人民币自由兑换

第四节　人民币自由兑换

1. 亚元会阻碍人民币自由兑换

2010年6月19日，在第二期清华国际安全论坛上，清华大学国际问题研究所发布了《构建A3货币联盟的报告》。该报告在欧元成立的经验、运行问题解决的基础上，进一步深化防犯，形成一种区域货币。先由中日韩三国形成货币联盟——亚元，然后吸收东盟国家加入，接着快速成立监管亚元的各类金融机构、政治机构、研究机构，等等，加强人民币与日元、韩元的自由兑换，但是，亚元与美元还是有汇兑瓜葛的。

问题是，日元债务高达200%以上，日本的经济基本面可能会拖累亚元。中国2010年经济总量达到6万亿美元，2011年底达到6.6万亿美元左右，2012年底将超过7万亿美元。可是日本经济总量在5.5万亿美元左右不前进，到时我们将放弃自己经济增长带来的主动权，去背上日本的债务风险、经济滞胀的包袱。另外，从亚元中日韩三国持股比例4：4：2来看，只要日韩联合就是60%的股份，中国的发言就没有拍板权了，况且日本的野心就是想在亚元中他说了算。所以，中国被亚元拖住是个不明智的事情。如果中国目前经济增长也像日本一样不景气，成立亚元对中国才意义。但问题是中国经济突飞猛进，拥有很大的主动权，加入亚元等于给自己穿小鞋。我认为，亚元会使人民币自由兑换仅仅在中日韩三国之间进行，就算中国控制了亚元又能怎么样呢？因为，中日韩以亚元为统一货币对世界货币进行自由兑换，就好比欧元对世界货币进行兑换，德国马克即使不消失，也只能躲在欧元后面。人民币就算不消失，对世界货币进行自由兑换的也是亚元，轮不到人民币了。所以，亚元会阻碍人民币自由兑换。

美元在全球外汇储备结构中，最高时达到73%，随着1999年欧元的诞生，截至2008年底，全球外汇储备结构中，美元资产只占64%。到2010年底，美元资产占了60%左右。目前美元占了全球外汇交易的40%左右，占全球贸易结算的60%左右，综合三项，美元占全球货币市场份额平均为53%。

我认为，随着人民币国际化的步伐加快，中国经济增长使全球经济总盘子不断放大，美国经济占全球的比重，会从目前的25%下降到20%以内，人民币会在外贸结算中将达到2万亿美元。到2015年，人民币将占领全球外贸结算市场的25%左右，美元相应为40%，欧元为25%左右。但是，人民币在全球的外汇交易市场中的份额增长会相当缓慢，到2016年，人民币最高能占有全球10%的资本结算，人民币发展成为全球储备货币的速度要比它在外汇交易市场中的发展速度快，这一方面是由于人民币升值、欧美元轮流贬值周期的影响，另一方面是全球想跟中国做经贸、投资、信贷、工程承包、基建等生意的影响力，人民币在全球储备货币市场占有率能迅速达到20%。这样，三项相加是55%，平均是18%。美元则可能从目前的53%的份额下降到40%左右。

所以，初步看来，通过中国5年的争取，人民币全球贸易结算额达到25%、全球外汇交易市场占有率10%、全球外汇储备市场占有率20%，将是第一次争取的目标位，也是第一期目标位。

第二期目标位是，随着中国金融市场的崛起，香港人民币离岸中心的崛起，上海国际金融中心的崛起，人民币债券全球发行，人民币在更多国家的外汇交易市场交易，人民币双边货币将大量铺开。这样，可能又需要5年，全球外汇交易市场中人民币的占有量可能上升到20%左右，人民币在全球外汇储备市场的占有率将上升到25%-30%，三项合计为90%，平均为30%。美元可能从目前世界占有率的53%，进一步下降到30%左右。这种变迁一方面是因为人民币抢了一部分美元市场，另一方面是因为全球市场增长的部分被人民币垄断了60%左右，人民币在全球货币市场占有率中，分子与分母均得到了极大发展。

我认为，第一期人民币全球市场占有率主要以抢美元市场为主，以人民币在全球货币的分子与分母增量中发展为辅，到了第二期人民币全球市场占有率扩张时，与前期刚好相反。因为到第二期结束，中国经济总量超过美国，达到20万亿左右的美元，这与人民币达到30%的全球货币市场占有率也是配套的。

从以上人民币在三类市场中的占有率发展主流阶段以及循序渐进的顺序来看，人民币自由兑换也是逐步进行的。首先在外贸上进行较大的兑换，稍后在外储上进行较大的兑换，最后在外汇交易市场进行较大的兑换。

