它暴露了我国金融发展和经济增长过程中存在的严重问题。金融深化异常加速包含了资产价格膨胀和不良资产较多的双重因素。无论何种因素引发的金融过度，都会导致经济泡沫化，而泡沫经济的破灭将会对经济造成更为严重的损害，严重时可能会发生金融危机和经济危机。

(二）中小企业融资难

由于银行基本上是由国家所有，银行体系缺乏有效的外部竞争环境，这导致中小企业融资难。

国有商业银行高度垄断与中小金融机构和民营金融机构发展滞后导致国有商业把眼睛盯着所谓“黄金客户”和大客户，而对小企业、居民、农民等小客户都不太感兴趣。我国的银行系统虽然庞大但效率低下。在1995~1999年间，银行将77.6%的信贷资源提供给了年增长率仅为4.65%的正统企业（国有企业和上市公司），提供给年增长率达19%的非正统企业（除国有和上市公司之外的企业）信贷资源仅为全部银行信贷资源的22.4%。这导致金融结构与经济结构不对称。在我国经济中，非正统企业对GDP贡献已达63%，对工业增加值的贡献已达74%。中小私营企业是我国经济发展过程中的新兴主体，然而同私营企业对我国经济的增长贡献不成比例，在全部银行信贷资产中，非正统企业使用的比率不到30%，70%以上的银行信贷仍然流人国有部门，而国有部门目前对工业增加值的贡献率只有不到30%。近年来银行的信贷规模收紧，这使中小企业融资难的问题更加突出。从2004年商业银行贷款构成来看，商业银行对中小企业贷款的比重尽管有所提高，也仅仅占全部贷款的28.6%。中国人民银行货币政策分析小组2005年1月对全国金融机构法人2004年第四季度贷款利率浮动情况的统计，在金融机构发放的全部贷款中，大型企业下浮利率贷款占比为64.17%，上浮利率贷款占比为27.58%;而中型企业则分别为22.50%和36.72%;小型企业则为13.33%和35.7%。在信贷市场上大型企业处于比中小企业更有利的竞争地位，金融机构的资金定价机制对中小企业融资设置了很高的门槛，过高的贷款利率抑制了中小企业的信贷需求。

正因如此，我国的“三农”贷款难、中小企业贷款难等问题变得更为突出，金融资源没能充分合理地配置。张新（2001)的实证研究表明，如果民间贷款的渠道通畅，一定会刺激经济增长。如果银行对民间贷款占GDP的比重增加一倍，会带来2%的新的GDP增长速度，二者呈明显的正比关系。也就是说，通过发展中小银行和民营银行，或者增加国有银行对私营企业的贷款，会促进我国经济更快增长。

(三）国有商业银行不良资产过多、资本充足率不足商业银行的国家所有会迫使银行去执行非市场的功能，从而大大降低了商业银行资产质量，大量的金融资源流人无效率的国有企业，而国有企业的过度负债、效益低下增大了金融机构的经营风险，加上银行难以对“一母同胞”的国有企业赖账、逃债行为进行惩治，导致不良贷款大量增长，而那些具有增长潜力的私营企业则得不到发展的资金。在这种情况下，银行低效和错误配置金融资源的现象就不可避免地发生了，这导致国有商业银行资本充足率低，不良贷款数额巨大。

1998年以前，四大国有商业银行资本充足率不足8%。世界十大银行在1999年的资本充足率为11.5%，花旗银行和美洲银行两大巨头的资本充足率都在12%以上，瑞士信贷银行为19.1%。1998年财政部发行2700亿元特种国债，将四大国有商业银行的资本充足率补充到8%以上，并成立了四家资产管理公司接管从四大银行剥离出来的1.4万亿元不良资产。然而，效果并不理想。由于银行效益不佳，无力用经营利润补充资本金，加之新的不良资产又在不断出现，致使部分国有商业银行资本充足率又降至8%以下。从1985年至今，国家财政已经连续十几年出现赤字，2003年财政赤字高达3198亿元，很难指望财政向国有银行投人更多资金。由于1999年的剥离并没有把银行界的所有问题贷款都转到资产管理公司，商业银行仍然积压庞大的不良资产。至2003年6月底，国有商业银行有22.2%的不良资产。2004年初，3家国有银行又把3300亿人民币（400亿美元）的不良资产剥离到信达资产管理公司。分析家估计，我国目前的不良资产总值将近41300亿人民币（5000亿美元），仅次于日本，位居亚洲第二。并且我国国有银行计算不良贷款数字是采用“一逾二呆”的分类原则计算的，如果国有银行认真地采用了“五级分类”，现在许多正常的贷款将变成不良贷款，这样银行的不良贷款不知要上升多少？大量的不良资产会激励银行背着政府进行非谨慎性行为和赌博性行为，即大量贷款于高收益高风险的投资项目以期可能摆脱其财务危机或解决流动性不足等问题，这种败德行为会引发更多的不良资产并严重影响金融系统的进一步发展。

(四）内地股市不景气

2004年管理层推出股市的利好制度一大串，但是市场还是没有反应，有人说内地股市得了“利好麻痹症”，也有人说内地股市的“政策市”已淡出。不过，看看香港股市的高歌猛进，世界股市的繁荣，与中国内地股市形成了鲜明对照。

