上市公司运行中存在的问题

二、上市公司运行中存在的问题

“十五”时期，是中国经济保持持续高增长的五年，而上市公司并没有取得与国民经济增长步伐相适应的发展。与发达国家上市公司相比较，中国上市公司在规模和运行质量等方面存有显著的差距。从规模方面看，中国上市公司在数量、资产规模上与发达国家仍然有差距，更大的差距还表现在上市公司的市值水平上。从运行质量方面看，中国上市公司与发达国家上市公司之间也存在非常大的差距。而公司运行质量不高这个问题，又是制约中国上市公司规模壮大的根本原因。从长远看，中国上市公司必须不断提升运行质量，才能逐步发展壮大，也才有可能与中国国民经济发展水平相适应。

1．规模上的差距

（1）上市公司数量。美、日及欧洲的经济与金融发达国家，上市公司数量基本不少于两三千家的水平。比如，英国伦敦证交所有2900家，日本东京证交所有2300家，^[13]德国上市公司6200家；美国纽约证券交易所有将近2800家上市公司，此外，美国大约有35000家公司的股票在场外市场交易，其中，著名的美国场外交易市场纳斯达克市场就有6000家公司。^[14]目前，中国沪深两市上市公司总数不足1400家，可见，上市公司在数量上仍然有进一步增长的空间。

（2）上市公司资产规模。前文提到，“十五”期间，中国上市公司平均资产规模有显著增长，目前约为50亿元人民币（约合6亿多美元），但与发达国家上市公司相比，这一水平仍然偏低。有数据显示，1994年，世界发达国家上市公司平均规模就达到了10亿美元左右，其中，日本上市公司平均规模高达16.8亿美元。^[15]

（3）上市公司市值水平。在上市公司市值的绝对量与相对水平上，中国与发达国家的差距更大。从国外的情况看，纽约证券交易所上市公司股票的总市值为13万亿美元，纳斯达克市场为3.5万亿美元，东京证券交易所和伦敦证券交易所为4万亿美元，欧洲证券交易所和德国证券交易所分别为2.6万亿和1.2万亿美元。^[16]2005年底，中国沪深两个交易所上市公司的流通市值大约为1200亿美元，大约相当于纽约交易所的1%及东京、伦敦交易所的3%，德国交易所10%的水平；境内上市公司流通市值加境外上市公司总市值大约在5000亿美元左右，以此计算，则为纽约交易所的4%及东京、伦敦交易所的12%，德国交易所40%的水平。从上市公司的平均市值水平看，纽约交易所的上市公司的平均市值约为76亿美元，中国沪深两个交易所上市公司的平均流通市值只有0.87亿美元，仅为前者的1/90；^[17]即便是和香港地区证券交易所的上市公司相比，沪深两市上市公司平均市值也仅有前者的1/7～1/6的水平。^[18]

如果从上市公司总市值与GDP的配比关系上考察，不难发现，中国上市公司的市值水平是与中国经济的总体水平不相称的。根据第一次全国经济普查的结果，2005年底，中国的GDP总量位居世界第6位，分别是排名前列的美国、日本和德国的17%、42%和71%的水平。根据有关数据，美国和英国作为世界金融最发达的国家，上市公司股票总市值远远超过其GDP总量，日本和德国上市公司股票总市值分别为其GDP的85%和45%的水平，而中国上市公司股票市值总额仅为GDP的20%的水平。这一比例不仅远远低于美、日等发达国家的水平，而且还显著低于马来西亚、巴西等新兴市场经济国家的水平。^[19]

2．运行质量的差距

中国上市公司运行质量不高，是一个为人们诟病已久的问题。这些年来，中国上市公司的盈利水平呈现出明显的分化趋势，虽然有一部分规模较大的上市公司保持较好的盈利水平但也有相当数量的上市公司盈利水平呈现出不断下滑的趋势。后一趋势，在很大程度上，是由于上市公司中普遍存在的运行质量不高这一问题所导致的，与之相伴生的是上市公司缺乏成长性和可持续发展能力的事实。据估计，近1400家境内上市公司中，真正有投资价值的不过1/3左右。

以下，我们使用两种不同方法得出的净资产收益率来揭示上市公司盈利水平的变化情况，一种方法是整体法，另一种方法是算术平均法。如表39－6所示:从整体法所得出的净资产收益率水平看，“八五”期间，上市公司的净资产收益率基本保持在10%以上的水平；而在“九五”期间，上市公司的净资产收益率呈现出逐年下降的发展态势，到2000年降至8%以下的水平。进入“十五”时期，2001年和2002年，上市公司的净资产收益率骤降至6%以下的水平，2003～2005年，上市公司的净资产收益率又开始逐年回升。从算术平均法所得出的净资产收益率水平看，“八五”期间，上市公司的净资产收益率较高，基本与整体法所得出的净资产收益率保持在同一水平。“九五”时期，两种净资产收益率的数值之间的差距开始拉大，到2000年，算术平均法所得出的净资产收益率突降为-48.40%，整个“十五”期间，算术平均法所得出的净资产收益率除2005年外一直为负值。综合以上两组数据，我们大体上可以得出如下的结论:即:近两三年上市公司的盈利水平在总体上有所增强，这主要是得益于部分资产规模较大的上市公司盈利水平较好，如果深入单个公司去看，就会发现，上市公司之间的业绩分化严重，多数上市公司盈利水平呈现出下降趋势。

表39－6　1991～2005年上市公司经营业绩状况　　单位:%

资料来源:万德资讯。

如果我们考察上市公司亏损的有关情况，就可以发现，上市公司亏损面呈逐年扩大趋势，这基本支持了我们以上得出的结论。数据显示，1994年，沪深两市亏损上市公司仅2家，亏损面仅为0.68%；“九五”期间，亏损上市公司家数从1996年的31家增长为2000年的97家，亏损面从5.85%增长为8.70%；而进入“十五”期间，上市公司亏损家数基本保持在150家以上的水平，亏损面一直保持在10%以上的水平。^[20]

上述数据所反映出来的趋势，与中国社会科学院工业经济研究所发布的《2005中国企业竞争力监测报告》的结论也基本一致。该报告指出，目前，中国上市公司的竞争力总体上不如非上市企业，一些企业上市前经营绩效较好，上市后，尽管竞争力本身在提升，但反而不如同行业企业整体竞争力提升的水平。这项研究认为，之所以产生上述现象，是因为在中国企业上市是一种融资特权，许多企业在获得这个特权后，有了把融资当收入的错误倾向，从而失去提高资金利用效率的压力与动力，最终从根本上损害了企业的竞争力。

除盈利水平不尽如人意外，中国上市公司运行质量不高还表现为，上市公司运作的透明度与规范性还待进一步提高。虽然中国证券市场经过十余年的发展，上市公司监管体制越来越完善，法律法规不断健全，尤其是新的发行制度的实行，使得上市公司运行的透明度和规范程度有所提高。但总体看来，上市公司运行质量及信息披露的有效性仍然不尽如人意，不少上市公司仍然在不同程度上存在操纵会计信息、财务造假和违规操作的问题。究其根源，在现行制度下，企业融资渠道非常有限，上市资格长期以来都是一种稀缺资源，就是在这种背景下，获得和保有上市融资资格，成为了上市公司操纵会计收益、粉饰财务会计报表，乃至进行财务造假的主要动机。例如，有实证研究显示，中国证监会发布的对上市公司新股发行或配股权资格的相关政策的变动，往往会刺激上市公司操纵会计信息以获取最大利益。^[21]