按地方性主权外债风险的来源分类

3．4．1　按地方性主权外债风险的来源分类^［34］

按地方性主权外债风险的来源，可将其分为规模风险、政策风险、效率风险、结构风险、汇率风险、利率风险。

（1）规模风险

规模风险是指由于外债规模的扩张而导致偿付危机的可能性。一般而言，一国的负债规模是受国内经济建设对外债的需求、国际资本市场可供给量和一国对外债的承受能力三个因素共同制约的。其中，外债承受能力是确定借款规模最重要的因素。从宏观上来看，我国外汇储备现已大于外债规模，因此就整个国家来讲，理论上甚至可一口气将国家所借外债全部还清，并无一点偿债困难的迹象。但从宏观看国家有钱还，并不等于最终借款人有钱还，即地方政府不一定有钱还。当地方性主权外债的最终借款人地方政府因本地区外债规模的扩张导致偿付危机时，上一级政府为了维护国家对外信誉，一般会进行垫付，然后再依靠行政手段通过各级政府预算来强行结算全部或部分欠款，或通过以不再给予新的贷款为条件，引起地方的重视和还款。这样做的一个可能性后果是引发地方政府的财政风险，进而影响当地财政的可持续性。从这一角度来说，地方性主权外债规模风险是由于地方性主权外债规模的扩张而导致财政风险的可能性。

（2）政策风险

国家政策风险是指由于国家宏观政策的变化，增加未来财政支出负担或者造成财政可动用资源流失而导致地方政府出现外债还款问题的可能性。一是国家的汇率政策变化。从1989～1994年短短5年间，人民币对美元的汇率从1∶2．8贬值到1∶8．7。贬值的好处部分由创汇部门获得和以各大银行为首的，按政策能保留外汇的那些多半属于中央政府的部门获得。由于国家外汇管理政策的制约和国家政策对地方政府本身的经济、经营定位的限制，外债转贷的下级政府部门、用款部门并无外汇经营权。即使预料到汇率风险，也只能眼睁睁地、被动地承受这种风险。对于地方政府和本身不创汇的项目单位来讲，仅仅就这贬值一项政策风险就不是可轻易承担的。二是国家价格政策的变化。一些项目的设计按计划经济时的生产要素价格预计成本，近年放开价格后，水、电、原材料、燃料等价格提高，自然造成亏损。有的则由于涉及国计民生，即使亏损也限制提价，产生还款困难。对这一因素，越是宏观管理部门、中央权力机构，越有较大的调控权；越基层，越到用款单位，越是被动接受。

（3）效率风险

效率风险一方面是指由于债务资金的使用效率不高，可能使偿债资金不能从债务资金的投资项目有效获得的风险；另一方面是指债务资金的管理效率不高，即由于债务资金的管理水平不佳可能造成的不利于债务资金有效使用的风险。

从债务资金的使用效率来说，债务资金作为一种有偿性资金，是需要到期还本付息的；从投资者的角度来看，偿债资金的重要来源之一应是投资后所形成的项目效益。但是从目前地方政府外债资金的使用效益来看普遍不佳。对于投向地方交通、能源、农业等基础设施和产业的项目，这类项目从长期来看，可以改善当地投资环境，促进地方经济发展，具有显著的经济和社会效益；但是从短期来看，这类项目难以很快提供直接效益，加之经营管理等方面的因素，往往依靠项目自身难以形成偿债能力，随着贷款偿还期限的临近，地方政府的债务负担日益加重。

就外债的管理效率而言，管理效率风险是地方政府外债资金在取得、使用或者偿还过程中，由于制度的不完善和其他因素而导致损失的可能性。目前，在外债资金获得、使用或者偿还过程中，地方政府缺少对外债资金运行的有效监管机制。我国正处于经济体制转轨时期，债务资金管理的法制化水平比较低，长期以来一直存在着无法可依、有法不依以及法律约束不强的问题，各种不规范的借债行为时有出现。债务资金使用管理方法尚未做到科学化、规范化和制度化，一些重大融资决策缺乏充分的论证和必要的审批程序，融资决策随意性比较大。比如，在没有进行详细的可行性研究或者敷衍性地进行可行性论证的情况下，由政府部门的某些领导决定是否修建某些工程。在债务资金的使用过程中，相应的监管机制缺乏，从债务资金发放部门到使用单位，缺少透明的政府财务制度，债务资金流向和使用情况的信息披露存在严重的问题。作为政府债务责任的最后承担者——财政，也没有关于债务资金使用情况的信息或者信息失真。由于监督体系不完备、监管部门多元化，导致政府债务资金的监督乏力，产生了资金挪用等一些问题。