1.内地股市不景气与劣质卖高价

香港以及世界股市之所以繁荣，是因为他们是成熟、高效率的，是因为市场有价值发现的功能，有优胜劣汰的机制。成熟的证券市场是完全市场化的市场，任何合乎标准的企业都可以上市发行股票。在这样的机制下，实际价值五个亿的上市公司，如果在市场上抛出，实际上也只能得到五个亿左右的财富变现。

而我国股市不是，我国股市是管理层垄断新股发行，价值五个亿的公司，如果一旦上市它可以实现十几二十亿的财富变现。也正是这个原因我国股市始终形成不了自己的市场调节，始终有发不完的新股，始终实现不了优胜劣汰的竞争平台。上市后，公司在政府的关爱下不注重经营机制的改革，使资产闲置，甚至减值；不仅业绩不理想，盈利能力较差，给投资者的内部回报少得可怜甚至没有内部回报；更有甚者，有的公司为达目的，不惜采用造假账、虚报业绩、恶意炒作等方式来哄抬股价，公司治理存在严重的缺陷。这样的市场只能成为投机市场，股票市场不但没有有效配置资源，反而使宝贵的金融资源大量流失。实际上，A股市场只有极少数的股票可以投资，国内A股市场比较合理的市盈率是20~30倍。而现在A股市场的平均市盈率还是40~50倍，这其中存在很多泡沫。

2.内地股市不景气与投资者受到掠夺

从投资者总体情况来看，在沪、深两地交易所开户的投资者近7211万(2004年底），但大多为散户，其中居民投资者居多，它们并非按照市场原则行事。由于投资者各自的文化程度、对股市知识和技术操作掌握程度、所处的信息环境、收人状况不同，并且具有不同的投资经验、理念和心理，追随大市者和存投机心理的居多，理性不足，容易被一些庄家和操盘手利用，利益受到严重掠夺。即使投资者以投资为主，但由于上市公司质量不高，他们也得不到合理回报。内地股市1998至2003年的股息率分别是0.78%、0.64%、0.69%、0.77%、1.08%，平均股息远远低于同期银行存款利率。2004年，整个股市股息收益率只有1%左右，再考虑到去年年底股价已比年初高点时跌去了两三成。这样投资者在股市投资一元钱，一年只能有七八厘的收益，还要再交纳20%的税。

同时，从2001年6月到2004年9月3年多的时间内，股市流通市值缩水7101亿元，考虑到在此期间投资者为上市公司融资付出2726亿元，为国家上缴印花税478亿元，支付交易佣金等其他种类成本约500亿元，收到上市公司现金分红391亿元，投资者的净损失约为10400亿元。也就是说，2004年内地股民有90%以上是亏损。作为一个零和博弈的股市，内地投资者得到的只是巨大的亏损，其利益又到哪里去了？已有的研究表明，这些利益基本上流向了上市公司、证券中介机构、政府税收、管理机构的收费等。也就是说，在现行证券市场的制度安排下，凡是通过政府管制进人市场者都大获其利（如上市公司等），而自由进人市场者都无利可图或面临亏损（如中小投资者）。

(五）金融结构缺陷强化了私营中小企业非正规金融融资偏好金融结构缺陷主要表现在为中小企业提供的融资渠道不畅通。与国有大企业股权融资、债务融资形成强烈反差的是被排除于市场外的企业，由于没有过渡性的市场或准市场体系，融资渠道狭窄，特别是中小企业受到来自结构缺陷的制约更加明显。如股票市场是企业直接融资最主要场所，而股票上市有严格的人市规模和产业政策标准。中小企业由于受各种因素的制约，与公司法规定的硬性上市条件相差甚远，到沪深两大主板市场融资可能性很小。统计表明，目前国有和国有控股公司上市的数目占我国上市公司总数的70%以上，市值达90%左右，而私营企业上市的数目不到30%，市值仅占10%，且部分还是以高昂的代价买“壳”上市的。虽然已出现了创业板市场，但由于有限的市场容量以及过高的市场准人条件、佣金成本和代理成本，私营企业望而却步。而通过债券获得资金的渠道也非常狭窄。因为目前我国企业债券或公司债券的发行实行规模管理，在安排年度债券发行计划时，优先考虑农业、能源、交通和重点原材料与城市公共设施项目，同时还要求债券发行企业有实力雄厚且信誉良好的单位作担保，这一系列条件使绝大多数私营企业进人债券市场几乎不可能。融资渠道阻塞进一步强化了私营中小企业非正规金融融资偏好。

通过以上论述可知，我国金融结构所面临的困难、问题与风险是谁也不可低估的，第一，资金不能被及时地配置到高速增长的经济部门；第二，过剩的资本与过剩的劳动同时并存；第三，金融未对经济增长产生积极作用，反而成为约束经济发展的瓶颈。我们认为，目前我国的金融机构与金融市场的运行都是非健康有序的，金融体系处于低效率的状态，无论是银行体系还是资本市场都存在流动性差、资本难以增值的问题。20%以上的不良贷款、近200万的金融从业人员和极低的劳动生产率，都在呼唤着对金融体系的改革深化。