汇率波动偏误

6.2.3　汇率波动偏误

资产流动性的变化是影响货币流通函数的重要因素。流动性的变化,会改变传统的货币需求函数和货币流通速度的稳定性,从而使得货币供应量与名义收入、物价水平之间的关系也变得不稳定。例如,当面临银根紧缩时,交易者可以通过重新组合资产证券而维持支出流量。这种重新组合可能会提高金融中介放贷的能力,使货币供给有了更大的灵活性,货币流通速度的波动足以抵消货币当局的紧缩效果。再比如,由于资产流动性的变化,人们对货币的谨慎需求就可能被其他高流动性的资产所取代。另外,由于交易技术和制度的变化,也为个人、企业和金融机构释放出更多的流动性。以商业银行为例,在我国大额实时清算系统建立起来之前,商业银行需要持有大量的超额准备金应付清算需要,这一系统建立起来之后,商业银行的超额准备金需求就极大地下降了,为商业银行释放了一些流动性,提高了商业银行信贷扩张的能力。由于流动性的变化会对资产价格、收益率曲线的斜率有很大的影响,因而这对货币政策传导机制及货币政策的效果也会带来相应的影响。无论是通货膨胀目标制还是美联储现行的以联邦基金利率为操作目标的货币政策体系,短期利率在它们的货币政策操作中都发挥着关键的作用。如果作为货币政策操作目标的短期利率,与对消费、投资具有更大影响的中长期利率之间存在较为稳定的风险溢价和期限升水关系,那么,货币当局就可以通过调整货币政策的操作目标利率,达到货币政策的最终目标;如果作为货币政策操作目标的短期利率与中长期利率之间的风险溢价与期限升水关系,因金融体系流动性的变化而改变,那么,货币政策的效果就会受到很大的影响。这正是这几年各国中央银行所面临的新问题。格林斯潘在分析“长期利率之谜”时的苦恼就在于,尽管他连续多次提高了联邦基金利率,但商业银行放贷条件依然十分宽松。外汇掉期也被中央银行作为货币政策工具,从市场上收回流动性或向市场投放流动性。一些国家(如瑞士、德国、英国、新加坡、泰国等)中央银行都曾(或正在)使用外汇掉期作为公开市场操作工具(中国人民银行, 2005)。掉期交易相当于一个即期的买入交易和一个远期的卖出交易。从对基础货币的调控效果来看,掉期交易类似于发行中央银行票据或正回购操作,减少了银行体系的人民币头寸。因此,货币掉期交易为人民银行提供了另一种控制流动性的工具(彭兴韵, 2007^[3])。

【注释】

[1]参见Keeton, William,1979, Equilibrium Credit Rationing, New York:Garland Press.

[2]参见徐爽、李宏瑾:《一个利率市场化的理论模型》,载《世界经济》, 2006年第6期。

[3]参见彭兴韵:《流动性、流动性过剩与货币政策》,载《经济研究》, 2007年第11期。