2. 萨科奇助推人民币自由兑换

2011年1月24日，法国前经济和财政部长阿兰·马德兰在法国《论坛报》上发表《二十国集团：货币的幻想和现金》一文中认为，“今天设想能够对每天达到4万亿美元（比美国和欧洲积攒的外汇储备还多）的外汇市场产生影响根本就不现实。”然而，法国总统萨科奇还是在积极地推进金融交易税，他希望通过调动“巨额资金”抵制“非理性的投机”，以减少资本市场的过度波动。

实际上，只有中国能引导欧美元汇率走势，只不过中国外储被引向投资外国国债而非货币市场。萨科奇想减少美元的使用范围，想把人民币放进国际货币基金组织管理的特别提款权内，在胡锦涛主席2011年1月18-21日访问美国时，奥巴马也声明支持人民币进入国际货币基金组织特别提款权。萨科奇对人民币自由兑换的积极态度又暗示了什么呢？

第一，把人民币放入国际货币基金组织特别提款权的一揽子货币组合中，有利于提升人民币国际认可度，带有国际权威性。

第二，减少美元的国际使用空间，人民币的国际化推广将顺利推进，有利于推广人民币的国际储备、国际结算、国际贸易、国际计价。

第三，从萨科奇的角度，他的目的是希望出现一种新的世界货币来降低美元的国际影响力。

第四，2010年下半年到2011年的全球通胀，2010年的欧洲主权债务危机的CDS受到国际对冲基金的恶炒，均为萨科奇缩减美元的国家空间作为决定的因素。

那么我们不禁要问：萨科奇又为什么对人民币自由兑换有这样积极的态度？

这首先要从全球资本市场的波动说起。

从1945年到1971年，全球发生38次小规模汇率危机和银行危机。1971年至2010年，金融危机次数超过150次，波及全球的金融危机超过10次。我认为原因有二，一是1971年之后，全球化国家越来越多，二是，上世纪70年代，全球金融资产占GDP的比重不到10%，到了2011年已超过400%。

正是这种全球化开放化使热钱来去很方便，这实际上与美国推行世界银行和国际货币基金组织对发展中国家信贷的条件有关。比如私人化、减少政府管制、减少支出削减债务，等等，这为美国等国际投行进入这些国家的资本市场提供了一个巨大的机会。而这些国家都有一个共同点，即经济规模小，在热钱的作用下，货币易升易贬。面对这种情况，诺贝尔经济学奖获得者保罗·克鲁格曼，针对1997年东南亚金融危机开出的处方是增加外储以干预本国货币过度升贬值。实际上，从2007年到2011年，面对美元的超级贬值或升值时，使用外汇储备进行外汇干预，收效甚微，这证明克鲁格曼的汇率干预论是无效的，就拿2010年和2011年这一轮东南亚货币升值，货币升值国根本干预不了，就连2010年下半年日本干预日元升值也是失败的。

第二，我们看美国为什么要提出“信贷受援国要对外开放”。

我认为，一方面是为了让美国企业进入该国占领市场，另一方面是想通过减少政府支出来拖垮信贷接受国经济。国内外的经济学家们认为，美国是想通过打开别国市场，通过美元国际化征收铸币税。但我认为，美国利用资产价格波动赚到的钱是铸币税的3倍。

小国货币为什么这么容易受到美元的摆布？主要是因为美元占有全球60%的储备市场、60%的结算市场、40%的外汇交易市场，正是这种庞大的国际货币渗透力，导致世界被动接受美元升值贬值。从1985年《广场协议》以后，美元贬值超过40%，2001年后，美元兑主要货币贬值幅度超过30%。2009年开始到2010年底，美元兑巴西雷亚尔贬值40%以上。

从2001年到2006年，美国对外总负债增加3.856万亿美元，净负债反而减少1990亿美元，这变成美国净赚资本收益4.055万亿美元。这其中，美元贬值贡献了8920亿美元，资产价格波动贡献了3.163万亿美元。

正因为美国知道价格波动的好处，所以，让全球国家放宽固定汇率，转成浮动汇率，因为由于多国经济规模小，外储货币也少。所以，只要美国投机一下，货币要么大贬要么大涨，此时正好借助克鲁格曼的外储干预论来推销美元作为多国的储备货币。一旦美元贬值，多国央行就要被动接受亏损。另外，制造汇率大起大落，让企业套保对冲风险（结果风险并没有冲掉多少），这样，就创造出一个全球美元外汇交易市场。

由于全球企业、央行、个人手中累积了庞大美元，美国为此提供了一个巨大的投资场所，8万亿美元的美元外储市场，14万亿美元的美债市场，这样，任何国家的抛弃美债都难以对美国利率产生灾难性打击。

