次贷危机是批发模式的危机

次贷危机是批发模式的危机

沈联涛　中国银监会首席顾问

沈联涛演讲

各位领导，大家好。首先，我非常荣幸并感谢上海市政府邀请我来参加今天非常隆重的陆家嘴论坛。我今天有点恐惧性，因为我今天要讲的，是在我的老领导任志刚总裁面前发言。在座的可以说是我个人最敬佩的银行家和央行领导，都参加今天的陆家嘴论坛。我今天在开放之城、活力之城、魅力之城的上海，在我个人出生的城市，浓浓的感情下表达我的几个意见，我非常担忧自己浅见，但是因为时间的原因我只说几点。

第一，我们的题目是世界格局中的中国金融，这是很有意义的标题。因为世界格局的中国金融是个互动进化的问题，就是说你不可以自己做自己的事情。因为大国的崛起实际上一定得到全球的影响，就是周行长刚才说的，在全球有很深刻的变化，世界会变化、整个亚洲包括中国有变化，中国在这变化当中也会互动的变化。这是一个很关键的问题。

我离任之后，我个人的兴趣实际上在研究亚洲金融危机惨痛的教训，以历史为鉴了。当次贷危机发生之后，我自己问自己一个关键的问题，区别究竟在哪里？我自己的总结第一点，这是21世纪第一个复杂金融衍生市场的危机。这是很特殊的，特殊的理由在哪里呢？实际上大家都讲过了，亚洲金融危机是个比较传统的银行危机，当然它也是货币危机。但是亚洲的银行基本还是传统的零售银行。我们拿存款借贷给企业，企业过度借贷出了危机，我们银行就出了危机。但是这次次贷危机是批发模式的危机，就是我拿了存款给了按揭，按揭拿了以后，我批发出去，给另外人家去承担，如保险业。但是很不幸的就是其他的银行，欧洲的有些银行也买了这种产品，就感染到整个危机出现了。

第二，它是个衍生产品的危机。金融实际上是个实体经济的衍生品，那么这个衍生产品有个“利”就是把不可分的产权进行了无限的可分性，它的交易成本非常低，但是它的“利”也是有它的高度杠杆率。这个高度杠杆率，很低的交易成本就加上了一个不透明度的问题，把债券包装成复杂的衍生产品，犆犇犗等，批发出去之后，大家不理解它的基本实体经济出了问题就是它的次贷出了问题之后，整个衍生市场就出现了恐惧，现在实际上整个杠杆率收紧的速度很快，三十六计走为上策，整个市场就没有流动量了。所以，如果它是衍生市场的危机，这个问题是我们怎么监管。我个人的经验就是说，我们有两种传统的监管，对于创新产品传统上有两个控制风险的做法：一个是质量审批，一个是市场审批。实际上我们是市场审批、披露为本的基本做法，就是你披露了，让市场去竞争、去净化，这次次贷危机也表露出来，这个也是监管可能有不足的。

第三，亚洲危机很重要的不但是监管的问题，也是政策性的问题。政策性的问题我们传统来说，亚洲面对的是不可能的三角悖论。你可以控制汇率，可以控制货币政策，但是资本账目开放的话，就要选择。实际上次贷危机给我很重要的一个看法，这里有一个不可能的三角定理式，是价格控制呢？还是数量控制呢？还是风险控制？你不可以三个完全控制。要完全控制价格、数量跟风险的话，那就是计划经济。怎么放，是个很关键的问题。传统来说，亚洲我们接受人家的价钱，我们用的是美国货币，我们的数量是靠大量地增长我们的出口量，这些方面我们就发展得非常快。但是因为我们发展非常快，我们杠杆率过度了，货币政策和汇率、监管政策没有协调好，我们出了亚洲危机。实际上次贷你看也是同样的，如果你的价格偏低，市场干什么呢？如果监管不足，杠杆率就偏高，怎么偏高呢？就完全靠犆犇犈、犆犇犗里面大量的杠杆率，就出现这个危机了。

最后我就想表达我自己的意见。我非常赞同格兰·斯蒂文斯行长说的，次贷危机不是说创新错了就不要创新，我们要继续创新。但是怎么继续创新呢？是个大难题，我们要平衡开放风险的问题。周行长之前说得非常对，开放也是一个成熟不成熟的矛盾。你不开放它不走，这个市场很难成熟。所以我们这里就有一个两难的方向。但是你想想看中国、整个亚洲，在发展过程当中是摸着石头过河，稳步进化的大趋势。怎么稳步进化呢？实际上就是一个探索。发展是个流程，改革也是个流程，创新也是个流程。要好的流程，就好像电脑一样，要有个流程来管理不同的东西。我自己觉得中国摸着石头过河的走法是完全对的。怎么讲呢？中国的走法，重点在做实验。第二，用国际准则走出去，你不要用你自己的准则走出去。第三，你要国际化，只有用国际的伙伴同时走出去，这就是互动进化的优势。

所以，要走出去，就是用上海来创新，要用全球作为伙伴，要用全球的人才，就好像纽约跟伦敦，用全球的人才来发展，然后用全球的准则才可以走出去，这就是全球互动、进化的大挑战。谢谢大家。

姜建清演讲