（4）结构风险

结构风险是指由于地方性主权外债的不合理而导致还款问题的可能性。主要有外债币种结构风险、外债利率结构风险、外债偿还期限结构风险等，对它们的详细表述如下：

一是外债币种结构风险，即在所有外债来源中，因外债币种结构不同而导致外债使用与偿还金额发生变化的可能性。由于本币对外币以及外币之间的汇率变化，不同币种外债在外债总规模中的结构变化会直接影响折成本币或某种外币的债务余额的多少，并直接形成债务风险。假设某地在1990年年末各有相当于100美元的美元、日元和德国马克的债务，共相当于300美元。按当时汇率分别应为100美元、13575日元和149．7德国马克。此时各自的比重均为1／3。假设该债务无息且在2000年前一直未还，则该项债务按2000年年末汇率折合，三项债务分别为100美元、118．65美元和72．12美元，共计290．77美元。但若该项债务在1990年是美元债务和日元债务各占50%，则该项债务按上述假设条件在2000年年末应是327．98美元。可见，外债币种结构风险显然是巨大的。

二是外债利率结构风险，即由于不同利率贷款在全部贷款中所占比重不同而导致还本付息金额发生差异的可能性。由于政府外债中固定利率贷款的利率一般是比较低的，因而利率风险主要表现在浮动利率借款部分。所谓浮动利率，即贷款利率随市场利率的变化不断变化的利率。尽管从理论上说，采用浮动利率也有可能因利率下降而获得好处，但由于国际金融市场变幻莫测，风险管理难度很大，因而将浮动利率债务控制在较小范围更便于管理。而且，固定利率贷款债务负担简单明了，在项目确立时即可清楚地知道每一阶段的确切债务负担，管理成本较低。一般认为，合理的外债利率结构应当是以固定利率计算的债务占总债务的70%～80%。从近几年国际金融市场情况看，浮动利率贷款（LI－BOR为基础）的贷款利率不断上升，LIBOR从1995年年末的5．5%左右一直上升到2000年年末的6．2%左右，中间曾在2000年5月底达7．05%。以山东省为例，若在1998年年末将山东省的浮动利率贷款转为5．74%的固定利率贷款，按山东省的债务余额及世界银行单一美元浮动利率贷款利率简单计算，仅从1999年年初到2000年8月，即可节约利息支出800万美元。

三是外债偿还期限结构风险。地方政府外债都是中长期外债，一般为20年，最短也在8年以上，因而对于地方政府外债来说，不存在一般所说的短期外债与长期外债结构的风险问题。这里需要考虑的是：第一，贷款的宽限期与贷款偿还期及项目投资回收期的配合风险。与国内贷款办法不同，国际金融组织贷款与外国政府贷款的贷款回收并不是在整个贷款期结束后一次性连本带息全额收回，而是在整个贷款期内规定一定的宽限期（国际金融组织贷款的宽限期一般为5年，外国政府贷款的宽限期一般为建设期）。在宽限期之内，只对已使用的贷款计收利息，在宽限期结束后，则按一定的方式，如等额偿还、等比偿还等，逐年收回一定的本金并计收一定的利息。因而，若项目建设期与项目宽限期不一致，就可能会出现项目正在建设，尚没有正常、稳定、充足的收益时就要开始偿还本金的情况。而这种情况往往会导致项目到期本息的拖欠。第二，外债的年度均衡风险，即由于债务偿还时间过于集中而导致债务偿还出现困难的可能性。前面提到，国际金融组织贷款和外国政府贷款的宽限期大体都是固定的。这样，若在相近几个年度内签约的项目过多，则这些项目基本就会在同一时间进入还款期，与以前年度已经进入还款期的项目重合。由于政府外债还本期较长，不同项目同时处于还本期的概率很大，从而产生相对的还款高峰，给地方政府带来巨大的还款压力。