很明显，缩小美元的国际使用空间，才是减少各国货币被美元贬值、被美国收铸币税和套利的手段。萨科奇也正是基于这一观点，才力推对资本交易征税，并支持人民币自由兑换。

3. 人民币自由兑换呼唤国别化离岸化

人民币国际化是指人民币在全球范围的覆盖面，人民币自由兑换是指人民币兑换其他货币的自由，这是两个概念，但是又有相互联系。比如，1997-1998年泰国和香港在面临东南亚金融危机时，会产生不同的后果。泰国泰铢国际化比港币强，在很多国家能自由兑换泰铢，而港币在香港银行间市场才能自由兑换。这使得国际热钱可以在泰国之外的新加坡、马来西亚等国借入泰铢，到泰国市场进行抛空泰铢。为什么要抛泰铢？主要是泰铢名义汇率比实际汇率高估，成为做空泰铢的理由。另外，泰国借债太多，外储短缺，综合国力不强，所以索罗斯瞄准这个空当，第一用自己的强力实力做空泰铢，第二利用合伙的对冲基金做空泰铢，第三利用媒体散布索罗斯做空泰铢的消息，引发数十倍的跟风盘做空泰铢，第四利用媒体发布看淡泰国经济前景经济报告。四招齐上，泰铢瞬间贬值。泰国外储不多，弹药用尽后只有宣布让泰铢贬值。由于索罗斯等对冲基金是通过借泰铢还泰铢的方式来套利的，等到泰铢暴跌后再买回所借泰铢，这时却只需用极少的美元就可买回与当初等值的泰铢，索罗斯之流因此大发其财。

而香港由于港币国际化较泰铢差，投机者只能在香港银行间才能借入港币，然后进行抛售港币。香港政府通过提高银行间拆借利率的做法，使得借港币抛空的借贷成本上升，最高时银行间拆借利率超过100%，而由于香港金融机构总体上健康，能接受瞬间100%以上的拆借利率，从全年分摊的成本来讲并不大。但是借港币抛空者突然面临100%以上的利率，如果瞬间能攻下港币的防线，倒也值得，问题是二级市场并不能迅速攻下港币，于是索罗斯之流在香港失败。危机期间，香港没有一家重要金融机构倒闭，危机过后，香港房价下跌40%，仍然没有一家重要机构倒闭。（如果未来3-5年，中国房价下跌40%，估计将有多家金融机构倒闭。）

通过港币和泰铢这两个例子，我们发现货币国际化实际上是一把双刃剑。

人民币目前只有在岸和香港离岸两个自由兑换中心，目前仅仅是贸易项下的自由兑换，还不是资本项目下的自由兑换。国际上从经常项目可兑换到资本项目可兑换平均用时5-7年，中国从1996年实现经常项目可兑换，到现在已经15年。很明显，现在已经到了由经常项目向资本项目自由兑换的过渡期。而资本项目自由兑换分为四个阶段：从完全管制、较多管制、较少管制、完全可兑换四个阶段。目前中国处于较多与较少管制之间，对于资本项下开放的进一步推进，境外投资资金可以通过金融、证券、保险等正规机构进入，资本项目开放一般程序是先机构后个人、先长期后短期。

从目前来看，人民币只有在香港和大陆有离岸在岸两个结算中心，中国完全可以吸收港币只在银行间市场自由兑换的经验，来迅速放开人民币的自由兑换。这样，人民币自由兑换可以提前进行。资本项目的开放比贸易项目的开放难，并不是担心危险，而是把资本项目的开放当作筹码，要进行对等开放。比如，中国在2010年12月31日批准摩根士丹利、摩根大通与中国证券合资。美国在胡锦涛主席2011年1月18-21日访美结束时批准中国工商银行在美国开支行，经营人民币交易业务。从目前来看，新批两家美国投行还不能在内地经营证券业务，还不能独资，同样，工行在美国也只能是进行少量的业务。

2011年1月13日，中国人民银行行长周小川接受《中国金融》采访时表态，以直接投资便利化为出发点，率先实现直接投资基本可兑换；以便利跨境融资为重点，加快改革对外债权债务外汇管理；以扩大个人用汇自主权为着力点，进一步放松个人其他项目跨境交易；以资本市场开放为重点，进一步提高证券可兑换程度；强化跨境资金流动性的统计监测预警，防止跨境资本流动风险。

