关于基金入市的切入口

2．关于基金入市的切入口

怎样才能发挥投资基金“市场稳定器”的作用？基金入市的切入口在哪里？对此，我们应该有一个理性的认识。

基金入市有两种方式：一是直接进入二级市场；二是结合新股发行、法人股与国有股转让以利于证券市场结构调整进行。目前，我国证券市场的现实环境是：①占整个证券市场规模大约2/3的法人股和国有股不能流通，流通股只占到1/3，这种不合理的股权结构使二级市场企业并购重组难度较大，证券市场优化资源配置的功能受到制约；②流通股投资人当中，绝大部分是工薪阶层人士，缺少专业的机构投资人，这种不合理的投资人结构必然导致证券市场过度投机。在这种情况下，基金直接进入二级市场可能会带来以下问题：一是由于目前我国股票市场中价格偏离资产净值太多，上市公司从总体上看缺乏长期投资价值，加之基金直接入市必然引起其他投资人跟风吃进，抬高价格，导致基金认购成本增加。二是可能导致基金经理操纵股市，加大市场投机。由于发展证券投资基金要进行试点，因此新批准的基金数量不会很多，基金投资整体规模也不会很大，市场竞争就不会很充分，加之银行资金和国有企业资金不能入市，使得基金经理利用资金优势操纵股市成为可能。三是证券投资基金一般采取开放型，开放型基金定价主要依据基金资产净值，而基金资产净值直接受基金所投资股票价格的影响，在上市公司素质低下和基金投资人素质低下的双重压力下，迫使基金经理不得不追求短期投机收益，基金经理成为“操盘手”。这时投资基金不仅不能起到“市场稳定器”作用，相反，却成为证券市场中的一支非理性力量，加剧了证券市场的投机。因此，完全采取基金直接入市方式进行试点，不仅达不到预期效果，可能会适得其反。

在现实条件下，采取第二种入市方式可能是一个明智选择。我认为，目前我国证券市场正处于一个重要的历史转折时期，其显著特征就是在市场规模和数量急剧扩张的同时，必须注重市场的结构调整和优化升级。这时如果不及时进行市场结构调整，而是仍然仅仅注重新股发行和规模扩张，必须导致股市投机愈演愈烈，而发展证券投资基金无疑为市场的结构调整提供了新的历史契机。对于新发行的上市公司股票而言，我主张严格控制法人股与国有股之和不得超过公司总股本的大约30%，控制投资基金必须认购总股本的大约30%～50%，公众认购余下的20%～40%，所有股票一律按照市场价格统一定价，一步到位，以实现我国证券市场增量结构的合理化，保证新增证券市场真正落实“三公原则”。由于法人股与国有股直接上市，一级市场股票发行价格就会大大降低，这将有利于从根本上降低我国证券市场的投机性，并为证券市场发挥优化资源配置的功能创造现实条件。

调整证券市场存量结构同样十分重要。对于已经上市的企业来说，如何实现法人股与国有股上市流通，是我国证券市场中的一个重大难题。现在处于两难境地：如果将未流通股直接与市场价并轨，结果会使市场大大稀释，市场遭受重大打击，流通股股东绝不同意；如果将非流通股进行缩股，然后与市场价并轨，这时非流通股股东也不会答应。解决问题的出路在哪里？我认为，关键是寻求一种利益补偿机制，如果让各方当事人都有好处，问题似乎不难解决。具体办法是：选择上市公司将其超过总股本大约30%以上部分的法人股、国有股和内部职工股，按照企业的每股净资产值定价全部转让给投资基金机构，同时赋予该上市公司已流通股的股东按其持股比例，以略高于企业每股资产净值的价格拥有该基金证券的优先权，然后将投资基金股、法人股、国有股和内部职工股与市场价格一步并轨到位，实现企业全部股票流通，这种通过投资基金“第三者插足”的办法，可能是解决我国证券市场历史遗留问题的一个有效途径。

这个办法的优点在于：①证券市场结构得到调整，企业产权结构得到优化；②解决了法人股、国有股和内部职工股与其他投资人平等待遇和流通的问题；③在价格并轨过程中，各方都获得了低价认购投资基金股份的优先权，利益得到补偿；④基金资产得到增值，加之有了一大部分垫底资金，大大提高了新基金募集成功的把握；⑤这种方式可以选择单个企业进行试点，对证券市场价格不会产生大的影响；⑥最重要的是实现了投资基金对上市公司持股，市场结构得到调整，为其发挥优化资源配置功能创造了现实条件。当然，在操作中一定会遇到一些具体问题，如原有流通股中的基金持股问题。我认为，可用企业公积金对其放弃认购基金证券的优先权给予一次性补偿，以避免基金对基金持股。对这种股权受让试点方式还要做进一步的研究和论证，而且应该有计划、有步骤地实施。（《证券时报》，1997年）