（5）汇率风险

汇率风险主要表现为外币汇率变动带来的外币汇率风险和本币贬值产生的本币汇率风险。具体来说，有以下两种：

一是美元与人民币汇率变动风险。地方政府外债项目一般是公益性、基础性的项目。借入的外债要么使用外汇引进了设备，要么在建设期折成人民币支付工程建设，一般没有外汇收入，还款时则需要向国家申请购汇。这样，若汇率变化幅度较大，那么将用款与还款时同样数量的外币折合成人民币，其间的差异是非常惊人的。由于地方政府外债均为长期债务，从一个较长的历史时期来考察，汇率风险是十分可怕的。过去十几年来美元兑人民币的汇率一再上浮，从1982年的1∶1．89上升到1986年的1∶3．45和1993年的1∶5．76。从1994年1月1日起，调剂汇率与官方汇率并轨，美元对人民币的比价变为1∶8．7，1995年以来一直维持在1∶8．3左右的水平，借款单位还款时需要拿出比用款时多得多的人民币来购汇，负担非常沉重。1982年开始实施的华北平原农业项目是我国第一个利用世行贷款的项目，山东省的贷款额为2700万特别提款权，由于该项目实施较早，自项目实施以来，外汇汇率变动较大，至1987年年底项目建设期结束，按用汇时的汇率，累计折合人民币9229万元，但若按现行汇率特别提款权兑美元1∶1．35、美元兑人民币1∶8．3计算，上述贷款需偿付3亿多元人民币，是最初借款额的3倍以上，形成外汇风险损失2亿多元人民币。

二是美元与其他货币汇率变动风险。1994年外汇汇率并轨后，人民币实际是采取了盯住美元的做法。虽然说是稳中有降，但与其他货币对美元的变化来说，这些变化可以说是微不足道的。这样，凡是其他货币与美元的汇率发生变化，其与人民币的汇率肯定会发生变化。前几年，由于美国经济持续走好，美元坚挺，美元汇率持续走强。所以其他币种外债负担相对减轻。这种风险目前可以认为是负风险，即正收益。如按1995年年末汇率计算，山东省10个不同国家贷款项目的合同额是19657．39万美元，按2000年年末汇率计算，则为15731．87万美元。这样，大多数的非美元债务实际是下降的。

在所有的外币中，日元汇率是最难以把握的，日元外债风险也是最大的。日本政府贷款本是低息贷款，大部分贷款的贷款利率在1．75%以下，还有许多无息贷款，但是我国已用的日元贷款，实际是比当今世界最高息贷款的利息还要高的贷款。

（6）利率风险

与其他风险不同，利率风险在更大程度上是相对的，是同一时期一种利率与其他利率相比较而相对产生的。在全部地方政府外债中，外国政府贷款一般是固定利率，且利率较低，利率风险相对较小。但国际金融组织贷款，其利率却与此不同，大量采用的是LIBOR基础上每半年一次的浮动利率。此处所谓的利率风险主要就是指由此带来的相关风险。具体而言，利率风险主要表现在如下方面：

一是外币贷款利率与人民币贷款利率相比较的利率风险。我国使用的世界银行贷款利率多是以美元为基础的，而美元作为世界性的货币，受世界各地对美元的需求及美国货币政策影响导致的利率变动相当频繁。如世行贷款中有许多即是以伦敦同业拆借利率（LIBOR）为基础确定的，随时都在变化。在国际金融组织贷款中，利率风险的一个显著特征是利息支出的不确定，即项目融资成本的不确定，对某一特定时期来说，按这种利率支付的利息就可能高于当时的另一种货币的市场利率，或高于同种货币的固定利率，从而形成损失。对项目单位来说，由于还款是每半年一次，所以其每次还款的适用利率也可以说是每半年浮动一次。这样，与利率相对固定的国内人民币贷款相比，就可能形成正风险或负风险。假设某一项目单位，在1995年年底同时获得100万美元和相当于100万美元的829万人民币贷款。美元贷款为世行以LIBOR为基础的单一美元浮动利率贷款，人民币贷款为固定利率贷款，贷款利率为15．3%，假设贷款期间汇率没有变化，利率按1996年标准计算，则该项目单位的美元贷款在1996年就要比人民币贷款少支付9．44万美元或者说人民币贷款比美元贷款要多支付78．35万元人民币。

二是选择不同贷款产品的利率风险。世行贷款在贷款协定签订之前，采取何种形式的贷款产品是可以选择的，但一旦选定并签署了协议，在整个贷款期间一般是不允许改变的。这样，在贷款协定签署之前不同贷款产品的选择即形成了不同贷款产品之间未来利率风险的基础，选择得当，会减少未来的利息支出；反之，则会增加未来的利息支出。假设某一项目单位，1995年贷款为100万美元，在2000年开始还本时，若按当年单一货币贷款计算的利息就要比按货币总库贷款计算的利息多支出1．63万美元。