而为了配合人民币对外直投，中国政府推出人民币对外信贷，这么做的目的是想让人民币更加容易国际化。实际上，人民币国际化分为两种，一种是以撒胡椒粉方式在全球铺开，但是各地人民币储备量有限，不可能在全球各地都形成类似香港那么大的人民币离岸全能中心。另一种是采用对某一国进行全方位的人民币国际化合作，比如中国与马来西亚的双边货币合作。2009年2月28日，中马签署400亿马币的双边货币互换协议，并决定进行人民币贸易结算试点。2010年8月前后，马来西亚央行宣布国际贸易可使用外国货币结算外，也可以使用林吉特进行结算，这为中马双边贸易直接用双边货币结算打好了基础。但是中国和马国为何不趁热打铁在资本项目、资本市场下实现双边货币自由兑换？2010年4月，马央行组织多家商业银行报出人民币兑林吉特的双边报价。2010年9月，马央行开始买入人民币计价债券作为其外汇储备，这为人民币进行跨境马来西亚结算、投资带来了信心。2011年4月29日，温家宝总理访问马来西亚提出，允许马央行在中国银行间债券市场进行投资。2010年8月10日，中国推出银行间外汇市场人民币兑林吉特，但是马来西亚在国内银行间市场并未挂牌交易人民币兑林吉特。倒是俄罗斯于2010年12月15日，在境内对人民币与卢布进行挂牌交易，成为人民币在境外挂牌交易的首个国家。但是俄罗斯银行间市场虽有该交易，很多银行却没有人民币储备，实际上形同虚设。

通过马来西亚和俄罗斯两个例子，我们发现，中国央行与马央行各自行事。很明显，双边应该如何从主要银行对储备的需要出发，通过上报预备额度累加方式汇总到双边央行，然后再进行双边货币兑换，只有这样，才能改变目前中国的双边互换中“以我为主”的短板状况。另外，可以启动双边证券、股票投资。比如，允许马来西亚林吉特债券在中国银行间发行，在中国证交所上市，允许马来西亚股票到中国上市，反过来也一样。比如允许马来西亚人民币买中国债券、中国股票，但不可以投资中国楼市。进入方式以离岸交易为主，这样，离岸交易资金就不能进入中国债券股市之外的市场，也就不会引发楼市泡沫和通货膨胀，反过来也一样。

两国货币全方位双边化，仅仅停留在央行层面上还是不够的，还需要在双边采购、信贷、基建承建、投资、外贸、银行、保险等，全方位行业进行开放上拓展人民币双边货币双边化的空间。

比如，中马双边贸易额近十年增长近8倍，2010年达到742亿美元的历史新高，把印度甩在后面。中国是马来西亚最大的贸易伙伴，马来西亚是中国在东盟的最大贸易伙伴，中国是马来西亚棕榈油最大的出口国。马来西亚有很多华裔，中马双边投资总额突破60亿美元。

很明显，人民币马来西亚化只是第一步，中马双边启动货币互换是第二步，中马双边经贸一揽子合作是人民币马来西亚化的第三步，也是本质上的一步。人民币马来西亚化第四步是，中国在马来西亚建立中国商城，全面展示中国商品窗口，并用人民币付款，马来西亚在中国也如此泡制。人民币马来西亚化的第五步是，在马来西亚旅游区的一些商品上进行人民币标价和林吉特标价，同样，中国境内如法炮制。这样做的好处是，有利于人民币在马来西亚的社会得到广泛传播，起着社会营销的作用，反过来也一样。

以上中马双边货币策略是我的一些建议，仅供参考。只有这样，人民币才能彻底马来西亚化，也只有人民币通过彻底的国别化，一个一个地征服国别，才能实现真正意义上的全球化。通过人民币马来西亚化这个例子，我们发现，双边央行互动全面合作化、经贸支撑双边货币双边一揽子合作、双边国内商业层面合作有很大作用。这说明一国货币进行某国全面化需要一定的成本支撑，人民币在此基础上的全球化成本很大。当然这种基础也会像钢铸般牢固，这对于马来西亚等小国来讲是无法完成的。但是马来西亚通过对几个与其主要经贸国家进行这种双边全方位合作，也是一件有意义的事情，能促进马来西亚的国际经济更好发展。实际上，笔者设计的马中模式是可以让任何国家接受的，也是任何国家追求的标杆，而人民币的马来西亚化，也是人民币国际化过程中进行任何国别化追求的标杆。

通过上文分析，我们发现，依托双边货币国别化，先在某一国实现人民币自由兑换；通过离岸参与中国的股票和债券交易，不但建立起资金跨业串通的防火墙，也减少了外汇过多流入的压力。这样做，减少了资金大举进入、大举流出的汇率风险。双边货币互换对所有国家都是好事，有利于降低本国货币的升值、贬值的幅度。如果再设定一个外汇资金进出本国资本市场时间限制，令资金无法通过迅速进出套利，资金退出上有先后，汇兑风险、挤兑风险就会双双下降了。

所以，国内主流观点认为人民币自由兑换先贸易后资本最后储备，先长期后短期，而我认为应是先国别后全球，先离岸后在岸，资本市场先股债后楼市。

4. 人民币自由兑换前的香港特色（TSF）

汇贤产业信托（870001.HK）是香港首只以人民币计价结算的股票，2011年4月29日挂牌，发行价5.24元。当天上市破发，一度触及4.66元，5月3日反弹4.63%至4.97元，5月4日是上市第三日，收报4.91元，下跌1.21%，破发行价6.3%。

汇贤为什么会破发？

国内外专家普遍认为，汇贤只有4%-4.26%之间的回报股息利率，而且股价面临下跌风险。而大陆当时人民币3年期定期存款年利率是4.75%，5年期相应为5.25%，均高于汇贤回报率，所以，汇贤没有吸引力了。另外，内地很多企业发行的人民币债券回报率比定期存款更高。

我同意这种判断，因为投资股市的人是不会计较三五年5%-6%的回报率的。我认为破发的关键：一是香港股市破位下行，导致上市破发；二是对于房地产行业也不看好，因为未来趋势下行，变成没有向好预期；三是香港人民币流动资金少，导致供求不利于股价上行。

我认为，香港人民币IPO第一单破发并不等于看淡香港人民币IPO市场，等到香港股市探底企稳后，定价偏低、行业朝阳的人民币IPO，而且香港人民币流动性偏多时，会产生上市首日高开高走的情况。不过，总体看来，香港人民币还是缺少流动性。截止到2011年4月底，香港人民币存款突破4000亿元，但是流动性资金只有区区800多亿元。所以，我建议，可以先向中国央行加息互换2000亿元人民币。这样，香港的人民币IPO市场才能活跃，而且有助于减少大陆的人民币流动性，有利于控制通胀。

香港缺少人民币流动资金，那么香港如何来摆脱僵局呢？

港交所通过人民币资金池来化解人民币流动性少的僵局，2011年5月4日，港交所人民币IPO正与4家银行商讨，未来会选择两家或以上银行参与。一旦确定，伙伴银行将与港交所签署18个月的合作协议。港交所采取人民币兑港币汇率上午和下午的两个不同时段不同报价进行结算，根据不同伙伴银行的报价取均价，作为股民的汇兑折算价。而港交所优先采用最佳报价银行的人民币资金，只有不够用后，才采用另一家银行的人民币。未来的人民币可能向大陆其他银行借用，港交所会收取股民一定的费用，抵消营运成本。当然券商自己也可以向银行借人民币，不需要使用TSF系统，小型券商不一定随时拿到足够的人民币，还是会有求于TSF的。

陈秉强认为，紧急情况下，可以采取非人民币进行交收。如果人民币存款增长数量跟不上市场产品的发展时，可以采取人民币+港币的“双币申购”以及“双币双股”等项目。双币双股可能会带来类似大陆A股与香港H股差价和资金流通量的问题。

我认为，“双币双股”价差并不是一个坏事情。相反，这是一个好事情，正是价差的存在，才为套利提供了一个机会。所以，我认为，香港人民币IPO市场应该制造双币双股市场，一方面用人民币，另一方面用美元。这样，大陆企业的外贸美元回款留在香港就可以进入人民币IPO市场买股票了，而且允许大陆居民参与香港美元计价的香港人民币IPO市场。操作上是，大陆居民或机构把人民币换成美元，然后参与香港人民币IPO市场的美元计价股票。对于香港来讲，由于港币实行联系汇率制，大陆美元流入香港炒人民币IPO双轨市场股票，不存在汇兑损失。

我认为，香港人民币IPO市场双轨制是特殊阶段的特殊产物，等到大陆外储大量减少到适当阶段，香港人民币IPO美元计价的市场，可以采取只出不进的方式来操作，只开放人民币计价的市场。反过来，假如将来大陆内需转型成功后，导致外贸大量赤字，变成缺美元。这时，大陆既可以直接让大陆人民币参与香港人民币计价的IPO市场，而且可以开启香港人民币计价的IPO市场，用美元换成人民币参与。这样，美元可以流入大陆进行外汇收支用。

所以，我认为，香港人民币IPO市场目前可以进行人民币、美元计价的双轨制，既作为过渡产物，又作为将来的备用产物，中国外储可以脱手了。

那么，人民币在香港自由兑换又该如何推进呢？

我认为，这些年来，人民币不能自由兑换，主要是为了出口。而现在是因为外储太多，人民币升值越快，美元流入大陆越快，外储也就越多。等到大陆外储美元大陆流入香港参与人民币IPO美元计价的股票市场后，人民币进行自由兑换就不用担心外储压力了。而且，在香港人民币IPO股市上赚钱的幅度将大于人民币升值幅度，到那时，流入大陆的美元就少了。很明显，只有在将来美元找到新的获利工具弃人民币而去时，才是人民币自由兑换的契机，香港人民币IPO双轨制是人民币自由兑换的香港特色，既减大陆外储又兴香港金融中心还助人民币自由兑换，一石三鸟。

5. 香港人民币汇率如何定价

早在2005年，香港金融管理局就牵头筹组香港财资市场公会，已经研究离岸人民币汇率定价能否形成像美元兑港币那样的即期汇率定价机制，同时认为建立离岸人民币利率定价非常重要，但由于人民币存款有限，截止到2011年5月17日，香港人民币贷款市场还是不活跃，那么，目前建立的人民币利率定价机制没有大作用。

目前的香港人民币汇率如何定价的呢？

主要是参考在岸中国人民银行每日人民币汇率，但是存在一个价差。由于香港人民币数量少，但是使用范围广（比如发行人民币债券、人民币信托基金、人民币基金、人民币股票等人民币金融产品），香港使用人民币比大陆紧张，导致香港人民币比大陆值钱。比如，2010年10月期间，香港80亿元人民币的境内换购额度用尽时，当时离岸美元兑人民币汇价在6.47左右，而大陆汇价在6.64，相差约1700个基点。而到了2011年4月29日，汇贤房托（87001.HK）作为大陆第一只人民币IPO赴港上市时，人民币在港与大陆的价差已经超过1700个基点。

从另一方面看，2010年10月份时，香港人民币存款有3000多亿元，到2011年4月份已经发展到近5000亿元了，人民币存款数量较多，应该可以使人民币汇价贬值了，但实际使用上却是进一步紧张了，香港的人民币并没有因人民币存款的增加而贬值。原因就在于，此前香港发行人民币债券较多，导致能够流动的人民币被集中在短期内使用。而在2011年4月份，香港只有800亿元人民币左右的流动资金，很多银行、企业、个人都想自己留一些备用，这样一分，市场上的人民币流动性就更少了。可是一旦美元大涨，比如2011年9月份，人民币成为香港抛售的对象，香港人民币流动性就又多起来。这样看来，离岸人民币的升贬与香港有多少人民币存款并没有多大关系。

从2010年6月份人民币汇率进行第二轮改革以来，人民币兑美元已经从6.82比1升值到2011年5月份的6.5比1，我预计这一轮将会到达5.8比1附近。目前香港大陆人民币汇价差在1700个基点左右，等到人民币兑美元走到5.8比1时，香港大陆人民币汇率价差可能进一步扩大到2000个基点以上，将会造成3.8%左右的差价。为什么会产生这种人民币汇率趋势呢？我认为，主要是因为香港人民币的增加量难以满足香港人民币IPO等人民币市场的交易量、持有量等使用量。比如香港已经成立人民币IPO市场，已经进行人民币债券发行，即将成立人民币黄金期货交易所等人民币大宗商品市场，即将成立人民币汇率市场，将来还形成人民币利率市场，人民币债券证交所市场，人民币贷款市场。这一切均要以拥有一定数量的人民币货币作为前提，只要每个地方留存一部分人民币资金，就相当于冻结相当多的人民币货币数量。所以，未来三年内，香港人民币存款虽然越来越多，但是比起这些新产品的开发冻结的人民币基础货币量来讲，仍然偏紧。所以，大陆银行资产超过百亿元人民币，而香港截止到2011年4月底，人民币存款仅5000亿元左右，2010年底为3000亿元左右，2011年底为1万亿元左右，到2013年底估计在3万亿元左右。但是冻结的基础性人民币数量估计至少要1.5万亿元以上，如果算上交易者参与冻结的人民币数量，预计流动性仍然偏紧。

2006年4月3日，香港财资市场公会推出美元兑港币的即期汇率定价，操作上是从20家指定银行所提供的中间报价中，去掉三个最低价三个最高价，剩下的进行平均数，这个平均数就成为每个营业日上午11时公布的市场汇率基准，不但美元在香港的定价是这样，港币定价的产品，都可以参考该汇率。据香港媒体报道，日后人民币汇率香港定价模式，与港币的定价模式差不多，但指定银行的数量和公布时间可能有别于港币的定价。

香港人民币以港币定价模式为基础，实际上就相当于以美元为基础。而大陆人民币曾经以煤油为基础，现在以一篮子货币为基础，可能美元占了三分之二的权重左右，放眼未来，大陆人民币汇率一篮子货币中美元权重可能下降到40%或以下，欧元可能上升到20%-25%，一些发展中大国货币如巴西雷亚尔、印度卢比、俄罗斯卢布、马来西亚林吉特、南非印尼韩国墨西哥瑞士沙特等发展中主要国家货币也会进入，再加上日元、英镑、欧元、加拿大元，将有十多个国家的货币进入一篮子当中。大陆这样的一组货币篮子产生的人民币汇率兑美元的波动幅度，只有欧元对美元波动幅度的50%左右。这样，将造成大陆人民币汇率兑美元有升值或贬值10%左右的幅度。预计香港人民币对大陆人民币升值将从2011年5月的2.6%，进一步发展到2012年中的3.5%左右，到那时，香港人民币兑美元汇率不可能不参考大陆价。这也就说明了，大陆人民币汇率将影响香港的人民币汇率，这个影响大约有50%的程度，另外一半的影响来自香港本身的货币供求状况。

在香港人民币市场成熟化之前，两地人民币汇价差会出现上升趋势。随着香港人民币市场如离岸人民币股市、人民币期货市场、人民币利率市场、人民币债券市场、人民币信贷市场、人民币汇率交易市场等的成熟后，以及美元升值周期下，两地人民币汇价差额和幅度均会缩小。从目前来看，香港人民币离岸全能市场成熟没有十年恐难成。所以，人民币差价维持在3%左右的缺口，将是一个近10年的事情。

6. 人民币自由兑换民间道路的危与机

2010年中国外汇交易中心主办的货币网推出人民币对马来西亚林吉特和俄罗斯卢布相继挂牌交易后，2011年6月6日，云南富滇银行与老挝大众银行合作，在国内商业银行中首家推出人民币与老挝基普的挂牌汇率，并启动中老本币跨境结算业务。富滇银行挂牌人民币与老挝基普的汇率，拉开了民间人民币自由兑换的序幕。

此前中俄、中马的货币在国内挂牌交易均为官方推动的结果，而且一下子就达到全国性挂牌，这是由上而下的推动，而人民币与老挝基普的挂牌汇率交易是先在富滇银行挂牌，先满足富滇银行柜台向个人、企业的“零售业务”，下一步才过渡到银行间头寸调拨的大额“批发业务”。这样，富滇银行变成老挝基普供应及结算在中国的总代理，其他银行必须从富滇银行进行调拨头寸，富滇银行乘机收取服务费。当中国仅此一家有老挝基普货币时，富滇银行由于没有竞争对手，可以收取高额服务费，富滇银行可以在汇兑上赚取一定金额的比例作为汇费。富滇银行还可以高额通过人民币外汇掉期、人民币期权、人民币直投、人民币信贷、人民币利率掉期、人民币债券、人民币基金等形式，形成人民币老挝化的在岸中心、基普的中国富滇银行离岸中心。

通过这种形式，富滇银行找到了国际化道路，摆脱了与国内同业为了信贷竞争的拼刺刀道路。这种单银行单货币的挂牌结算，拉开了中国银行业新的全球化道路。但遗憾的是，富滇银行只是小银行，并没有把老挝基普货币的中国业务全面拉开，既没有面向中国，也没有面向全球，假如是中国工商银行来做老挝基普的业务，将利用其自身网点优势，迅速在全国30多个省市铺开人民币兑老挝基普的汇兑业务、结算业务等各种人民币与基普业务。既可以把老挝境内基普对中国的所有业务引进中国，也把人民币国际化的各种业务引进老挝，这一来一去，承包了国家之间的金融业务，这才是最大的肥肉。可遗憾地是，国内五大银行还没有这种意识，只是传统的网点拓展思维。所以，他们把分行、网点开到海外，并没有进行一个国家货币的中国业务总承包，也没有进行人民币国际化在某国业务的总承包，看来，块头大的银行领导层思维已经落伍了。

哪些银行最适合进行货币引进来人民币走过去这种双边货币业务的总承包呢？

我认为，城市商业银行、区域性银行没有全力开发业务的优势，全国性股份制银行、全国网点多的银行、在东南亚网点多的银行、在全球网点多的银行，具有把双边货币业务做深做透的渠道优势，但是目前这些渠道并没有发挥人民币国际化的优势。很明显，人民币国际化业务，既可以走出去获取人民币与全球货币业务的各种收入，又可以通过把全球各种货币引进来进行获利。银行业一直做企业投资、外贸、采购上的走出去引进来业务，现在仍然是这种落伍思维，认为企业为载体的各种国际业务才是人民币国际化业务。实际上，我认为，以货币双边引进来走出去而非企业投资、外贸、采购引进来走出去，才是银行业的国际化业务新思路，银行业国际化思维从传统对外的物化思维转向现在虚拟的钱化思维，才是转型方向。但是银行业本土化思维从信贷思维、理财思维转向物化思维，即扶持自己企业群为中心的思维，才是摆脱同业竞争的浮萍式思维，如果银行业能把国内物化思维与引进国别货币双边业务总承包思维相对接，那么，银行业就找到丛林法则了。

欧美元趋势是否是单个银行承包双国货币业务有降低风险的指南针？我认为，全球货币以欧美元趋势马首是瞻，大多数货币都是作为美元的对立面而起起伏伏的。而人民币兑美元起伏小、兑非美元起伏大，给人民币与非美元货币双边业务总承包带来了巨大的起起伏伏的风险。如果小币种货币升值，那么中国出口这个国家收取对方货币是赚的，收取人民币是平的，但是进口的支付成本就会越来越大。这时，如果进行人民币汇率掉期业务、期权业务，那么这种汇兑风险就小了。所以，做国别货币的单个银行一定要在汇兑风险上展开人民币外汇衍生品产品交易，不但降低了自身风险，还因拥有这种双边货币衍生品工具而赚取业务费用。双边货币汇兑风险有多大？从我对多年来欧美元趋势的跟踪研究来看，有的小货币兑人民币高达40%以上的跨年度升值，而年度内兑人民币升贬值在25%-35%的国别货币很多。所以，银行进行跨国币种双边业务总承包时机遇与风险均较大，关键是要趋利避害，而要趋利避害仅靠人民币外汇衍生品是不够的，更需要了解欧美元趋势运行方向，准确把握欧美元趋势。欧美元趋势是小国币种的风向标，把握住欧美元趋势的周期长短、波动区间，基本上就能把握小国币种兑人民币的波动周期与波动区间。很明显，欧美元趋势准确预测成为银行业小国币种业务趋利避害的指南针。

银行业如何操刀小国币种直兑人民币国际化业务？

我认为，各个小国的GDP总盘大小，决定了双边业务量有多大，对方国家的发展趋势如何，也决定了小币业务提升潜力和空间有多大。从这几个方面来看，巴西、印度、印尼、俄罗斯、墨西哥、尼日利亚等国具备上升空间，发展后劲较大。而对于阿根廷、智利、南非、伊朗、乌克兰、澳大利亚等国，则不仅要谋取双边货币业务，而且要谋取建立双边货币业务基础上的大豆、铜、黄金、石油、粮食、铁矿石等的期货定价权业务，以及进一步谋取让人民币成为这些产品的计价货币。银行要把传统基础上渠道网点思维、企业对外投资采购外贸融资思维、双边货币业务总承包思维、国内银行业物化思维与人民币国际化业务思维，加强对接整合，这才是银行业国际化五大思维。

综上所述，我认为，银行业充分认识并了解小币种的机遇与风险，运用欧美元趋势这个指南针来趋利避害，并从国际国别发展后劲发展规模上去挑选小国币种，才是银行业的选币方向，因为某国货币业务一旦定下来，也就决定了将来业务的发展空间和后劲。银行一旦选中某小币种后，运用本文的银行业国际化五大思维，在欧美元趋势指南针的基础上，指导国内企业、个人、组织如何利用人民币和小币种的双边衍生品业务。这才是银行国际化最佳路线图，也是人民币自由兑换的民间推动有效方法。

【注释】

[1]铸币税，也称为“货币税”。指发行货币的组织或国家，在发行货币并吸纳等值黄金等财富后，货币贬值，使持币方财富减少，发行方财富增加的经济现象。这个财富增加方，通常是指政府。

[2]指第二次量化宽松。自2010年4月份美国的经济数据开始令人失望，进入步履蹒跚的复苏以来，美联储一直受压于需要推出另一次的量化宽松：第二次量化宽松(QE2)。2010年11月，美国联邦储备委员会公开市场委员会(FOMC)宣布，将再次实施6000亿美元的“量化宽松”计划，美联储发货币购买财政部发行的长期债券，每个月购买额为750亿，直到2011年第二季度。这就是QE2，即所谓美联储的第二次量化宽松政策。QE2的目的是通过大量购买美国国债，压低长期利率，借此提振美国经济，特别是避免通货紧缩，并降低高达9.6%的失业率。

[3]人民币QFII，或小QFII，主要是指在港中资证券及基金公司通过募集境外人民币投资A股市场。

[4]这是我2009年提出的术语，用解购淘汰并购。并购是A企业对B企业的一锅端，实际上A企业只看中B企业多产品中的一个，结果却付出很多冤枉钱，A企业如果只对B企业某一产品资产进行收购，剩下的钱可以收购多个企业与B企业相同产品的资产，这样，A企业就迅速成为单一产品的超大型企业，压低原料进口价，也能获得银行低息贷款，资本积累容易做大，便于转型为世界品牌型、高科技型、研发型企业。

[5]上海银行间同业拆放利率（Shanghai Interbank Offered Rate，简称Shibor），以位于上海的全国银行间同业拆借中心为技术平台计算、发布并命名，是由信用等级较高的银行组成报价团自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率，是单利、无担保、批发性利率。Shibor报价银行团现由16家商业银行组成。

[6]指的是银行净利息收入和银行全部生息资产的比值，反映的是银行的营业利润率。